**海尔智家 (20260820) 电话会议纪要关键要点** **一 公司概况与业务结构** * 海尔智家业务结构以冰洗为核心，冰箱与洗衣机合计贡献约50%营收（冰箱约30% 洗衣机约20%）[4] * 空调业务营收占比约17% 市场份额从约9%提升至近12%-13% [4] * 厨卫电器占比约13%-14% 渠道综合服务与装备部品业务合计约10% 水家电约5% [4] * 2025年总营收约三千亿元 内外销结构均衡 各占约一千五百亿元 [4] * 海外业务超过99%为自主品牌 约80%实现本土化生产 仅约20%海外产品（占总收入约10%）需从中国大陆出口 [4] * 与美的和格力对比 海尔业务更聚焦智能大家电 美的业务综合且空调占比近半 格力高度依赖空调（营收占比近八成）[4] **二 核心观点与论据** * **盈利能力持续修复** 扣非净利率从2020年的约3%提升至2025年的6.1% [2][5][6] * **与竞争对手的盈利差距** 2025年海尔净利率约6% 美的净利率接近10% 格力净利率达14%-15% 差距源于海外产业链成熟度与效率低于国内 [5] * **高端品牌卡萨帝贡献显著** 2025年销售额超200亿元 在万元以上冰洗空市场份额达40%-70% 盈利能力远超公司平均水平 [2][8] * **渠道数字化改革成效** 通过“统仓统配”模式剥离经销商仓储物流职能 实现渠道扁平化 降低损耗 支撑空调业务超行业平均增长 [2][9] * **海外市场表现分化** 北美GEA业务营业利润率最高约6% 欧洲Candy业务处于微利修复期 新兴市场（中东非 南亚 东南亚）增速超30%但单个市场规模约30-60亿人民币 [2][10] * **股东回报策略积极** 计划2026-2027年分红率提升至60%以上 [3][12] * **资本开支趋势** 随着大型并购减少 资本开支将进入下降通道 有助于自由现金流提升 [3][12] **三 发展历程与战略主线** * 发展历程分为五个阶段 1984-1991品牌战略期 1991-1998多元化战略期 1998-2005国际化战略期 2005-2019全球化品牌战略期 2019至今生态品牌战略期 [6] * 核心主线一 坚持长期主义的自主品牌全球化 海外业务直到2016年才开始盈利 但构建了全球供应链抗风险能力 [7] * 核心主线二 持续创新的管理模式 从OEC管理法到人单合一再到生态型企业理念 核心是激发员工活力 [7] **四 当前挑战与未来展望** * **国内市场挑战** 自2025年四季度起 受补贴政策退坡带来的需求透支影响 [11] * **海外市场挑战** 北美市场面临关税上涨带来的输入性通胀压力 2025年四季度提价未果 自行消化成本 2026年一季度受暴风雪等极端天气影响 [11] * **未来展望** 北美市场关注降息对房地产及家电需求的提振 欧洲市场重点提升盈利能力 计划将国内降本增效经验赋能欧洲业务 新兴市场作为增长引擎 权重提升将拉动整体业绩 [11] * **业绩预期** 基于2026年全年盈利预计与2025年持平或微降（约190亿元）的判断 当前估值约十一倍多 [12] * **中长期增长中枢** 业绩有望恢复至中高个位数的收入增长和高个位数至10%左右的利润增长 [12] **五 其他重要内容** * 公司账面上约有200亿元规模的“其他应付款” 具备一定的平滑行业周期能力 [12] * 卡萨帝的成功部分得益于日韩及欧美外资品牌在中国市场的战略调整和份额退出 [8] * 海外产能在总产能中占比达到40% 有助于规避贸易壁垒和关税风险 [9] * 全球整体营业利润率在2025年之前约为4%点多 低于国内约9%至10%的水平 [9]