**涉及的公司与行业** * **行业**：中国互联网行业，重点关注人工智能、云计算、数据中心、电子商务、本地生活服务、游戏与娱乐、广告技术、自动驾驶等领域[1][2][3][9][21][22][97] * **主要覆盖公司**： * **大型股**：阿里巴巴、腾讯、拼多多、美团、京东、百度、小米、网易、携程、唯品会、满帮集团等[3][16][17][21][29][31][33] * **中小型股/其他**：快手、哔哩哔哩、GDS万国数据、VNET世纪互联、滴滴等[3][16][17][19] **核心观点与论据** **1. 2026年：战略转折之年，聚焦AI投资与核心防御** * **核心转折**：2026年将是中国互联网巨头在AI领域进行战略投入的关键转折年，包括增加AI面向消费者业务的运营支出和资本支出，并更积极地捍卫各自核心市场的领导地位[1][11][12] * **转折动因**：主要源于字节跳动的全面进展对其构成竞争压力[1][11] * **AI应用**：豆包App日活跃用户数超过1亿，是中国排名第一的面向消费者的AI应用，并成为2026年央视春晚独家AI合作伙伴[11][43] * **电商业务**：预计抖音电商2025年GMV增长超过30%，规模已进入前三，并可能在2026年超越拼多多[11][43] * **盈利能力**：据路透社报道，字节跳动是2025年盈利能力最强的中国互联网公司，利润规模达500亿美元，高于对腾讯和阿里巴巴的预期[12] * **巨头应对策略**：预计阿里巴巴和腾讯将采取以下行动[12][42] * 加大对AI消费者超级应用的投入 * 更聚焦于捍卫核心市场地位：阿里巴巴捍卫电商GMV第一，美团捍卫到店、酒店及旅游GTV第一 * 腾讯可能在微信中引入更多AI智能体功能 **2. 2026年六大关键AI主题** 1. **AI广告技术驱动预算转移**：广告预算将进一步向基于投资回报率的广告产品转移，并采用新的答案引擎优化和生成引擎优化营销策略[2][15][53] 2. **AI模型竞争转向智能体功能**：竞争焦点将围绕编码、统一多模态、3D世界模型/物理AI、长链智能体能力和更具成本效益的架构展开[2][15][56] 3. **面向消费者的AI超级入口点激增**：2026年可能标志着全能AI助手/伴侣的普及，成为AI超级入口点的争夺之年，但短期内会增加推理成本[2][15][57] 4. **获取下一代芯片决定中美AI模型差距**：未来12-18个月，中美顶级AI模型的差距将取决于能否获得英伟达下一代芯片架构，中国在电力和基础设施方面有显著优势[2][15][58] 5. **全球化持续推进与商业模式演进**：中国AI模型将通过“开源+闭源”结合的方式加速全球化进程，并通过闭源的高规格模型实现货币化[2][15][62] 6. **AI推理需求激增驱动云与数据中心增长**：面向消费者和企业的AI需求将推动推理需求/代币数超高速增长，进而带动资本支出提升、云收入增长和数据中心需求[2][15][63] * 预计字节跳动、阿里巴巴、腾讯2026年资本支出合计超过4100亿元人民币[15] * 字节跳动豆包大模型日处理代币数在2025年12月已超过50万亿[63] **3. 2026年选股框架：三大投资主题** * **EPS兑现与增长**：关注业绩能见度高的公司[3][16][17] * **GDS万国数据 & VNET世纪互联**：受益于数据中心积极的订单前景[3][17][88] * **阿里巴巴**：受益于外卖竞争格局正常化带来的亏损收窄[3][17][87] * **叙事变化**：关注AI和全球化故事可能带来估值重估的公司[3][16][17] * **快手**：受益于其AI视频生成模型Kling的突破[3][17][89] * **拼多多**：国际业务Temu有望在2026年下半年实现盈利拐点，带来估值重估[3][16][20][86] * **腾讯 & 网易**：受益于游戏出海[3][17][92] * **股东回报**：关注有高股息或回购潜力的公司[3][16][17] * **满帮集团**：因其净现金资产负债表，有提升股息的空间[3][17][93] **4. 子板块偏好与关键观点** * **最新子板块偏好排序**：[21][23] 1. **云与数据中心**：首选，因持续的AI增长势头和积极的订单前景[3][21][22] 2. **游戏与娱乐**：AI将驱动内容更新更快、成本更低，且用户娱乐时间可能增加[3][19][21] 3. **AI模型**：新增板块，因更多AI模型公司上市及贡献度提升[3][21] 4. **电商与出行**[21] * **关键行业观点**： * **外卖竞争**：预计2026年竞争将持续，但亏损将显著收窄，行业格局从80:20变为50:40:10[22][32] * **监管环境**：近期政策旨在支持行业健康发展及中小企业，并非回归2021-22年的强监管周期[30][32] * **板块轮动**：历年表现最佳的大型股不断变化，预计2026年将是阿尔法行情，更有利于部分大型股和中小型股，而非所有大型股[19][31] **5. 大型股核心观点摘要** * **拼多多**：关键大型股首选，风险回报比有利，2026年预期市盈率仅10倍，低于行业中位数18倍，且Temu业务有望在2026-27年实现盈利拐点[3][20][31][110] * **阿里巴巴**：AI+云业务持续领先，电商基础利润稳定，国际云业务潜力被低估[110] * **腾讯**：关键AI应用受益者，AI赋能所有主要业务线，微信可能引入的智能体功能将强化其AI叙事[107][109] * **小米**：处于“人车家全生态”战略扩张的早期阶段，有望打造全球最大的消费者物理智能生态系统之一[110] * **美团**：尽管面临竞争，但在快速增长的本地服务市场中仍保持领导地位，外卖补贴逐步正常化将驱动2026-27年利润恢复[111] **其他重要内容** **1. 估值对比与市场表现** * **板块估值**：中国互联网板块2026年预期市盈率中位数为18倍，按通用会计准则计算为20倍[1][13] * **中美对比**：阿里巴巴/腾讯按通用会计准则计算的2026年预期市盈率为23倍/20倍，而Meta/谷歌为21倍/31倍[1][13][26] * **历史表现**：2021-2025年，每年表现最好的前五大互联网巨头均不相同，美团排名波动最大[29][31] **2. 宏观与近期业绩展望** * **2025年第四季度业绩**：预计普遍疲软，主要受季节性因素、暖冬和高基数影响[30] * 预计阿里巴巴中国零售商业GMV同比下降2%，客户管理收入同比增长2%[30] * 预计腾讯广告收入同比增长17%[30] * 预计拼多多在线营销收入同比增长5%[30] * 预计京东零售收入同比下降2%[30] **3. 业务数据与预测** * **字节跳动关键运营指标**：[37][43] * 广告收入：4140亿元人民币 * 总GMV：5.9万亿元人民币，同比增长30% * 云收入：750亿元人民币 * 每日AI代币消耗：50万亿 * **阿里巴巴与腾讯对比**：[37] * 阿里巴巴广告收入2580亿元人民币，腾讯1450亿元人民币 * 阿里巴巴总GMV 8.3万亿元人民币，同比增长3%；腾讯总GMV 0.8万亿元人民币，同比增长83% * **Temu规模预测**：2026年GMV预计将超过1000亿美元[20][110]