核心观点 - 公司股价表现与经营基本面呈现复杂局面，虽营收与出货量增长强劲，但主业盈利能力高度依赖政府补贴，且面临毛利率下滑、财务压力加剧及行业产能过剩等多重挑战 [2] 营收与出货量表现 - 上半年公司出货量约40GWh，同比增长超48% [3] - 上半年实现营收193.94亿元，同比增长15.48% [3] - 动力电池系统是主要收入来源，贡献超7成营收；储能电池系统营收占比约2成 [3] - 全球动力电池装机量市占率为3.6%，较去年同期提升1个百分点；国内市占率提升至5.18%，排名第四 [3] - 储能电池出货量位居全球第七位 [3] 盈利能力与政府补贴依赖 - 上半年归母净利润为3.67亿元，同比增长35.22%；但扣非后净利润仅为7287.07万元 [3] - 扣非前后净利润相差2.94亿元，主要因计入当期损益的政府补助约4亿元，已超过同期归母净利润 [3] - 2019年至2022年，扣非后净利润连续4年亏损，累计亏损超14亿元 [4] - 2023年及2024年，归母净利润分别为9.39亿元和12.07亿元，但扣非后净利润仅1.16亿元和2.63亿元，同期政府补助高达9.73亿元和9.9亿元 [4] 产品毛利率与行业竞争 - 动力电池上半年毛利率为14.24%，同比增长2.16个百分点；储能电池毛利率为19.35%，同比减少3.21个百分点，二者毛利率增幅均不及去年同期 [5] - 公司核心产品动力电池毛利率较2015年借壳上市时的48.7%已跌去约七成；综合毛利率从2016年的46.93%降至今年上半年的16.42% [5] - 行业价格战激烈，上半年磷酸铁锂电芯均价已跌破0.5元/Wh，较去年同期跌超30% [5] - 公司动力电池毛利率22.41%低于行业头部企业 [5] 应收账款与资产减值 - 为保市场份额采取赊销策略，截至上半年末应收账款规模达173.23亿元，占同期营收近九成 [6] - 高企的应收账款导致上半年计提坏账准备达9533.5万元，进一步侵蚀利润 [6] 产能扩张与资金压力 - 公司拟斥资80亿元在南京、芜湖新建40GWh电池产能，包括部分准固态电池量产线 [7] - 截至上半年，公司固定资产和在建工程合计达465.79亿元，较2020年扩张前扩大了5倍 [7] - 公司资产负债率高达72.22% [7] - 流动负债中短期借款及一年内到期的非流动负债合计275.81亿元，而货币资金仅154.58亿元，短期债务资金缺口超百亿 [7] 财务费用与利息支出 - 上半年财务费用同比增长67.9%，达6.27亿元，为同期史上最高，主要因利息费用增加所致 [8][9] - 其中利息费用高达8亿元 [8] 行业产能过剩与库存压力 - 锂电行业面临严重供过于求，2024年底各环节产能较2020年底增加了10到25倍 [9] - 仅20家动力/储能电池企业2025年产能规划已达6188GWh，而市场最乐观预测的总需求仅为2010GWh [9] - 公司上半年存货金额攀升至97.56亿元，同比激增81.71%，大量资金被占用加剧经营压力 [10]