公司投资评级 - 海大集团（002311.SZ）的投资评级为"买入"，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 在饲料行业存量竞争的背景下，海大集团依靠较强的核心竞争力，市场份额持续提升，看好其长期成长 [3] - 随着下游养殖景气度逐步回升和海外饲料业务进入快速增长期，公司业绩有望实现快速增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 饲料行业进入存量竞争时代，海大集团强者恒强 - 饲料行业已进入存量竞争时代，2023年海大集团饲料总销量同比增长12%，远超行业平均水平 [4] - 2023年海大集团水产料总量同比增长2%，特水料同比增长13% [4] - 自2010年至2023年，海大集团饲料总量市占率从1.5%提升至7.0%，水产料市占率从7.1%提升至22% [4] - 海大集团通过持续研发投入构建了较深的护城河，主要体现在卓越的饲料产品力、持续且专业的技术研发能力、完善的养殖技术服务体系 [4] 存量市场，公司市占率持续提升 - 2017-2023年，全国饲料总产量年复合增速仅6.4%，而海大集团年复合增速达18% [14] - 2023年海大集团饲料销量同比增长12%，增速较2022年8%的水平进一步提升 [14] - 2023年海大集团水产料总量同比增长2%，特水料同比增长13% [14] - 自2010年至2023年，海大集团饲料市占率从1.5%提升至7.0% [14] 核心竞争力之一：卓越的产品力 - 海大集团卓越的饲料产品力主要来源于动物营养与原料利用的研发能力、及时反应市场需求的内部高效中台运营模式、突出的原材料采购能力 [19] - 海大集团研发支出2015年以来持续提升，近五年累计达31亿元 [20] - 海大集团研发人员数量不断累积，2023年研发人员占比提升至9.1% [20] 核心竞争力之二：持续且专业的技术研发能力 - 海大集团过去10年研发投入近42亿元，持续的研发为其创造了较强的护城河 [29] - 海大集团2005年成立的海大研究院，目前大量精尖研发成果将产品力范畴进一步向种苗、动保端延伸 [29] - 截至2023年底，海大集团拥有研发人员逾3500人，硕博团队近千人，累计研发投入超46亿元 [29] 核心竞争力之三：完善的养殖技术服务体系 - 海大集团建立了完善的养殖技术服务体系，将好产品转化为客户的养殖结果和经济价值 [34] - 海大集团率先在行业提出向服务型企业转型，建立了覆盖全国的"服务网" [34] - 海大集团构建了"卫星站-中心站-海大研究院"的三级服务体系，中心站配备有实验室诊疗资质的动物诊所 [34] 完善的人才培养体系与有效的激励机制奠定了公司持续稳定发展的基础 - 海大集团领导层高度专业化，董事长薛华先生为中山大学生命科学院动物学硕士 [37] - 海大集团建立了完善的激励机制，通过股权激励及员工持股计划实现利益绑定 [37] - 海大集团上市以来已进行了4次股票期权和限制性股票激励计划，覆盖人次累计达1945人，累计授予股份市值规模超过10亿元 [37] 养殖景气复苏，海外业务进入快速增长期 - 随着去年以来水产养殖行情持续亏损，行业存塘量下行明显，今年水产品价格已开始有所复苏 [39] - 年初至今罗非鱼和加州鲈鱼价格涨幅分别达16%和74%，草鱼价格3月份以来也开始逐步上行 [39] - 2023年海大集团海外饲料销量171万吨，同比增长24%，远高于国内12% [39] - 海大集团将国内成熟的"饲料+种苗+动保"模式复制到海外市场，形成产业链竞争优势 [39] 下游景气度逐步回升，主业有望量利齐升 - 去年以来水产养殖行业受下游消费低迷影响，价格景气度持续低迷，今年随着存塘量的下降，供给减少的趋势确定性较强 [40] - 年初至今罗非鱼和加州鲈鱼价格涨幅分别达16%和74%，草鱼价格3月份以来也开始逐步上行 [40] - 海大集团生猪养殖业务经过多年发展已探索出一条轻资产运营模式，通过精细化管理实现较低的养殖成本 [40] 海外业务进入快速增长期 - 2023年海大集团海外业务收入达109亿元，同比增长27%，海外饲料销量达171万吨，同比增长24% [44] - 海大集团将国内成熟的"饲料+种苗+动保"模式复制到海外市场，形成产业链竞争优势 [44] - 2023年海大集团海外业务毛利率达11.7%，高于公司饲料业务综合毛利率2.9个百分点 [44]