文章核心观点 文章通过复盘2022年俄乌冲突对欧洲经济与市场的影响，为评估当前中东局势对欧洲的潜在冲击提供参照[2] 核心观点认为，当前局势与俄乌冲突时期相比，能源价格综合冲击可能较低且起始通胀压力较小，但通胀预期的锚定程度可能减弱，且全球增长风险更大[2] 在滞胀风险上升的背景下，欧洲央行的政策路径将取决于对通胀间接和第二轮效应的评估，而欧洲资产（尤其是股市）将面临估值压力，盈利支撑则取决于需求韧性[2][3] 2022年俄乌冲突后欧洲经济反应 - 经济从复苏转向滞胀：冲突发生时，欧洲经济处于疫后复苏周期，PMI处于高景气区间，储蓄率下降支持消费，政策利率为负，财政宽松[5] 冲突爆发后，消费和能源密集型工业生产受到迅速且明显的冲击，导致GDP环比增速从2022年第二季度的0.9%降至第四季度的-0.1%[7] 大部分经济指标直到2024年下半年才开始恢复[2] - 通胀急剧攀升与传导：能源价格在两个月内（2022年6-8月）上涨131%，推动总体通胀同比从2022年2月的6%最高升至10.7%[7] 能源通胀贡献了4.5个百分点，加工食品通胀最高达16%[20] 核心通胀于2023年4月见顶，通胀预期全面走高，劳动力市场紧张推动协商工资同比从2022年第二季度快速上行[20][24][26] - 需求、贸易与投资变化：消费者信心迅速下滑，实际零售复苏中断，储蓄率自2022年第二季度起趋势性抬升[7][12] 贸易条件恶化，货物贸易从顺差转为逆差，出口在全球占比下降，高耗能制造业出口下滑明显[28][30] 投资因当时货币财政环境宽松及企业盈利较好而未剧烈反应[28] 当前中东冲突与俄乌冲突的异同 - 有利因素：截至2026年4月2日，此次能源价格综合冲击整体低于俄乌冲突期间[33] 有利因素包括：1）劳动力市场更宽松，职位空缺率更低；2）政策环境偏紧，当前政策利率处于中性水平，而冲突前为-0.5%，且财政处于边际紧缩状态；3）整体需求仍弱，PMI景气度、实际零售增速及制造业产能利用率均低于俄乌冲突前水平[36][37][38] - 新的风险：通胀预期的锚定程度可能减弱，企业和消费者对价格冲击的反应速度可能更快[41] 食品销售价格预期已出现反弹，3月汽油零售价格同比明显上行，通常领先交运服务通胀约6个月[41][44] 制造业企业销售价格预期也已明显上行[41] 此外，欧洲经济还面临全球需求走弱带来的出口压力风险，且财政应对措施比俄乌冲突时更为谨慎[42] 欧央行可能的加息路径 - 政策考量与历史教训：欧央行明确表示，政策路径取决于对通胀间接效应和第二轮效应的评估[48] 回顾俄乌冲突时期，欧央行前期对GDP冲击过于悲观，但对中期增长过于乐观，同时低估了能源价格上涨的间接和第二轮效应，导致对核心通胀的判断明显低于实际水平[46][47][50] - 当前风险监测与情景测算：欧央行重点监测的指标显示滞胀风险初步显现，如3月PMI制造业供货时间恶化、制造业投入成本PMI升至2022年以来最高、消费者信心及多项商业预期指数超预期下滑[48][49][53] 基于欧央行情景假设，文章测算了三种可能路径：温和情景（按兵不动）、基准情形（2026年加息1-2次）、悲观情形（加息2-3次）[55] 截至2026年4月6日，市场预计欧央行有53%的概率在4月加息一次，全年加息不到3次[55] 对欧元区资产的含义 - 股市估值与盈利：在滞胀交易持续背景下，欧洲股指估值压力仍在[3] 相较于俄乌冲突发生时，当前欧洲股市绝对估值不低（截至2026年4月6日，Euro Stoxx前向P/E为14.4倍），在极端情形下缓冲空间有限[57][58] 俄乌冲突期间，Euro Stoxx指数最大回撤19%，但前向EPS保持增长，盈利体现为行业间再分配[57][61] 当前中东局势下，欧洲市场前向盈利仍维持上修状态，且2026年初以来资金持续流入欧洲股市[3][57] - 后续情景展望：若滞胀风险持续，欧元可能承压，中金外汇组对欧元兑美元汇率在三种情景下的预测区间分别为1.14-1.18、1.11-1.14、1.08-1.11[58] 权益资产在基准情形下，主要体现为内部盈利转移，但估值持续承压[58] 若衰退风险上升，盈利可能面临更大向下压力，历史上全球性衰退期间欧洲盈利下跌幅度曾达40%[58]