文章核心观点 - 当前半导体存储市场正经历根本性变革，其核心驱动力是AI发展导致芯片制造产能永久性向AI核心产品（特别是高带宽存储芯片HBM）倾斜，这打破了存储行业的旧有周期规律 [1] - 美光科技作为存储芯片供应商，在本轮变革中成为了行业的瓶颈型供应商，掌握了定价权，其增长前景极度乐观，估值被严重低估，分析师认为近期毫无卖出理由 [1][11] 多数投资者仍误判的市场变革 - 本轮存储周期与以往有本质区别：产能过剩表象的背后，是产能向AI加速器所用的高带宽存储芯片发生了永久性转移，AI领域的需求曲线缺乏弹性，不同于消费电子 [3] - 市场普遍共识存储芯片短缺状态将持续至2027年，甚至大概率延续到2028年，大型云服务商为锁定算力部署节奏，不惜一切代价争夺货源 [3] - 短缺覆盖范围广泛，波及智能手机、企业级服务器及消费级存储产品，因整个供应链产能正向上游数据中心倾斜，消费级产品开始与云服务商争夺产能，周期已偏离历史轨迹 [3] 高带宽存储芯片如何改写行业盈利逻辑 - 高带宽存储芯片是核心变量，新一代AI加速器的单位算力对存储芯片的需求呈指数级增长，且HBM搭载量增速远高于算力本身增速 [4] - HBM市场增速完全契合新技术普及曲线，与传统DRAM市场的中个位数年增速差距悬殊，使得HBM供应商有望摆脱大宗商品的定价模式 [4] - 美光的核心投资价值在于：即便未主导HBM市场，仅需获得与其整体DRAM市场地位相匹配的份额，就能实现以往周期无法企及的数十亿美元利润增长和利润率 [4] 美光业绩与运营杠杆 - 公司营收同比近乎翻倍，面向云服务的存储业务板块利润率大幅提升，印证了公司掌握了真正的定价权，而非单纯依靠产能利用率提升 [5] - 从最新季度财报数据看，各业务板块利润率显著改善：云存储业务运营利润率从FQ1-25的40%提升至FQ1-26的55%；移动与客户端业务运营利润率从15%提升至47%；汽车与嵌入式业务运营利润率从7%提升至36% [6] - 公司先进存储产品的产能、销量和价格已被提前锁定，这在存储行业中并不常见，通常是利润率在更高水平持续企稳的前兆 [6] - 公司自由现金流承压是主动将利润重新投入业务扩张所致，与盈利状况不佳有本质区别，经营活动现金流已大幅改善 [7] HBM：美光的战略优势 - 美光在HBM领域的地位不应简单视为“第二名”，在高速增长行业中参与本身比暂时排名更重要，其技术路线图足以确保长期适配所有AI平台 [9] - 公司客户结构高度多元化，业务布局分散，不高度依赖GPU市场单一客户，这与同行不同，契合了大型云服务商推进加速器供应链多元化的趋势 [9] - 公司新一代HBM产品产能爬坡规划稳步跟进，无需做出价格让步就能在HBM市场中拿下与其整体DRAM市场份额相匹配的占比 [9] 未来估值 - 市场对美光的定价基于其未来盈利潜力，其远期非GAAP市盈率仅为13倍，而每股收益预计将实现三位数增长，市盈率相对盈利增长比率仅为0.2-0.3，对于拥有长期高需求逻辑的公司而言估值极低 [11] 资本开支与战略布局 - 公司当前高资本开支是对行业前景充满信心的信号，其产能扩张以分阶段、多元化的方式进行，且与已签订的需求合约高度挂钩，而非基于投机性需求判断 [13] - 公司在新加坡的投资布局是对先进存储技术的十年期长期投入，包括下一代闪存和AI相关新型存储技术，是一项长期战略规划 [13] - 公司资产负债表健康，完全有能力承接高资本开支：尽管负债增加，但股东权益增长更快，且资本回报率已超过资本成本，确保高开支能为股东创造价值 [13] 公司本质变化 - 美光历史上首次成为行业内具备结构性优势的供应商，而非被动接受价格波动的跟风者，存储市场底层逻辑的改变使其盈利能力实现了质的飞跃 [15]