Fortinet 电话会议纪要关键要点总结 一、涉及公司与行业 - 纪要涉及公司为 Fortinet（纳斯达克代码：FTNT），属于网络安全行业，核心产品为防火墙[1][5] - 纪要提及的竞争对手包括 Palo Alto Networks、Check Point、Zscaler、Netskope、Cato[6][131] - 会议主持方为 BMO（蒙特利尔银行）[20][147] 二、核心观点与论据 （一）防火墙市场：当前周期与COVID周期的对比 - 当前周期（2026-2027年）与COVID周期（2021-2022年）的主要区别在于增长驱动因素更多元：COVID期间企业主要为远程访问升级基础设施和购买防火墙并叠加SASE功能，而当前有AI安全需求、AI主权与混合基础设施控制权、OT安全等多个增长驱动因素[8][9] - OT安全更多是硬件而非软件属性，Fortinet防火墙为同类最佳，在OT安全市场具备差异化优势[9][10] - 公司不认为防火墙市场在萎缩，反而看到防火墙内置功能的使用场景在增加[10] - 2025年曾发生机场终端被黑客攻击事件，OT风险持续成为新闻焦点并推升该市场需求[9] （二）安全预算与资金池 - 安全预算整体在增长，典型增幅约为5%-10%，且投资AI时需配套建设AI安全，自带独立预算[25][27] - 企业预算并非无限，Fortinet通过整合多功能于单一防火墙帮助客户腾挪资金，典型案例为SD-WAN：许多企业仍使用两家供应商并支付约两倍价格，可通过Fortinet防火墙将两家供应商整合为一家[25] - 供应商整合趋势明显，客户从约200个应用缩减至少数几家供应商，帮助客户在预算不变的情况下做更多事[26] - 2026年出现从其他预算向安全预算转移的现象，因客户认识到安全不可延迟[29] - 威胁环境持续活跃且未见改善[27] （三）第二季度业绩与下半年指引差异 - 年初公司假设为正常年份，增长约10%-15%，未计入价格收益[30] - Fortinet通常持有约两个季度的在手库存，价格上涨期间公司能快速供货并承接受供应短缺约束的竞争对手的需求[30][31] - 上半年业绩超常，部分来自自身客户需求，部分来自承接竞争对手需求并实现市场份额提升[33] - 下半年并非供应链受限，而是不再具备同等优势：交货周期延长、价格已上涨，无法像上半年那样基于低成本库存大幅折扣[33] - 下半年更为正常化，上半年则因占据有利位置获取份额而超常[35] - 下半年库存正常，但若需求加速，由于交货周期延长，公司抽调产能的能力较弱，对合同制造商的长承诺也无法保证其获得全部组件[36] - 下半年提价幅度高于上半年，截至目前价格实现率与提价幅度相似[43][45] - 在供应链受限市场中，所有厂商均面临相同问题并已提价，公司竞争性定价与之前一样好[47] - 公司拥有自研ASIC，尤其在防火墙中有一个组件受涨价影响较小，使其更具竞争力[49] （四）客户行为与替换周期 - 年初销售团队建议有升级计划的客户提前购买，因价格将上涨且无法保证供应，确实存在提前采购元素[53] - 第二季度承接竞争对手份额部分源于在手库存[53] - 2026年4月AI相关进展（Mythos）显示软件问题被识别和利用的时间缩短至发布后数毫秒，持续驱动需求[53] - 客户即使补丁发布也无法立即部署，需经过测试、集成测试和维护窗口，因此需要防火墙及SASE在升级前提供保护以争取时间[54][56] - 由于OS持续创新，客户需稍早升级，因新功能需要更高端设备；设备虽未停止支持，但低配低内存设备无法开启全部所需功能[59] - 平均ASP（扣除涨价因素）已上升，表明客户在每个防火墙档位内购买更高端设备以开启更多功能，有利于后续服务追加销售[60] - 2021-2022年为防火墙大年，按此推算2027年应成为整个行业持续替换的机会，构成顺风[76] - 客户基于新架构做采购决策：2021-2022年主要是让远程员工访问本地资源，当前混合办公、AI代理带来更多网络流量，未来几年将进行架构重构[78] （五）SASE与防火墙的架构关系 - 公司不认为SASE会减少防火墙需求，因为世界正变得更混合而非更云端；混合世界需要本地设备和云中安全，用户在本地的流量应在本地检测[79] - 公司提出"SASE防火墙"概念：SASE功能需在云中为远程用户提供，但客户希望DLP、CASB等功能在自身网络中并加以控制[80] - 混合基础设施方案以单一操作系统编排，云端与本地采用统一ZTNA策略，管理更简便，对非云原生企业尤为有利[81] - 主权SASE市场规模为部分纯云SASE市场的2-3倍[119] - 公司技术栈可从自有数据中心移植到服务提供商，使服务提供商可交付服务，满足中东和欧洲等地关于数据驻留、流量流向和控制权的新监管要求[120] - 公司虽进入SASE市场较晚，但最初从服务提供商切入，构建了易于移植的技术栈，且不依赖特定专有云服务[120][121] - 统一SASE市场包含本地部署机会，不仅可由公司自身交付，也可由各国服务提供商交付[123] - 政府公共部门是最大细分市场之一，对流量留在本国非常感兴趣，公司主权SASE方案可服务而竞争对手较难做到[125] - 非主权云SASE方面，公司从仅有VPN的客户以及具有混合架构、远程用户和本地用户的客户中获胜[126] - 客户看重操作系统从防火墙延伸至SASE门户、单一策略即可应用的优势；云原生客户虽功能相同但无法获得混合客户的同等收益[128] - 该类客户主要是企业客户而非中小企业，部分客户采用双供应商策略，部分客户看重简化运维带来的管理便利和TCO降低[129][130] - SASE领域最常竞争的对手是Zscaler，中低端市场为Cato[131] （六）服务业务 - 全年服务收入假设从14%下调至13%，但仍高于年初预期[82][83] - 第三季度大型企业季度中，新客户（新logo）了解谈判，服务爬坡需要更长时间[85] - Fortinet通常有服务在60-120天内自动启动的政策，但大型部署需将设备分发至各地点并按上线计划执行，启动日期较晚[87] - 客户签约更大规模服务部署，激活和起始日期略晚，导致账单良好但ARR未同比例增长，因起始日期在季度之外[87] - 企业客户因批量折扣导致硬件配套服务费率被压缩，客户买得越多越要求降低服务费用，体现规模经济[88][89] - 虽然本季度和第四季度收入未达预期属坏消息，但签约新客户和新logo并获得账单实为好消息[93] - 第三季度开始时未将大型企业群体纳入服务收入假设，第二季度增长良好后假设有所变化，但同时赢得重要订单[94][95] - 公司选择让客户在部署设备时启动服务以保持费率，而非通过更多折扣换取无滞后签约，体现长期思维[95] - 大型企业客户的服务消费比例与整体组合基本一致，客户越大服务栈压缩越多，但附加服务更多[96] - 服务消费因用例而异：OT有专门OT订阅，数据中心客户通常购买UTP或ATP捆绑包及特定FortiGuard安全订阅，与客户规模关系不大[100] - 公司表示2027年服务增长将高于2026年，依据是短期递延收入同比增长，短期递延收入是未来12个月确认收入的最佳指标[101][102][105] （七）SecOps业务 - SecOps增长放缓部分因定价收益较少，且销售团队当时极度专注于网络安全侧的追加销售和升级[110] - 2026年公司将多个产品整合为两大平台：FortiEndpoint平台（单一代理下可授权EDR、DLP等功能）和FortiSOC平台（此前SIEM、SOAR、FortiAnalyzer各自独立，现整合为单一解决方案）[110][112] - 第二、三季度SecOps活动有所放缓，因公司希望交付新解决方案[112] - 预计随着销售团队聚焦更广泛组合而非仅满足Mythos带来的防火墙升级即时需求，该业务将正常化[117] （八）FortiGuard Inline AI安全 - 随着流量增加和影子AI在各组织普遍存在，该服务构成真正的追加销售机会[134] - 该内联安全服务可识别提示中是否包含IP、社会安全号码、个人身份信息，并分析流量内容而不仅是来源和去向[134] - 对许多客户确保AI使用符合政策并实现AI治理至关重要[136] - 该服务还可实现成本控制，可定义人员可使用的token数量[139] - 公司确信该机会将在2027财年带来提升[137] （九）AI对收入的整体影响 - 两大直接机会：一是AI安全，即保障企业内所有AI使用；二是AI工厂安全，即越来越多企业希望自建AI基础设施[141] - 长期机会为在安全中部署AI以降低运营成本、简化运维[141][143] （十）利润率与资本部署 - 公司将继续进行补强型（tuck-in）并购，关键是可以整合进自有产品而非仅叠加在上层；部分收购初期叠加，但随时间需融入[146] - 公司为盈利能力最强的公司之一，目标是实现盈利性均衡增长，将在有助于增长处投资，未承诺具体营业利润率，但利润率将保持稳健[146] - 公司关注GAAP营业利润率[147] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 主持方指出Fortinet是近几周收到问询最多的公司，因其被视为防火墙市场的更纯粹代表；Palo Alto因有机/无机数据混杂、Check Point正在失去份额，投资者较少以其为参照[5][6] - 公司自述不进行大型收购，增长率基本为有机增长[67] - 公司目标为跑赢市场增速[67] - 2026年公司受益于提价，但竞争对手同样提价，属同口径比较[68] - 仍有大量在COVID期间购买旧设备的客户群可供升级，且竞争对手有大型替换周期到来，构成获取份额的机会[68][70] - 公司对毛利率的指引为服务和产品合计维持在约80%[73] - 定价结构设计为服务基础价加上浮部分，若组件价格下降可下调上浮部分而不影响服务和续费，从而保持竞争力并获取份额；新产品可能采用更低价格的内存组件，需确保新一代产品不蚕食其他产品[75] - 公司未在会议上提供2027年正式指引[65] - 会议主持方为BMO，对Fortinet从加州经加拿大参会表示感谢[147]

财务数据和关键指标变化 - 2026年第三季度营收同比增长约21%至750万美元，2025年同期为620万美元 [4] - 2026年第三季度毛利润为270万美元，2025年同期为380万美元；毛利率为49.8%（约50%），2025年同期为60.8% [4] - 2026年第三季度营业亏损为30万美元，2025年同期营业利润为60万美元，主要由于130万美元的外汇损失 [4] - 非GAAP营业利润为220万美元 [4] - 外汇损失反映了谢克尔兑美元平均价值同比增长约10%，公司大部分运营成本以谢克尔计价 [4] - GAAP净利润为10万美元，2025年同期为70万美元；非GAAP净利润为190万美元，与2025年第三季度持平 [5] - EBITDA同比增长约17%至260万美元，2025年同期为220万美元；EBITDA利润率为34.4%，2025年同期为34.6% [5] - GAAP每股收益为0.01美元，2025年同期为0.14美元；非GAAP每股收益为0.3美元，2025年同期为0.39美元 [5] - 2026年前九个月营收同比增长约14%至2320万美元，2025年同期为2040万美元 [6] - 2026年前九个月EBITDA同比增长约37%至990万美元，2025年同期为720万美元 [6][3] - 2026年前九个月毛利率为57.8% [6] - 剔除2025年上半年报告的410万美元非常规财务收益后，2026年前九个月非GAAP净利润同比增长约45%至750万美元，2025年同期为520万美元 [6] - 净债务从接近3500万美元降至约700万美元；未偿长期债务混合利率约6%，2028年底前无现金支付义务 [7] - 截至2026年9月30日，现金及现金等价物约1290万美元，2026年6月30日为740万美元，2025年底为980万美元 [7] - 2026年7月通过注册直接发行普通股筹集毛收益约750万美元 [7] - 截至2026年9月30日，权益账面价值为5560万美元，2026年6月30日为4780万美元 [8] 各条业务线数据和关键指标变化 - 电子监控业务在截至2025年的四年期间复合年增长率约30%，同期EBITDA复合年增长率约47% [14] - 欧洲收入包含部分大型多年期国家合同，收入确认可能因项目特定订购周期而大幅波动；大额设备订单通常 upfront 确认收入并记为应收账款，在项目生命周期内收回 [15] - 罗马尼亚此前占欧洲收入重要部分，但受政治不确定性影响订购活动暂时放缓；随着欧洲合同基础扩大，罗马尼亚占收入比例已降低 [15] - 剔除罗马尼亚影响，2024年至2025年基础收入增长约40% [16] - 美国电子监控技术年化经常性收入运行率显著增长 [23] - Safend拥有50万至100万个端点，收入约100万美元；AI安全产品收费为每年50至250美元，仅现有客户基础潜力约为Safend当前收入的50倍或更多 [27] - SafeGenie于2026年10月推出，是用于实时监控和控制自主AI代理的网络安全产品套件，基于Safend的kernel级端点安全技术 [4][8] - SafeGenie在设备kernel级执行，可在线或离线保护支持的端点，包括AI代理本地运行时；每项决策遵循组织自身政策而非AI模型判断 [9] - SafeGenie将作为独立订阅与现有Safend许可证和维护协议一起提供，创造潜在新经常性收入流 [10] - 自推出SafeGenie以来，已收到渠道合作伙伴和客户的演示请求，正在准备初始版本供若干现有客户部署 [10] - 公司利用AI进行开发、项目部署和客户支持，已自动化某些任务、加速开发、降低部署和客户运营成本 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场：自2024年中以来赢得超过50个新电子监控合同，扩展至21个新州，并通过18个区域服务提供商合作伙伴关系进入更多州 [3][17] - 合同规模随时间增长，从初期小规模部署到近期100至250个同时在线单元及以上的中标 [17] - 得克萨斯州五份合同均涉及替换现有供应商；第三份犹他州合同替换了服务该县超过十年的供应商；纽约和印第安纳州最新中标也均为完全替换现有供应商 [18] - 第三份犹他州合同来自另一县现有SuperCom客户的推荐，随后进行了机构主导的新试验 [19] - 伊利诺伊州成为第20个新州，县治安官办公室采用PureOne平台用于新设立的工作释放项目；培训与部署于10月开始 [20][22] - 印第安纳州成为第21个新州，与社区矫正机构签订直接合同，覆盖成人和青少年项目，机构在现场评估后选择PureOne，完全替换现有供应商 [22] - 纽约州自2024年中以来第七份合同，与成人缓刑假释机构签订，完全替换现有供应商，推广计划于本月开始 [22] - 目前在美国22个州运营，其中11个州在多个县部署；美国业务由全资子公司Leaders in Community Alternatives（LCA）支持，LCA提供重返社会和缓刑服务 [20] - 2025年6月LCA获得价值250万美元的五年期重返社会服务合同；自收购LCA以来，SuperCom在加利福尼亚州获得超过3500万美元新合同 [20] - 欧洲市场：赢得超过20个国家项目，在全部五个北欧国家均有业务存在 [16] - 瑞典项目总价值估计在1700万美元（此前公布的基础情景）至客户公布的7500万美元预算之间；合同允许项目扩展至多达6000名活跃罪犯，约为2019年启动项目规模的六倍 [21] - 未来24个月欧洲有多个机会预计招标，包括意大利；英格兰机会价值超过1.5亿英镑 [16] - 在斯洛文尼亚、德国、以色列和挪威，先前供应商已支持相关项目约20至25年，公司击败这些老牌 incumbent 体现了技术实力 [11] - 欧洲国家招标通常采用严格的技术评估；公司在全部五个北欧国家的中标展示了平台在竞争性评估中的表现 [14] - 公司还在评估拉丁美洲、亚太和其他国际市场的精选机会；电子监控在许多这些地区尚未发展，但SuperCom已在40多个国家部署解决方案 [23] - 罗马尼亚和克罗地亚等市场此前从未有过电子监控，公司是首个供应商 [31] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司提供专有电子监控和公共安全技术给全球地方和国家政府，业绩反映运营效率、新市场扩张和现有市场渗透加深 [3] - 战略重点为进入新市场并在已服务市场内扩张；美国战略为进入更多州并在每个州建立更深存在 [17] - 许多近期中标替换了已运营数十年的供应商，体现了技术实力和满足国家电子监控项目要求的能力 [11] - 新项目初期产生入职、培训、开发和部署相关 upfront 成本；随着项目成熟和更多监控单元部署，初始成本分摊至更大经常性收入基础，提高每新增单元的贡献并创造运营杠杆 [11] - 为支持进一步利润率扩张，公司已采取多项运营措施：整合并集中欧洲运营（包括物流、设备处理和从罗马尼亚单一枢纽发货）；直接承担更多IT和支持责任，减少对本地合作伙伴依赖；建立自有24/7支持能力 [12] - 公司使用AI代理平台持续搜索和爬取全球机会，进行信息抓取、比较和分析 [35] - 欧洲中标率超过65%；美国纽约近期项目均为中标，得克萨斯州刚获得第五份合同 [35] - 公司认为凭借更强资产负债表、更大客户基础和扩张中的管道，处于有史以来最强位置 [24] - 行业竞争方面，公司在美国和欧洲多个市场作为外部投标人击败长期 incumbent，反映技术优势；北欧国家合同通过客观技术评估而非 incumbent 关系授予 [16][17] - 英格兰合同此前竞争时公司市值更小、债务负担更重、参考基础欠发达，公司认为现在更有条件竞争该合同及其他类似合同 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对近几个季度交付的增长和盈利能力非常满意，继续扩大在美国和欧洲的电子监控足迹 [24] - 业绩展示了业务模式的运营杠杆和可扩展性 [3] - 罗马尼亚项目仍活跃，但订购活动暂时放缓掩盖了电子监控业务其余部分的强劲增长 [16] - 合同签署与收入确认之间存在固有滞后，部分合同全面部署可能需要六个月或更长时间，因客户需替换现有单元；欧洲和美国客户订购模式均可能影响收入确认时机 [23] - 公司认为美国市场增长空间远大于欧洲，销售团队均为美国资深人士，正在部署独特解决方案并获得良好牵引力 [30] - 欧洲项目规模从10万、20万美元起步，逐步增长至100万、300万、500万、700万、3300万乃至7500万美元，两个市场均在有效提升规模 [31] - 公司对首次教育客户了解电子监控以及向已有20至25年经验的老客户展示更优技术感到兴奋 [32] - 关于2027年美国销售团队，公司认为当前人员充足，团队可做远多于当前的事情；随着销售人员更熟悉产品和更多产品进入客户手中，网络效应将开始发挥作用 [35][36] - 公司感谢全球员工的持续奉献和执行，以及客户和股东的信任与支持 [24] 其他重要信息 - SafeGenie基于Safend的技术和客户基础，Safend的kernel级端点安全技术已部署在数百万端点，服务数千客户，包括政府机构、国防组织和企业 [8] - AI代理正在企业快速普及，可研究群体数据并在业务系统中完成多步骤任务而无需持续人工指导；这种独立性也可能使代理成为潜在内部威胁，以员工访问权限、机器速度全天候运行 [8] - 传统安全围绕人员、设备和经批准的应用构建，而非能够以统计方式选择下一步行动的自主软件 [9] - 当前预测AI安全支出将从2026年约28亿美元增长至2028年近79亿美元，年均增长约55% [9] - 公司网络安全工程师开发了针对代理AI特定安全挑战的专利申请中方法 [10] - SafeGenie初始推广将聚焦于与Safend基础设施整合，并直接及通过Safend分销渠道在美国、欧洲和亚洲的现有客户中运营；随后计划向政府客户和更多企业提供 [10] - 公司还计划保护常规生成式AI使用，包括提示保护 [9] - 公司通过注册直接发行筹集约750万美元毛收益，增强财务灵活性以继续执行管道 [7] - 第三季度继续战略部署资本以支持美国和新欧洲合同的客户入职、安装和技术整合 [7] 问答环节所有提问和回答 问题: SafeGenie产品推出后的现实成功结果是什么，2027年是否会有实质性收入，地理分布如何 - Safend拥有50万至100万个端点，收入约100万美元；AI安全产品收费为每年50至250美元，仅现有客户基础潜力约为Safend当前收入的50倍或更多，但这仅是潜力，不意味着能转化所有客户 [27] - 初始版本已接近准备就绪，可部署给客户和服务提供商；后续版本将运用独特能力或专利申请中方法帮助保护端点上的自主AI代理，从Safend端点客户基础开始，该技术已与客户共同开发超过20年 [27][28] 问题: 欧洲与美国管道对比，以及中标后业务组合如何变化 - 公司在一两年前扩大销售团队，此前基本只有管理层和少数投标经理；现已在美国建立五人销售团队，欧洲约三至四人，加上管理层和其他人员，拥有真正的销售团队和非常大的管道 [30] - 仅欧洲英格兰即将到来的机会就超过1.5亿英镑，欧洲还有其他非常令人兴奋的机会；美国市场远大于欧洲，销售团队均为美国资深人士，正在部署独特解决方案并获得良好牵引力，正在大量替换 incumbent [30] - 自2024年中以来已有超过50份合同中标，预计中标数量和中标规模将继续增长；欧洲项目规模从10万、20万美元起步，逐步增长至100万、300万、500万、700万、3300万乃至7500万美元，两个市场均在有效提升规模 [31] - 公司还在关注亚太、拉丁美洲、中东等其他地区；电子监控在一些市场尚属新兴，但公司有开拓新市场经验，罗马尼亚和克罗地亚此前从未有电子监控，公司是首个供应商 [31] - 公司计划既教育首次接触电子监控的客户，也向已有20至25年经验的老客户展示更优技术 [32] 问题: 2027年美国市场是否需要扩大销售团队以加速业务或维持势头 - 当前团队充足；公司已相应增加费用，认为团队可做远多于当前的事情 [35] - 公司开发了AI代理平台，持续在全球搜索和爬取机会，抓取、发现、比较信息，销售团队目前有很多工作要做；大多数 pursued 机会都能中标，欧洲中标率超过65%，美国纽约近期项目均为中标，得克萨斯州刚获得第五份合同 [35] - 美国扩张进展非常好，随着销售人员更熟悉产品和更多产品进入客户手中，网络效应将开始发挥作用，公司对此非常兴奋 [35][36]