天然橡胶期货市场分析 核心观点 - 上期所天然橡胶期货合约(RU)期限结构呈现强Back式收敛，近月合约受收储政策支撑，远月合约反映商品市场悲观预期 [1][3][31] - 国产全乳胶供需平衡主要影响价差结构而非单边价格，后者由20号胶基本面主导 [8] - 2025年首次收储8.03万吨全乳胶，相当于现有RU仓单的40%，形成额外需求增量 [26][27] 供需基本面 供应端 - 2025年国内云南海南产区天气理想，开割进度正常，天然橡胶总产量未受显著影响 [12] - 全乳胶与浓缩乳胶存在原料竞争关系，4月二者价差从4450元/吨收窄至3600元/吨 [14] - 云南胶水价格较3月底下跌15%至13元/公斤，压制制胶厂全乳胶生产意愿 [19] 需求端 - 截至4月14日老全乳库存31.44万吨(同比+17.1%)，周度去库3700吨，工业需求稳定但弱于2020年水平 [23] - 乳胶下游行业4月启动补库，对全乳胶供应形成短期分流 [16] - 收储政策直接增加全乳胶需求，2023年以来累计净抛储27.61万吨 [26][28] 期限结构特征 - RU2505-RU2509价差35元/吨，RU2509-RU2601价差-755元/吨，呈现非季节性Back结构 [5][6] - 本轮Back结构形成于下跌行情中，且发生在上半年，突破过去5年季节性规律 [5][6] - 期限结构定价框架显示近月合约反映收储政策现实，远月合约反映关税政策预期 [10] 行情展望 短期 - 收储政策落地后全乳胶需求支撑减弱，期限结构或迎来修复 [32] 中期 - RU2509-RU2501价差预计运行于-700~-1300元/吨区间，受关税与储备政策双重影响 [33] 长期 - 储备政策结束后全乳胶仍面临长期过剩，远期升水结构将维持稳定 [34]