近期股汇背离现象 - 近期出现人民币汇率走强但股市下跌的背离现象：自10月初以来，离岸人民币兑美元汇率升值1.3%，逼近7.0关口，但同期恒生科技指数从高点下跌15%，A股与港股市场均回调[2] - 这一现象打破了历史上汇率与股市（尤其是港股）稳定的正相关关系，传统逻辑认为汇率走强通常伴随外资流入和中国基本面向好，并能增厚以港币计价的港股EPS[2][4] 股汇背离的历史比较 - 历史上人民币走强而股市偏弱的组合较为罕见，仅发生过两次：2013年3月至6月，以及2021年7月至2022年10月[9] - 2013年的背离源于中外利差走阔（金融条件收紧导致“钱荒”），使人民币走强，而股市因基本面下行承压，后期在逆周期政策发力后，股市向走强的汇率收敛[10] - 2021年下半年的背离与当前情况类似：出口保持高增长（增速约30%）带来强劲结汇需求，推动人民币升值2.4%，但内需因地产、互联网等行业政策收紧而放缓，导致股市下跌（沪深300跌12%，恒生指数跌21%），后期随着出口降温和经济下行，汇率向偏弱的股市收敛[12] 近期汇率走强的原因分析 - 近期人民币兑美元升值超过1.3%，但对一篮子货币仅温和升值0.6%，升值主要由美元走弱和创纪录的贸易顺差结汇驱动，而非外资流入或基本面改善[15][25] - 外资流入并非主因：股市资金流向震荡，主动外资持续流出，且债券通存量减少超过500亿元，与人民币流畅升值相关性弱[15] - 基本面未改善：内需持续走弱，PMI低于荣枯线，固定资产投资连续三个月负增长，社零增速从8月的4.6%降至11月的4.0%，信用需求偏弱[22] - 政策引导非主因：央行外汇市场干预力度似在减弱，且大幅升值可能损害出口竞争力和不利于应对低通胀[22] - 核心驱动因素：前11个月中国贸易顺差创下10758亿美元的历史记录，叠加美元走弱（美联储降息及主席换届预期），增强了企业结汇意愿，2025年10-11月经常项下净结汇达470亿美元，强化了升值趋势[25] 近期股市走弱的原因分析 - 10月以来A股和港股分别回调1.6%和4.3%，核心反映基本面趋弱及信用周期拐点下行，内需加速走弱、政策增量预期不足、科技板块泡沫担忧以及流动性扰动等因素放大了利空[26] - 信用周期是分析股市表现的核心抓手，中国信用周期面临震荡甚至下行压力，除非财政大举发力[32] 背离的未来演绎与收敛条件 - 背离能否收敛取决于：1）导致背离的短期因素（如美元走弱和结汇）的持续性；2）决定两者共同走势的基本面方向[28][31] - 短期汇率顺风可能仍在：海外“宽松交易”、新美联储主席鸽派预期以及季节性结汇因素可能继续支撑汇率[28] - 但非基本面驱动的汇率走强并不必然导致股市向其收敛，参考日本曾出现长达5年（1990-1995）的汇率升值而股市不涨的背离[4][28] - 长期看，美元持续走弱和结汇意愿持续增强存疑，美国信用周期若修复甚至过热可能为美元提供支撑，且当前净结汇比例（33%）仍不及2021年四季度的高点（71%）[29] - 最终谁向谁收敛取决于基本面方向：基本面走弱则汇率终将转弱，基本面走强则股市终将走强[31] - 未来路径：若财政保持定力，汇率大幅走强缺乏基本面支撑；若财政明显发力（尤其是针对现金流和化解存量压力的政策），则信用周期修复和权益市场前景将更乐观，人民币升值也将获得更坚实的基本面支撑[36] 人民币持续升值的潜在市场影响 - 突破关键关口（如7.0）可能短期提振市场情绪和叙事，类似于资金入市叙事，弱美元环境更有利于港股，可能利好成长板块及外资偏好的消费白马，但若缺乏基本面支撑则持续性存疑[37] - 行业层面影响：1）进口依赖型行业直接受益于成本降低，主要分布在能源、农业、材料等领域；2）服务贸易相关行业受益于收入端，如航空、免税、出境游；3）美元负债较多的公司受益于负债端费用减少，港股通范围内此类公司分布在互联网、航运、航空、公用事业、能源等行业[41] - 人民币升值边际上不利于出口行业，且可能加剧国内价格下行压力[41]