纪要涉及的行业或公司 * 行业：中国金融行业、银行业、债券市场[1] * 公司：中国五大商业银行（特别是工商银行）被提及为全球系统性重要银行[14] 核心观点和论据 1. 社会融资结构发生历史性转折，政府债券成为主要支撑 * 2025年政府债券净融资预计达14.5万亿人民币，可能超过新增信贷规模（约16-17万亿人民币）[1][2] * 2026年政府债券净融资预计接近16万亿人民币，或将首次超过当年新增贷款规模[1][2] * 这标志着社融最大组成部分可能从信贷转向政府债券，是“总量时代”的转折点[1][2][27] 2. 货币政策目标与工具发生根本性转变 * “适度宽松”政策的重心从刺激信贷转向支撑社融总量稳定，为新旧动能转换提供环境[1][3][5] * 新经济依赖“长期耐心资本”，对前期现金流要求低、回报周期长，传统降准降息刺激信贷的方式不再完全适用[1][4] * 2025年货币政策关键词为“择机”和“反内卷”[1] * “择机”：降准降息需综合考虑全球宏观环境、美联储政策及中国重大政策，2025年仅有一次降准和一次降息（5月7日）[1][8] * “反内卷”：打击手工补息等不合理竞争，维护正常收益率曲线，避免存贷款利率、短长端利率、信贷与信用利率倒挂[1][9] 3. 银行体系资产负债结构深刻变化，央行成为关键流动性提供者 * 社融和M2增速为正主要由政府加杠杆支撑，剔除政府影响后，整体资产负债规模实际在收缩[6] * 银行欠央行的钱达到历史最高水平，计入同业负债但不计入金融系统同业资产，导致同业杠杆率负债端高、资产端低[6] * 信贷投放产生的资金缺口由央行通过公开市场操作、MLF等方式填补，当前市场很多资金来源于央行[6] * 若未来信贷需求下降，政府加杠杆需求降低，央行可回收流动性，同业杠杆有望适度降低[7] 4. 经济转型中银行面临贷款对象选择挑战，需结构性工具支持 * 银行需平衡市场原则与战略需求，支持新兴动能企业和债务化解（如城投公司）[10] * 对于资质较差但具战略重要性的企业，需通过总量政策和结构性工具（如贴息）进行调节，以降低整体实体融资成本[10] * 扩大直接融资比例是降低实体融资成本的有效途径，但需确保价格不倒挂（如贷款利率不低于国债收益率）[11] 5. 金融市场快速发展，利率风险管理重要性凸显 * 中国债券市场规模从2015年的36万亿元增长至当前的200万亿元，年均增速18%-20%，远高于金融行业8%左右的整体扩张速度[12] * 债券市场规模占银行业总规模（480万亿元）比例大幅提升，大量利率债供给使得利率风险成为重要关注点，需从过去主要关注信用风险转向重视利率风险[12][18] * 需借鉴国际经验（如日本YCC），探索适合中国的利率风险管控模式，通过降息、QE、央行购买超长债等手段吸收利率风险，并提升央行、金融机构及监管部门的关注度[13] 6. 2026年流动性环境与大类资产走势展望 * 关键影响因素包括：信贷增速换挡、同业杠杆压缩、存款搬家、服务实体经济[19][20] * “存款搬家”：高息定期存款到期后资金可能流向更高收益产品，给银行流动性指标带来压力[19] * 理财产品因风险偏好相近，将吸引大量资金流向理财和货币基金等资管产品，影响大类资产走势[19] * 央行可能探索更直接的流动性传导机制，优化利率走廊管控，并择机降准降息[2][21] * 预计2026年利率走势将呈现“波幅不大但波动频率更快”的特征[28] 7. 债券市场供需与挑战 * 2025年“资产荒”逻辑变化：高票息资产稀缺与债券总规模扩大并存，负债端充裕资金（曾在银行、金融机构、地产基建间高速流转）沉淀于银行间市场，推动同业杠杆提升并购买低收益率债券[16][17] * 当前主要挑战是“负债荒”：负债增速和同业杠杆扩张速度赶不上资产（债券）增速，利率风险累积速度快于金融体系扩张速度[18] * 2026年政府债券供给预计净额15.78-16万亿，总发行量约27万亿，其中超长债约7万亿（占比约1/4），将给市场带来较大压力[23] * 央行买债主要是为了流动性管理，平衡市场供需，而非彻底解决利率风险[22] 其他重要内容 * 中国五大商业银行被列入全球系统性重要银行，需符合巴塞尔协议3等国际标准，其稳定运行至关重要[14] * 人民币国际化需要与全球金融规则接轨[15] * 2025年存单净减少主要因同业负债和资产收缩，金融机构转而通过央行公开市场操作、回购质押高流动性资产获取资金[24][25] * 理财产品净值化后对存单等低波动性资产仍有很大需求，若2026年买盘稳定，存单收益率可能随一年期MLF利率进一步下行至少10个基点[26] * 机构投资配置交易行为将在新的流动性环境中演绎出不同发展路径[29]

金融总量增长 - 5月末社会融资规模同比增长8 7% 比上年同期高0 3个百分点 [1] - 广义货币(M2)同比增长7 9% 比上年同期高0 9个百分点 [1] - 人民币贷款余额同比增长7 1% [1] 政府债拉动社融增长 - 5月社会融资规模增量2 29万亿元 同比多增2247亿元 [2] - 一季度政府债券净融资规模超过3 8万亿元 比去年同期增加2 5万亿元 [2] - 5月新增专项债规模4432亿元 单月发行规模创今年新高 [2] - 债券融资占比上升 贷款占比下降 反映融资结构变化 [2] 贷款平稳增长因素 - 5月央行降低政策利率 贷款市场报价利率下行 企业提款意愿增加 [3] - 外贸企业应对关税冲击 信贷需求增加 5月中美达成降关税协议 企业抢出口推动信贷需求 [3] - 个人按揭贷款投放增多 反映房地产市场交易回暖 [3] - 债券对贷款替代作用明显 还原后贷款增速仍在8%左右 [3] 金融政策效果显现 - 5月7日央行发布一揽子金融支持措施 包括降准降息 优化结构性货币政策工具 [4] - 6月初央行开展1万亿元3个月期买断式逆回购操作 保持流动性充裕 [4] - 新增设央行工具操作情况表 提高政策透明度 稳定市场预期 [4]