核心观点 - 大摩上调英伟达二季度收入预期至466亿美元 超过华尔街共识预期 主要因供需两端改善 需求持续提升 Blackwell芯片供应瓶颈缓解 [1][3] - 市场关注AI芯片需求结构变化 Blackwell产能爬坡及中国市场复运进展三大维度 [1][6] - 德银预计二季度营收同比增长53%达460亿美元 略超共识预期 Blackwell芯片一季度营收240亿美元 较去年四季度110亿美元几乎翻倍 [10] 财务预期调整 - 大摩将二季度收入预期从452亿美元上调至466亿美元 环比增长5.9% 高于共识预期的3.6% [3][4] - 三季度收入预期上调至525.67亿美元 环比增长12.6% 略低于共识的13.5% [4] - 2026财年收入预期2033.68亿美元 2027财年预期2732.28亿美元 均高于共识 [4] - 2027财年EPS上调约4%至6.51美元 目标价从200美元上调至206美元 较当前175.4美元有17.4%上行空间 [4][6] 需求结构变化 - 客户需求显著无法满足且巨大 超大规模企业从聚焦供应限制转向强调推理需求激增 [8] - 亚马逊谷歌Meta等头部企业持续增加数据中心投入 仍难以完全满足算力需求 [8] - 需求来源从头部企业向二级云厂商和主权客户扩散 如CoreWeave下半年资本开支一半在第四季度投入 [8] 供应端改善 - Blackwell产能爬坡成核心看点 鸿海等ODM厂商机架出货量年内预计增长两倍 头部4家厂商第三季度机架产量有望翻倍 [10] - 后端测试瓶颈缓解 Advantest测试仪交货周期缩短 KYEC测试B200/300单元从二季度100万颗增至三季度150万颗 [10] - 产品结构方面 Hopper生产已停止但云市场需求强劲 B200服务器因供应链成熟销量可观 B300推出和机架产品占比提升有望小幅提振平均售价 [10] 市场竞争地位 - 英伟达2026年预计维持85%市场份额 显著领先AMD [11] - 竞争优势体现在硬件性能及超50亿美元年度研发投入构建的软件生态和服务壁垒 [11] - AMD机架级解决方案关键技术滞后 性能差距难以逾越 [11] - 谷歌等原依赖ASIC企业今年对英伟达支出预计增长超3倍 印证其在主流AI工作负载中不可替代性 [11] 中国市场机遇 - 美国已批准H20芯片销往中国 若许可落地 第三财季营收有望增加500亿美元 略低于共识530亿美元 [6][12] - 将中国AI GPU出货纳入2026自然年预期后 即便支付15%许可费 每股收益仍可能提升10%约6美元 [12]