报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内休闲服装与童装领导企业，近年业绩虽有波动，但今年一季度利润规模接近疫情前水平，经营质量提升 [1][28] - 国内服装行业规模增长放缓，但电商渠道增长潜力显著，童装市场前景乐观，以消费金额为驱动展现出稳健发展基础 [1] - 报告研究的具体公司持续进行品牌升级和产品创新，线上线下发展均衡，加快推进直播电商业务，历经三次供应链迭代，实现柔性供应链管理并开启数智化升级 [1] - 中性情景下，预计2024 - 2026年，公司EPS分别为0.49元、0.56元、0.64元，对应2024年PE估值为13.05倍 [1] 根据相关目录分别进行总结 1. 服装行业领先企业，稳步推进经营质量提升 - 公司是国内休闲服装与童装领导企业，旗下拥有森马品牌成人休闲服饰和巴拉巴拉品牌儿童服饰两大品牌集群，森马位居本土休闲装品牌龙头，巴拉巴拉占据童装市场绝对优势 [24] - 2015 - 2020年公司分别两次发布限制性股权激励和员工持股计划，虽部分年份未完成考核目标回购注销部分限制性股票，但两期员工持股计划已实施完毕并终止，举措绑定核心高管与骨干员工利益，夯实中长期发展基础 [26] - 近年公司业绩波动，今年Q1利润规模接近疫情前水平，2023年营收与归母净利润同比分别增长2.47%和76.06%，今年一季度营收与归母净利润分别为31.39亿元（同比 + 4.58%）和3.46亿元（同比 + 11.40%） [28] - 今年一季度公司盈利能力明显改善，2017 - 今年一季度平均综合毛利率为41.59%且呈提升趋势，今年一季度达46.63%，同比提升2.29pct.；净利率波动后今年一季度达11.00%，同比提升0.65pct. [30] - 公司存货下降，周转率提升，2023年存货为27.47亿元，同比下降28.61%，今年一季度为25.87亿元，同比下降23.27%；2023年存货周转率为2.32次，同比提升0.33次，今年一季度为0.63次，同比提升0.17次 [121] - 公司经营性现金流保持快速增长，2023年经营活动产生的现金流量净额达19.41亿元，同比增长65.08%，今年一季度同比增长114.18%，达到8.34亿元；2017 - 今年一季度销售商品提供劳务收到的现金/营业收入和净利润现金含量皆超100% [130] - 公司保持较高现金分红比例，自2011年上市以来连年分红，累计分红总额达112.38亿元，2023年现金分红总额8.08亿元，同比增长50.00%，股息率达5.20%；2017 - 2023年公司现金分红比率74.89%，高于可比公司平均的50.95% [131] 2. 服装电商仍具潜力，消费金额驱动童装赛道 - 近年国内服装行业发展承压，2019 - 2023年国内规模以上企业服装产量与营收呈下降趋势，2023年服装产量193.90亿件，同比下降8.69%，行业营收为1.21万亿元，同比下降5.40% [50] - 服装内销规模达万亿以上，2023年限上服装鞋帽、针、纺织品社零额达1.41万亿元，同比增长12.90%，限上服装类社零额达1.04万亿元，同比增长15.40%；今年一季度内销增长放缓，限上服装鞋帽、针、纺织品社零额同比增长2.50%，限上服装类社零额同比增长2.20% [52] - 国内服装行业市场格局离散，2019 - 2023年规模以上服装企业数量保持在1.3万家以上，2023年13家代表企业市场占有率为22.79%，国牌市占率稳步提升 [140] - 居民可支配收入平稳增长，衣着消费占比提升，2023年我国居民人均可支配收入为3.92万元，同比增长6.10%，今年一季度达1.15万元，同比增长6.20%；今年一季度居民人均消费支出中衣着类支出为492.00元，同比增长12.40%，占比6.74%，较去年底提升1.22pct. [135] - 未来我国服装电商有较大增长潜力，2023年我国服装电商零售额达2.3万亿元，同比增长11.11%，预计2024 - 2029年CAGR为11.55%，至2029年规模将突破4万亿元 [87] - 直播电商兴起且行业高速发展，服装为消费者直播电商购物第一大偏好，2023年国内直播电商行业规模达4.92万亿元，同比增长35.20%，预计2024 - 2026年CAGR为18.04% [88] - 童装市场前景乐观，2023年市场规模2500亿元左右，2015 - 2023年CAGR高于女装和男装，90后父母成消费主力，注重时尚与品牌，偏好线上购物，2023年儿童人均童装消费金额超1000元，同比 + 9.88%，预计至2028年国内童装市场规模将超3200亿元 [1] 3. 多维度沉淀全域零售力，打造新模式增长力 - 品牌方面，公司持续进行品牌升级和产品创新，2023年销售费用32.94亿元，同比 + 0.98%，近三年广告费用累计21.18亿元，显著高于疫情前水平 [1] - 渠道方面，2023年公司直营渠道收入增长较快，电商收入占比超45%，已形成线上线下相结合的全渠道零售格局；公司加快推进直播电商业务，2022年直播收入突破30亿元，构建多元化平台直播矩阵；海外业务布局沙特、蒙古、印度尼西亚等国家，海外门店达到70家 [1][58] - 产品方面，聚焦心智产品，强化设计与面料开发，建立BALA - FIT面料科技系统，满足多场景需求 [1] - 供应链方面，历经三次供应链迭代，实现柔性供应链管理，并开启数智化升级；投资25.67亿元建设五大物流园区，与京东物流合作，提升物流效率，实现正逆一体的物流解决方案 [1] 4. 盈利预测 - 中性情景下，预计2024 - 2026年公司营收分别为151.00亿元、165.85亿元、181.49亿元，同比分别增长10.54%、9.83%、9.43%；归母净利润分别为13.09亿元、15.15亿元、17.16亿元，同比分别增长16.71%、15.76%、13.28%，对应EPS分别为0.49元、0.56元、0.64元 [156] 5. 估值与评级 - 报告未详细提及可比公司估值情况 [158] - 首次覆盖给予公司“增持”评级 [1]