报告公司投资评级 - 维持买入评级，将目标价（TP）提高至27.72美元，此前TP为23.68美元，现价17.59美元，涨/跌57.6% [1][2] 报告的核心观点 - 酒店板块2Q24 QTD承压前景保守，但Ator零售业务表现良好可抵消拖累，随着零售销售增长目标升级，维持买入评级并提高目标价 [1] - 2Q24E前景保守，管理层对酒店需求谨慎，预计RevPAR可能同比下降，但公司努力提高业务需求 [1] - FY24E指导意见因零售业务蓬勃发展而提高，集团销售增长预期上调，但调整NP利润率看法或变保守 [1] - 零售业务是亮点增长潜力大，第1季度零售额同比大增，未来增长可来自新产品和更多类别扩展 [1] 各部分总结 开店情况 - 第1季度开设92家新酒店至1302家，同比增长35％，开店加速，FY24E目标360家新店意味着同比增长30％ [5] - 筹备中的酒店数量达674家新高，同比增长63%，比酒店数量增长快 [5] - Atour Light 3.0受欢迎且成功，截至1季度末约30家运营，2024年3月RevPAR超310元，FY24E预计达约100家 [5] 业绩表现 - 截至24年第1季度销售额同比增长90%达14.7亿元，超BBG est 7%；adj.净利润同比增长63%达2.61亿元，好于BBG est 8% [5] - 酒店部门RevPAR同比下降3%至328元，OCC增长1.2个百分点至73.3%，ADR下降3%至430元，RevPAR回收率与CMBI est和公司指导一致 [5] - Adj.净利润率下降2.8个百分点至17.8％，因GP利润率下降和零售销售贡献增加 [5] 收益修正 |项目|FY24E变化|FY25E变化|FY26E变化| | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|+5.8%|+5.9%|+5.6%| |毛利润|+4.9%|+4.8%|+3.3%| |EBIT|+1.0%|+0.2%|-2.6%| |净利润|+1.8%|+0.2%|-2.5%| |稀释每股收益|+1.8%|+0.2%|-2.5%| |毛利率|-0.4ppt|-0.4ppt|-0.9ppt| |息税前利润率|-1.2ppt|-1.5ppt|-2.3ppt| |净利润附加利润率|-0.7ppt|-1.1ppt|-1.7ppt| [6] 与共识差异 |项目|FY24E差异|FY25E差异|FY26E差异| | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|-0.8%|+1.3%|+5.4%| |毛利润|+0.5%|+2.0%|+4.1%| |EBIT|+10.2%|+14.5%|+15.7%| |净利润|+4.3%|+8.7%|+10.2%| |稀释每股收益|+2.2%|+21.1%|+38.8%| |毛利率|+0.5ppt|+0.3ppt|-0.6ppt| |息税前利润率|+2.5ppt|+3ppt|+2.4ppt| |净利润附加利润率|+0.9ppt|+1.4ppt|+0.9ppt| [7] 季度结果审查 |季度|收入酒店运营成本|其他操作费用|毛利润|GP保证金其他|销售和营销支出/销售|General & admin exp./sales|技术和开发支出/销售|开业前 & 其他运营支出营业利润（EBIT）|OP边距|投资收益(损失)|净财务收入/销售|融资后利润费用|税前利润|Tax/销售|有效税率|少数股东权益|净利润|NP边距|Adj.净利润|Adj. NP边距| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |3Q23|1294 -617|-131|547|42.3%|-112|-8.7%|-6.1%|-20|26.4%|7|0.6%|356|-94|-26.5%|1|261|20.2%|272|21.0%| |4Q23|1505 -733|-263|509|33.8%|-207|-13.7%|-7.0%|-22|14.2%|15|0.5%|237|-17|-7.3%|-0|220|14.6%|222|14.8%| |1Q24|1468 -662|-216|590|40.2%|-175|-11.9%|-5.2%|-24|22.1%|9|0.9%|347|347|-6.1%|-25.7%|1|257|17.5%|261|17.8%| |2Q24E|1505 -639|-227|640|42.5%|-151|-10.0%|-7.5%|-30|25.0%|5|0.6%|390|390|-6.5%|-25.0%|2|291|19.3%|302|20.1%| |3Q24E|1624 -706|-220|698|43.0%|-146|-9.0%|-7.0%|-32|25.0%|5|0.6%|421|421|-6.5%|-25.0%|2|314|19.3%|324|20.0%| |4Q24E|1712 -740|-300|673|39.3%|-143|-8.4%|-8.5%|-18|23.9%|7|0.6%|425|425|-6.1%|-24.5%|-1|322|18.8%|329|19.2%| [8] 年度结果预览 |项目|FY23|FY24E|FY25E|FY23 YoY|FY24E YoY|FY25E YoY| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|4666|6310|8022|106%|35%|27%| |酒店运营成本|-2241|-2746|-3376|/|/|/| |其他营业成本|-586|-963|-1260|/|/|/| |毛利润|1839|2601|3386|169%|41%|30%| |GP保证金其他|39.4%|41.2%|42.2%|/|/|/| |销售和营销支出/销售|-470|-614|-794|236%|31%|29%| |General & admin exp./sales|-10.1%|-9.7%|-9.9%|/|/|/| |技术开发费用|-451|-448|-524|29%|-1%|17%| |技术和开发支出/销售|-9.7%|-7.1%|-6.5%|/|/|/| |营业利润（EBIT）|-77|-105|-133|17%|35%|27%| |OP边距|19.8%|24.0%|25.4%|/|/|/| |投资收益(损失)|33|25|16|/|/|/| |净财务收入/销售|0.5%|0.7%|0.8%|/|/|/| |融资后利润费用|982|1582|2119|/|/|/| |税前利润|-243|1582|2119|444%|61%|34%| |Tax/销售|-24.7%|-6.3%|-6.6%|/|/|/| |有效税率|2|-25.0%|-25.0%|/|/|/| |少数股东权益|737|3|4|/|/|/| |净利润|/|1183|1585|651%|61%|34%| |NP边距|15.8%|18.8%|19.8%|/|/|/| |调整。净利润|903|1216|1609|248%|35%|32%| |Adj. NP边距|19.4%|19.3%|20.1%|/|/|/| [9] 主要假设 |项目|FY21A|FY22A|FY23A|FY24E|FY25E|FY26E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |按部门划分销售额（百万元人民币）|/|/|/|/|/|/| |Manachised酒店|1220|1361|2706|3528|4622|5942| |租赁酒店|630|553|840|756|754|779| |零售及其他|297|349|1120|2027|2645|3254| |Total|2148|2263|4666|6310|8022|9975| |各部门销售额增长(%)|/|/|/|/|/|/| |Manachised酒店|32%|12%|99%|30%|31%|29%| |租赁酒店|27%|-12%|52%|-10%|0%|3%| |零售及其他|107%|18%|221%|81%|31%|23%| |Total|37%|5%|106%|35%|27%|24%| |按部门划分酒店数量|/|/|/|/|/|/| |Manachised酒店|712|899|1178|1537|1991|2515| |租赁酒店|33|33|32|30|30|30| |Total|745|932|1210|1567|2021|2545| |酒店数量增长（%）|/|/|/|/|/|/| |Manachised酒店|33%|26%|31%|30%|30%|26%| |租赁酒店|0%|0%|-3%|-6%|0%|0%| |Total|31%|25%|30%|30%|29%|26%| |入住率(%)|/|/|/|/|/|/| |Manachised酒店|67%|63%|78%|79%|79%|79%| |租赁酒店|71%|66%|84%|82%|82%|82%| |Total|68%|63%|78%|79%|79%|79%| |房价(人民币)|/|/|/|/|/|/| |Manachised酒店|407|386|458|449|458|467| |租赁酒店|517|465|587|570|587|604| |Total|415|391|464|452|460|469| |RevPAR（人民币）|/|/|/|/|/|/| |酒店|288|256|371|369|378|382.7| |Manachised|/|/|/|/|/|/| |租赁酒店|388|331|517|494|508|523.7| |Total|295|261|377|372|380|384.8| |单店销售额增长(%)|/|/|/|/|/|/| |Manachised酒店|7%|-11%|45%|0%|2%|1%| |租赁酒店|14%|-15%|56%|-5%|3%|3%| |Total|7%|-12%|45%|-1%|2%|1%| |GP保证金|26.3%|30.2%|39.4%|41.2%|42.2%|42.4%| |销售和营销费用|-5.8%|-6.2%|-10.1%|-9.7%|-9.9%|-10.0%| |G & A费用|-9.2%|-15.5%|-9.7%|-7.1%|-6.5%|-6.1%| |技术和发展费用|-2.4%|-2.9%|-1.7%|-1.7%|-1.7%|-1.7%| |其他费用|0.2%|1.7%|1.8%|1.3%|1.3%|1.3%| |有效税率|-31%|-47%|-25%|-25%|-25%|-25%| |NP att. margin|7%|4%|16%|19%|20%|20%| |NP比重增长（%）|245%|-32%|651%|61%|34%|27%| [10] 财务摘要 损益表 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|2148|2263|4666|6310|8022|9975| |销货成本|(1583)|(1580)|(2827)|(3709)|(4636)|(5742)| |毛利润|565|683|1839|2601|3386|4232| |营业费用|(391)|(556)|(998)|(1167)|(1450)|(1771)| |销售费用|(124)|(140)|(470)|(614)|(794)|(1002)| |管理费用|(103)|(261)|(348)|(331)|(403)|(487)| |研发费用|(52)|(66)|(77)|(105)|(133)|(165)| |人事费|0|0|0|0|0|0| |其他租金相关费用|0|0|0|0|0|0| |Others|(112)|(89)|(103)|(117)|(121)|(117)| |营业利润|203|179|954|1562|2108