全球货币秩序重构 - 全球货币秩序正经历从强美元向弱美元的重构 同时中美关系从贸易谈判转向G2框架 [2] - 全球主动管理资金中56%配置于美国资产 德国资产占3% 中国资产仅占1.8% 显示对美元资产过度集中 [6] - 资金将从美国资产向其他资产和货币多元化配置 香港和中国市场将从中受益 [5][6] 行业轮动与市场特征 - 市场出现明显的行业轮动 在科技、金融、高股息、新材料如泡泡玛特、大宗商品和稀土等板块间切换 [7] - 可持续的慢牛市场中 涨幅落后的板块将迎来补涨机会 [8][9] - 2026年市场预计将更加平衡 在传统制造业领域 反内卷 campaign 将提振企业盈利和股价 [10] 宏观经济与政策支持 - 当前CPI通胀率为负2%左右 预计明年CPI将略高于零或达到0.5% PPI也将小幅改善 [15] - 需求侧的拖累因素逐渐减弱 预计中央政府将推出更多财政刺激政策 [16] - 结构性改革至关重要 特别是社会保障体系 例如农村地区基本养老金每月仅220元 存在巨大提升空间 [17][18] 长期投资主题与稀缺资产 - 多个行业正经历其"深海时刻" 特别是在拥有制造业文化或生物制药等领域 [2][3] - 中美在科技领域的竞赛将持续 对该主题持积极看法 [9] - 稀缺资产的定义取决于信贷周期和国际市场情绪 从长远叙事看 真正稀缺的资产仍在形成中 [12][13]

涉及的行业和公司 * 行业为中国光伏行业[1] * 公司覆盖范围包括光伏主产业链（多晶硅、硅片、电池、组件）、辅材（玻璃、胶膜）及设备制造商[4][13] * 具体提及的公司包括：隆基绿能（Longi）、通威股份（Tongwei）、大全能源（Daqo）、协鑫科技（GCL Tech）、TCL中环（TZE）、福莱特玻璃（Flat A/H）、信义光能（Xinyi Solar）、杭州福斯特（Hangzhou First）、深圳晟创（Shenzhen S C）、迈为股份（Maxwell）等[4][13] 核心观点和论据 * 9月份多晶硅和光伏玻璃价格超预期上涨，但主要由下游补库活动驱动而非终端需求复苏[3] * 截至2025年9月18日，光伏产业链现货价格月度迄今平均上涨5%（8月为2%），主要由玻璃（+15%）和多晶硅（+8%）推动[3] * 估计生产端多晶硅/玻璃库存减少20GW/15GW（对比7月底），但转移至客户端的补库达50GW/15GW[3] * 预计价格涨势将逆转，因下游库存堆积且需求疲软[3] * 预计多晶硅和玻璃价格在今年剩余时间将下跌20%[3] * 供应收缩缓慢（10月多晶硅/玻璃产量环比下降低个位数/增长中个位数），需求进一步回调[3] * 估计130GW的硅片端多晶硅库存足以满足今年剩余时间的组件需求（约30GW）[3] * 玻璃出货量预计10月环比下降20%，并在2025年第四季度淡季维持低位[3] * 行业观点认为，反内卷运动对多晶硅价格的提振作用有限，中长期正常化盈利能力在缺乏头部企业产能削减的情况下将维持低位[3] * 9月现货价格隐含的现金盈利能力在上游改善，在下游恶化[5][12] * 多晶硅一线企业现金毛利率环比提升6个百分点，硅片提升3个百分点，电池片下降2个百分点，组件下降5个百分点，玻璃提升17个百分点，胶膜提升2个百分点[12] * 多晶硅（棒状/颗粒）单位现金利润为每公斤+14 1/+18 9元人民币，硅片/电池片/组件为每瓦+0 014/-0 014/-0 003元人民币，玻璃/胶膜为每平方米+1 8/+0 2元人民币[12] * 8月全球组件需求同比下滑4%至39GW，8个月累计同比增长32%至478GW[19] * 中国8月新增装机环比下降33%，同比下降55%至7GW，8个月累计同比增长65%至231GW[20] * 中国8月组件出口量环比增长29%，同比增长47%至27 5GW，8个月累计同比增长4%至176GW[20] * 美国8月交流侧光伏装机环比下降40%，同比增长22%至2 16GW，8个月累计同比增长11%至21GW[21] * 分行业生产与需求比率在9月从8月的109%微升至110%[13] * 生产端库存天数可能从8月的37天降至9月的34天[15] 其他重要内容 * 投资偏好：最看好胶膜（买入杭州福斯特）、高效组件（买入隆基）、颗粒多晶硅（中性协鑫科技），最不看好玻璃（卖出福莱特A/H股、信义光能）、棒状多晶硅（中性/卖出一大全能源美国/中国存托凭证、卖出通威）、硅片（卖出TCL中环）和设备（卖出深圳晟创、迈为股份）[4] * 反内卷运动（限制低于成本价销售）仅会温和改善多晶硅的价格前景[3] * 9月份的价格上涨主要由于下游（硅片和组件）因担心上游进一步涨价而进行的主动补库[3]