行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 核心观点 - 8月空调出口稳健修复，内销受渠道调整影响出货节奏，但终端动销好转，库存去化 [6] - 龙头终端份额提升，渠道改革短期影响出货，但有望逐步修复 [6] - 外销修复势能逐步确立，新兴市场驱动，低基数上弹性可期 [6] - 白电估值/持仓在历史低位，龙头含注销股息率多在7%+，稳增长+高股息 [6] 8月空调产销数据 - 8月空调产量1,072万台，同比-16.78% [6][7] - 8月空调销量1,105万台，同比-15.16% [6][7] - 内销557万台，同比-27.98% [6][7][8] - 出口548万台，同比+3.60% [6][7][11] - 期末库存1,322万台，同比-9.27% [6][7] 内销分析：渠道调整影响出货，动销好转 - 8月空调内销量同比-28%，2025年同期同比+1%，弱于排产指引 [6] - 较以旧换新补贴前的2023年同期复合增速约为-11% [6] - 终端推总零售量/价分别同比-6%/-6%，降幅收窄，表现好于出货，指向库存去化 [6] - 2026冷年旺季多雨，消化前期补贴透支，终端需求承压 [6] - 新冷年美的取消开盘，分销商“淡季打款-批量提货”向DTC直发零售切换，扁平化大势所趋 [6] - 后续内销基数走低，据产业在线排产，10月起同比有望回正 [6] 内销分析：龙头终端份额提升 - 8月美的内销量同比-35%，格力同比-15%，海尔同比-30% [6] - 海信内销量同比-45%，奥克斯同比-43%，TCL同比-57% [6] - 二线品牌出货弱于龙头 [6] - 1~8月累计，美的/格力内销量份额同比仍平稳为主 [6] - 奥维监测8月美的系空调线上/线下零售量份额分别同比+2.6/+1.6pct，子品牌均提升 [6] - 海尔系双线/小米线上量份额向上 [6] - 后续龙头终端份额表现积极，推总零售量价降幅收窄，出货有望随改革影响消退重拾增势 [6] 外销分析：修复势能逐步确立 - 8月空调外销量同比+4%，环比提速，好于排产预期 [6] - 拉美步入旺季，渠道补库启动，东南亚需求回暖，中东影响逐步缓和 [6] - 新兴市场驱动下，改善势能逐步确立 [6] - 据海关总署，8月空调出口拉美/亚洲实现较快增长，欧洲基数走低，高温催化兑现，环比提速，北美/非洲偏弱 [6] - 后续厄尔尼诺有望持续带动需求，中东非需求回补有空间 [6] - 2025年9~12月空调外销同比-19%，低基数上修复大概率延续，改善弹性可期 [6] - 若中东地缘无超预期演化，龙头出海势能不改，海外产能持续扩张 [6] 主要厂商8月表现 - 格力8月同比-21.05%（内销-15.00%，出口-35.29%） [6][9][10] - 美的8月同比-18.26%（内销-34.88%，出口+9.23%） [6][9][12] - 海尔8月同比-28.65%（内销-30.00%，出口-22.86%） [6][14] - 海信8月同比-28.57%（内销-45.00%，出口-6.67%） [6][15] - TCL 8月同比-7.41%（内销-56.52%，出口+5.88%） [6] - 奥克斯8月同比-12.50%（内销-43%，外销+38%） [16] - 长虹8月同比持平（内销-25%，外销+28%） [16] 投资建议 - 成本端铜价高位震荡，约束价格竞争，龙头策略自由度高，份额或稳中有升 [6] - 持续推荐美的集团、格力电器、海尔智家及海信家电 [6]