文章核心观点 - 巴克莱银行提出与市场共识相反的判断，认为当前市场对原油供给过剩的规模和持续时间存在高估和夸大，并预测国际油价将在2026年下半年开启一轮持续数年的上行周期 [1][19] 市场误判与过剩叙事 - 市场普遍引用IEA、EIA预测，认为2026年全球原油市场将出现300-400万桶/日的供给过剩，但现实库存数据并不支持这一判断 [2][3] - 实际观察到的陆上商业库存、海上浮仓及在途原油水平均明显低于模型暗示的水平，且布伦特油价表现出韧性，未跌入预期的40-50美元区间 [4] - 市场系统性低估了真实需求，不同机构对2026年原油需求的“起点”差异高达200万桶/日以上，所谓的“缺失的桶”被统计口径和数据滞后所掩盖 [6] - 即便在季节性最弱的冬季，全球炼油利润仍保持在可观水平，激励炼厂持续开工；布伦特与WTI期货曲线长期维持现货升水，表明现货市场仍在为即时供应支付溢价 [9] - 综合以上三点，巴克莱认为短期过剩规模更接近150万桶/日，且持续时间非常有限 [9] 供给结构变化与长期拐点 - 巴克莱看多原油的底层逻辑指向2026年之后供给结构的变化，特别是非OPEC供给范式正在发生变化 [10] - 过去“油价上涨，美国页岩油迅速补上缺口”的隐含前提正在失效，EIA最新预测显示美国原油产量在2025年达到约1360万桶/日的历史高位后，2026年几乎不再增长，2027年可能小幅回落至约1330万桶/日 [11] - 随着核心区块成熟、成本抬升及行业高度集中化，美国原油产量难以再扮演“自动调节器”的角色，未来五年供给更可能呈现基本持平甚至小幅波动，而非持续增长 [11] - 巴西、圭亚那等深水新项目存在明确的“启动—爬坡—稳态”过程，难以形成快速响应，且在自然递减率抬升的背景下，新项目更多是“补缺口”而非创造净增量 [11] - 到2028-2030年，非OPEC原油供给的年均新增可能接近于零 [12] - 供给端的变化正在迅速侵蚀OPEC+的“安全缓冲垫”，如果需求路径介于IEA与OPEC预测之间，OPEC+的可动用闲置产能将在2027年前后显著下降，甚至在本十年末接近极限水平 [13] 市场新周期特征与影响 - 未来原油市场将从“价格主导的周期”重回“供给约束主导的周期”，地缘冲突、极端天气、政治风险会被迅速放大，油价波动区间将整体抬升，市场需要更高的长期油价来重新激励资本开支与供给回归 [14] - AI带来的效率提升或潜在增产能力并非压制油价的理由，而是“刚好够用”的补丁，即便AI全面落地，其所能贡献的额外产量也只是未来供给缺口的一部分 [15] - 当前并非周期末端，而是多年上行周期中的“定价低估阶段”，在油价尚未全面突破的情况下，能源股已率先跑赢，市场开始为“油价更高、持续更久”的新假设提前定价，但估值仍远低于历史周期高点 [16] - 行业内部出现分化：上游资源质量、储量寿命重新成为估值核心；油服板块因长期高景气能见度而具备更强的“周期延展性”；传统“高分红、防御型”标签正在被“供给稀缺性”所取代 [17]