报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [6][9][14][64] 报告的核心观点 - 公司是华润旗下唯一血制品平台，未来战略地位重要，新拿浆站潜力大，力争十四五期间浆站数量和采浆规模翻番 [6][15][59] - 血制品行业资源属性强、准入壁垒高，近年来资产重组频繁，行业集中度将持续提升，华润医药在行业整合方面优势明显 [7] - 公司经营效率领先，2023 年有 2 个新浆站落地，采浆量增长，吨浆利润高，产品品种丰富 [7] - 丹霞生物开始盈利，未来或有整合预期 [8][54] - 考虑子公司业务剥离，预计 2024 - 2026 年公司营收和归母净利润有相应增长，当前股价对应 PE 分别为 30、28、25 倍，虽估值略高于可比公司，但因实控人实力强、经营水平高、成长性强，给予“买入”评级 [9][14][64] 根据相关目录分别进行总结 大股东实力强劲，赋能空间大 - 2021 年 11 月华润医药成为公司实控人，公司是华润旗下唯一血制品上市公司 [30][56] - 2023 年公司营收 26.5 亿元，归母净利润 2.4 亿元，2024Q1 因剥离业务收入和利润下滑，核心血制品业务近几年稳健增长，2023 年营收 14.6 亿元，归母净利润 5.4 亿元 [32] - 2018 - 2020 年公司血制品业务净利率下滑，2021 年开始改善，2023 年达 37.1%，核心产品人纤维蛋白原市场份额领先，人凝血酶原复合物位于行业第三 [36] - 近几年公司采浆量稳健增长，2023 年采浆量 467.3 吨，同比增长 6.5%，吨浆收入和吨浆利润相比 2018 年提升明显 [39] - 核心品种批签发方面，2023 年白蛋白批签发量 112.5 万瓶，同比降 1.5%，静丙批签发量 82.6 万瓶，同比增 1.7%；其他血制品中，人凝血酶复合物批签发量 17.1 万瓶，同比降 13.0%，纤原批签发量 63.2 万瓶，同比增 7.7%，狂犬人免疫球蛋白批签发量 62.8 万瓶，同比降 42.5% [42][43] - 在研产品方面，2023 年 6 月 C1 酯酶抑制剂获《药物临床试验批准通知书》，已开展血管性血友病因子、静注人免疫球蛋白（10%）项目临床研究，其他研发项目积极推进，预计博雅生物有望成为国内第二家上市层析静丙的公司 [48][49] - 华润医药是中国领先综合医药公司，2023 年营收 2447.0 亿元，净利润 77.8 亿元，成为实控人后聚焦血制品主业，完成非血业务剥离，在浆站拓展方面做了大量工作并获若干批文 [50][53][58] - 2023 年 4 月公司与高特佳、丹霞生物签署协议，为其提供服务，丹霞生物已有 9 个站开采，其他 8 个浆站恢复采集工作积极推进，2023 年已开始盈利 [8][54] 盈利预测及估值 - 核心假设：2024 - 2026 年静丙收入增速分别为 13%/12%/10%，白蛋白收入增速分别为 5%/5%/5%，纤原收入增速分别为 3%/3%/3% [62][63] - 预计 2024 - 2026 年公司分别实现营业收入 18.9、20.3、21.9 亿元，同比增长率分别为 - 28.9%、7.5%、7.8%，实现归母净利润分别为 5.5、5.9、6.7 亿元，同比增长率分别为 130.6%、8.3%、12.9%，当前股价对应 PE 分别为 30、28、25 倍 [9][14][64] - 选取天坛生物、派林生物、华兰生物和上海莱士作为可比公司，公司估值水平略高于可比公司 [9][64][65]