AI叙事分化与市场定价标准转变 - 北美主要科技公司计划在2026年投入约6600亿美元的资本支出[1] - 市场对AI价值的评判标准已从技术先进性转向对收入结构、盈利能力及现金流的实际贡献[4] - AI不再是统一估值加分项，市场开始区分“已兑现收益”与“投入期远景”，定价差异更多反映企业所处商业化阶段[4] - 能够率先证明AI投入转化为可持续盈利的公司更易获得市场认可，ROI与自由现金流成为关键定价指标[4] AI智能体发展的核心转折点 - Claude Code被视为AI智能体发展的核心转折点，完成了从AI模型被动响应到AI智能体主动执行的范式突破[7] - AI智能体的普及让软件开发、信息处理的边际成本趋于零，能直接替代传统软件的核心功能[8] - AI智能体瓦解了SaaS等传统软件的数据锁定、工作流绑定等护城河，颠覆了按席位计费的传统软件商业模式[8] - 过长的上下文窗口会导致逻辑连贯性下降，这是当前AI智能体发展的关键瓶颈[9] - 模型推理和动作时间越长，逻辑连贯性越差，在多步骤、跨上下文的长程任务中现象被放大[9] - 部分模型单纯扩大窗口却未优化Token效率，海量冗余Token形成的噪声掩盖了有效信号[9] - OpenAI的GPT-5.2 High虽有更大上下文窗口，但完成任务所需的Token消耗量远高于Anthropic Opus 4.5，长程任务连贯性表现更差[9] 微软面临的战略冲突 - 微软Azure云服务与Office 365生产力软件的战略诉求相互对立、相互牵制[11] - Azure作为AI云服务商，是OpenAI、Anthropic等AI企业的核心算力供应商，但其合作方的AI智能体产品正颠覆Office 365的商业根基[11] - 微软陷入“左右互搏”：全力发展Azure是为颠覆自身核心业务的“对手”提供算力支持；加大投入保护Office 365又会分散Azure的战略精力[11] - 微软的Copilot产品虽有一年先发优势，却在落地中几乎无进展，产品竞争力持续下滑[11] - 其核心AI合作伙伴OpenAI也正被Anthropic颠覆，加剧了微软的被动[11] 存储行业周期性 - 存储行业的周期性源于供需响应的严重时间错配[12] - 供给端，存储芯片制造属于超高资本密集型领域，先进晶圆厂建设需数十亿美元投入，供给弹性极低[12] - 需求端受宏观经济、终端产品周期、新计算平台落地等因素影响，呈现出高度波动性[12] - 行业形成“短缺 - 涨价 - 扩产 - 过剩 - 降价”的循环周期[12] AI驱动的存储超级周期 - 本轮由AI算力驱动的存储超级周期为行业四十年一遇，预计可延伸至2027年[13][14] - 核心特征是规模大、周期长，且呈现HBM与通用DRAM双短缺的供需失衡[14] - 2026-2027年DRAM整体供给缺口维持7%，HBM短缺缺口将从2025年5%扩大至2027年9%[15] - 需求端，AI服务器对HBM需求激增，三大厂商2023-2025年HBM晶圆产能提升2.7倍[15] - 2027年HBM将占其超三分之一DRAM晶圆产能[15] - HBM产能扩张挤压通用DRAM产能，且其单位晶圆比特产出仅为通用DRAM的三分之一（HBM4阶段将达四分之一），加剧通用DRAM短缺[15] - 供给端面临三重硬性约束：洁净室产能不足、新产线落地滞后、先进制程迁移存在短期摩擦[15] 存储厂商的应对与竞争格局 - 头部厂商通过加速先进制程迁移和大幅提升资本开支来提升比特产出，缓解供给缺口[16] - 三大厂商将1b、1c作为核心方向，2025末-2027末其合计产能将提升80%[16] - 2026年末三家厂商1c制程产能占比均接近30%[16] - 2026年三星、SK海力士、美光的DRAM晶圆厂设备资本开支分别提升26%、34%、20%[16] - 本轮供需失衡引发DRAM价格历史级暴涨[17] - 2026年一季度DDR5、LPDDR5合约价环比分别涨70%、35%，同比涨幅达638%、369%[17] - 预计2025年四季度-2026年四季度价格或将再翻倍[17] - HBM3E 12-Hi因供给短缺，2026年价格从预期下跌15-20%调整为持平，三星还有望实现10-15%涨幅[17] - HBM4竞争由韩系厂商主导，在NVIDIA Rubin平台初期供应中，SK海力士占60%、三星占30%，美光无份额[17] - 三星因通用DRAM占比更高受益最显著，SK海力士凭借HBM技术优势占据高端市场，美光受HBM4技术短板影响，受益程度弱于前两者[17] 产业链传导与未来演变 - 存储超级周期形成上游设备/材料商显著受益，下游终端OEM厂商承压的两极格局[18] - 上游环节，EUV设备厂商及HBM制造专用材料、设备商需求激增[19] - 下游环节，内存价格暴涨推高终端产品BOM成本[19] - 头部厂商如苹果凭借采购优势仅面临15%左右涨幅，但毛利率仍受拖累[19] - 中小OEM厂商缺乏定价权，2026年手机、PC出货量面临下调预期[19] - 短期（2026-2027年），短缺格局仍将维持，DRAM价格高位运行[20] - 中期（2027年末-2028年），行业供给缺口逐步收窄，价格进入平稳阶段[20] - 长期来看，本轮短缺或推动行业商业模式变革，存储厂商有望与云厂商签订长期供货合约[21] - 2027年HBM需求占比超10%，服务器DRAM整体占比约40%，成为行业需求核心支柱[21]