报告行业投资评级 - 行业评级：买入 [2] 报告的核心观点 - 核心观点：规模化人工培育技术有望重塑冬虫夏草产业，行业供应结构正从依赖野生资源向“野生精品+人工替代”的二元结构发展，为传统赛道孕育新的投资机遇 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 一、冬虫夏草：源自青藏高原，野生虫草价格居高不下 - **行业规模与分布**：冬虫夏草行业规模近400亿元，主产于海拔3000-5000米的青藏高原，据国家林草局数据，2024年青海、西藏、四川、云南的虫草年均储量分别约占全国总储量的45%、26%、15%和4% [7][15] - **消费场景多元化**：冬虫夏草消费正从传统高端礼赠场景向日常健康消费拓展，自用消费占比提升，即食型冻干粉、口服液等深加工产品趋于多元化，有望进一步打开行业盈利空间 [7][32] - **价格走势与现状**：虫草价格在2013年达到历史高点，2000条规格全国均价超过22万元/公斤，随后经历回调与波动，截至2025年11月，2000条规格全国均价为19万元/公斤，野生高端虫草因稀缺性和“民生保护型”市场生态，价格保持高位 [7][36] 二、野生虫草产量趋降，人工培育具备较高技术门槛 - **野生产量趋势性下降**：受气候变化与生态保护政策双重约束，野生虫草产量趋降，据中国中药协会数据，2023年全国野生虫草采收量约为85吨，较2019年下降约23%，核心产区可采区域减少40%，采挖周期由45天压缩至30天，预测到2030年全国年均可采量或缩减至70吨以下 [7][44] - **人工培育技术门槛高**：冬虫夏草人工种植流程复杂，存在侵染率不稳定、繁育周期长、活性成分研究不足等技术难点，头部企业通过高度还原高原生长环境，实现了在平原地区的生态繁育与稳定规模化生产 [7][48][50] 三、规模化人工培育有望重塑冬虫夏草产业 - **供应结构二元化**：具有价格优势的人工虫草正逐渐占据大众保健领域，行业供应向“野生精品+人工替代”的二元结构发展 [7][55] - **市场集中度有望提升**：下游销售端，传统龙头品牌占据主导，但新兴渠道催生众多小众品牌，伴随质量问题与政策监督趋严，行业洗牌可能加速，市场集中度有望向头部品牌进一步集中 [55] - **产品差异化与高端化**：规模化人工培育推动了产品差异化能力，人工培育冻干虫草价格显著低于野生虫草，同时使得鲜虫草产品成为可能，引领品类高端化，例如同仁堂人工培育冻干虫草价格约为210-233元/克，而野生产品价格可达240-370元/克 [55][56] 四、投资建议：重点关注众兴菌业与雪榕生物 - **众兴菌业**：公司自2023年起大力投资冬虫夏草工厂化培育，其子公司天水金兴在2025年上半年已取得0.51亿元收入与0.27亿元净利润，另有清水众兴、陕西众兴与四川众兴等多个项目在推进或建设中，计划总投资规模大，旨在开辟新增长极 [7][59][61] - **雪榕生物**：公司于2025年8月通过子公司成都雪榕出资1020万元成立成都雪草（持股51%），拟主要从事冬虫夏草工厂化的研发、种植与销售，是其在鲜品食用菌主业之外的新布局 [7][60][61]