投资评级与核心观点 - 报告对滴滴出行给予“增持”评级 [1] - 报告核心观点：国内业务单价转正且增速稳定，海外外卖业务扩张阶段竞争加剧导致亏损明显扩大 [2] - 业绩符合预期，维持增持评级 基于中国区业务2026年行业平均12倍EV/EBITA估值，目标市值1,817亿人民币，按汇率1美元=6.8917人民币换算，目标价为5.61美元 [8] 财务表现与预测 - **营业收入**：2025年实现226,701百万元人民币，同比增长10% 预计2026/2027/2028年分别为252,621/274,987/301,633百万元人民币，同比增长11%/9%/10% [4] - **归母净利润**：2025年为992百万元人民币 预计2026年将出现亏损1,410百万元人民币，2027年及2028年将恢复盈利至5,337及11,831百万元人民币 [4] - **经调整EBITA**：2025年为3,671百万元人民币，同比下降15% 预计2026/2027/2028年分别为637/7,706/14,425百万元人民币，同比变化-83%/+1109%/+87% [4] - **中国业务经调整EBITA**：2025年为12,351百万元人民币 预计2026/2027/2028年分别为15,139/17,908/20,925百万元人民币 中国业务EBITA/GTV利润率从2025年的3.7%预计提升至2028年的5.0% [4] - **2025年第四季度业绩**：实现营收584.45亿元，同比增长10% 经调整EBITA为-21.15亿元，去年同期为盈利3.22亿元 归母净亏损3.33亿元，去年同期亏损13.41亿元 [8] 国内业务分析 - **经营数据**：2025年第四季度整体日均订单量5,265万单，同比增长11.1% 平台季度交易笔数同比增长14% [8] - **中国业务**：2025年第四季度日均订单量3,889万单，同比增长10% 客单价24.36元，同比上涨1.0%，为近8个季度以来首次转正 [8] - **GTV与货币化**：2025年第四季度中国业务GTV同比增长11% 平台销售（衡量收入）增速为24.7%，显著高于GTV增速，Take Rate（变现率）达到23.9%，同比提升2.6个百分点，是平台销售环比加速增长的核心驱动力 [8] - **盈利能力**：2025年第四季度中国出行业务EBITA为26.18亿元，同比增长20% 但EBITA Margin为3.0%，环比继续下滑，主要因公司为维持市场份额而追加营销投放 [8] 国际业务分析 - **增长与扩张**：2025年第四季度国际业务GTV同比增长47.1%，环比加速明显 其中，国际出行业务交易笔数保持24.5%的稳定增长，GTV加速的核心驱动力来自海外外卖业务的快速规模扩张 [8] - **亏损加剧**：2025年第四季度国际业务EBITA亏损达34.43亿元，去年同期亏损为7.06亿元 海外业务EBITA/GTV比率低至-9.4%，创2019年第一季度以来纪录 [8] - **市场竞争**：亏损主要因海外市场竞争加剧，尤其是巴西市场 公司已在巴西进行前期投入，预计后续将继续保持投入，但随着订单量增加，区域密度经济有望驱动单位经济效益改善，使亏损绝对值逐季度收缩 [8] 估值与市场数据 - **当前股价与市值**：当前股价为4.04美元，当前市值为1.85亿美元，当前总股本为11.77亿股 [1][5] - **股价表现**：52周内股价区间为3.15-6.99美元 [5] - **可比公司估值**：参考出行平台行业，同程旅行与携程集团2026年预测市盈率均值约为12倍 [10]