**行业与公司** * 行业为中国宏观经济[1][2] * 研究机构为高盛[1][52][53][54] **核心观点与论据** **10月经济数据疲弱但不必过度担忧** * 10月经济活动数据普遍弱于预期，多数主要指标同比增长低于5%，仅发电量增长5.9%[3] * 房地产新开工面积同比下降近30%[2][3] * 疲弱表现部分归因于技术因素：去年10月基数较高、今年10月工作日较少（18天对比去年19天）、以及为提振三季度GDP而将生产前置至9月后的回补效应[9] * 工业增加值和服务业产出分别增长4.9%和4.6%，合计占实际GDP的87%，表明官方GDP读数仍有望实现全年"5%左右"的目标[9] **固定资产投资下滑夸大投资放缓程度** * 固定资产投资在近几个月的急剧下滑是前所未有的，其程度仅与2020年第一季度全国疫情封锁期间相当[3] * 固定资产投资数据的急剧下降可能是一种统计上的"向现实靠拢"，而非投资的真实崩溃，因为水泥和钢材等替代指标的需求下降幅度较小[2][13] * 水泥产量自2022年以来持续低于2019年水平，而长材钢材需求在2024年已比2019年低约40%，且今年未出现急剧下降[13] * 实际资本形成总额增速自2023年第一季度后一直呈下降趋势，而实际固定资产投资增速从2022年下半年到2025年上半年保持异常稳定，近期下跌部分原因是此前虚高的数据向现实调整[18] **房地产市场问题持续** * 10月房价和房地产活动加速下滑，房地产新开工面积环比下降20%[24] * 自2021年峰值以来，中原6城市二手房价格指数下跌超过30%[24] * 房地产投资对GDP的直接拖累未来应会减小，因为投资水平已从峰值下降50%，再次下降20个百分点对实际GDP的影响仅为最初的一半[25] * 间接影响仍然显著：房价下跌导致开发商停止购地、地方政府财政压力加大、家庭持续去杠杆，形成负反馈循环，影响信心、消费和需求[25] * 有效的稳楼市政策应聚焦于刺激新增住房需求（如取消限购、降低首付和利率、提供补贴）、削减过剩库存（如拆除旧房并提供住房券、转换空置物业用途）以及打破负反馈循环（如支持工资增长、中央支持地方政府、银行资本重组）[31][32][35][36] **消费者处于脆弱平衡** * 10月消费因早于往常的"双十一"购物节得到提振，化妆品和珠宝等线上品类销售额环比激增约30%，但预计11月将出现回补效应导致大幅下降[38] * 高端消费可能受益于股市上涨，家庭储蓄正从定期存款转向活期存款，显示风险情绪改善[39] * 促销和临时补贴无法持续驱动消费增长，需要政策支持就业创造、收入增长和行政改革来维持消费[2][45] * 支持消费的政策应包括收入相关措施（如创造就业、提高最低工资、减少社保缴费、扩大失业保险）和行政行动（如放松高端消费限制、建设消费基础设施、增加公共假期、提供再就业培训）[46][47] **政策展望与增长预测** * 若政府希望在2026年（十五五规划第一年）再次实现"5%左右"的增长目标，政策行动愈发重要[2][10] * 近期措施包括国家发改委分配7000亿元人民币（含2000亿元地方政府专项债额度和5000亿元"新融资工具"）用于基础设施、国务院会议强调"两重"项目建设、财政部表示将加强财政政策支持、以及国家卫健委宣布开始发放育儿补贴[11] * 若这些措施见效，将支持基线预测，即季度环比年化实际GDP增速从第四季度的4.5%升至第一季度的5.5%，为2026年全年4.8%的增长预测铺平道路[12] * 12月的政治局会议和中央经济工作会议将明确明年的计划[2] **其他重要内容** * 外部需求风险因中美元首会晤已显著降低，但支持内需仍是主要挑战[48] * 政府已认识到关键经济问题，如7月发起的"反内卷"运动以解决产能过剩和价格下跌问题，并且政策明显转向比以往周期更支持消费[48][51] * 官方GDP数据与其他指标存在难以调和的分歧：2021年至2024年建筑业增加值实际增长15%，而同期水泥产量下降23%，长材钢材需求下降33%[19][27]