投资评级 - 首次覆盖给予买入评级 预计公司24/25/26年归母净利润为7 10/9 15/12 05亿元 同比增速为23 3%/28 8%/31 7% 对应PE为36/28/21倍 [7] 核心观点 - 公司与航材院产研结合 卡位先进航空材料核心地位 资源稀缺性强且成长空间广阔 金属材料业务聚焦航空发动机"一盘两片一机匣" 业务存在向产业链下游延伸的潜力 [2] - 短期来看 镇江钛合金公司有明确的资产注入计划 先进自动化产线有望优化钛合金业务布局牵引效率提升 [2] - 中期来看 公司与航材院业务协同 单晶及粉末母合金未定型牌号从来料加工方式到定型后公司直接对外销售 母合金业务发展潜力尚未完全释放且毛利率存在较大提升空间 [2] - 长期来看 C919商业化运行背景下 公司密封及透明件产品有望应用于商用大飞机 打开长期成长空间 [2] 公司概况 - 公司为航材院旗下先进航空材料产业化平台 60余年深耕航空材料领域形成四大核心业务 金属材料业务主要从事钛合金铸件和高温合金母合金的研制 非金属材料业务主要从事橡胶与密封件和透明件的研制 [18] - 公司通过业务及资产重组 承接航材院下属研究所资产及部分知识产权 形成技术实力雄厚的产业化平台 [19] - 公司实际控制人为中国航发集团 控股股东为中国航发北京航空材料研究院 员工持股平台持股占比约4 73% [20] 业务分析 钛合金业务 - 高强度钛合金的强度超过了很多合金钢且密度小 广泛应用于航空发动机冷端关重件 对发动机性能跨代提升有重要贡献 国外航空发动机用钛量在25%40% 呈逐代提升趋势 [5] - 钛合金精密一体铸造有利于产品减重 先进发动机高推重比要求下钛合金精密一体铸造成为趋势 [5] - 镇江钛合金公司有明确的注入计划 先进自动化产线有望牵引效率提升 [5] 高温合金业务 - 单晶高温合金通过去除晶界强化元素并增加难熔元素 在完全消除晶界影响后具有优良的高温蠕变性能 是先进高压涡轮叶片首选材料 [5] - 粉末高温合金通过细化晶粒度形成致密晶体结构 疲劳寿命较长 是先进高压涡轮盘首选材料 [5] - 公司熔炼母合金杂质元素含量达到世界先进水平且拥有完整研发和生产体系 公司与航材院业务协同 未定型牌号母合金从来料加工方式到定型后公司直接对外销售 母合金业务长期发展潜力十足且毛利率存在较大提升空间 [5] 非金属材料业务 - 座舱透明件是战斗机的关键部件 战斗机性能要求持续提升背景下 透明件技术在不断迭代升级 [6] - 公司透明件事业部是我国专业研究方向全面 研究水平较高的研制生产基地 继承航材院核心技术形成深厚的技术储备 在产品升级迭代需求中具有先发优势 [6] - 商用大飞机C919商业化运行背景下 零部件国产化进程有望加快 未来20年中国窄体客机的市场空间约7490亿美元 平均每年市场价值超370亿美元 公司密封剂及透明件产品有望应用于商用大飞机 长期成长空间广阔 [6] 财务表现 - 2019-2023年公司整体营收稳健增长 盈利能力持续提升 在下游需求旺盛背景下产能明显受限 募投项目有望快速解决产能瓶颈 [4] - 2019-2023年公司营收 归母净利润复合增速分别为20 61% 14 74% 2023年实现营收28 03亿元 同比增长20 01% 实现归母净利润5 76亿元 同比增长30 23% [25] - 2022年 高温合金母合金 钛合金铸件 橡胶与密封件 透明件的营收占比分别为30 5% 24 3% 27 9% 16 4% 2023H1高温合金母合金 钛合金铸件 橡胶与密封件 透明件的营收占比分别为30 6% 21 4% 33 9% 12 8% [25] 研发与资本开支 - 20192023年公司研发费用从0 86亿元增长至2 04亿元 CAGR为24 2% 研发费用率维持在6 5%以上 2024Q1研发费用为0 49亿元 研发费用率为7 3% [27] - 2019-2023年公司购建固定资产 无形资产和其他长期资产支付的现金分别为0 17 0 11 0 22 1 90 1 88亿元 公司在2022年资本开支激增或反映需求旺盛背景下公司积极投资扩建产能 固定资产从2022年底的1 65亿元增加至2024年一季度末的2 15亿元 [27]