CMBI Credit Commentary Fixed Income Daily Market Update 固定收益部市场日报 Trading desk comments 交易台市场观点 Yesterday, in the new issuance space, BNKEA traded 18bps tighter from RO at T+140 and the WSTP multi-tranche 28-31s tightened 2-4bps. The new FABUH 31 edged 0.2pt higher, and the new MGMCHI 33s rose 0.5pt from RO at par. See our comments on MGMCHI on 6 May'26. The secondary Macau gaming space was overall unchanged to 0.4pt higher. See our comments on the new STDCTY 31s yesterday and on SJM 1Q26 results below. The ...

主动型ETF发展趋势 - 截至访谈时，年内已有超过800只ETF发行，其中超过50%（即超过56只）为主动型ETF [3] - 3月份全行业资金流入约6200亿美元，其中90%流向了主动型产品 [3] - 这一趋势由地缘政治不确定性等宏观背景驱动，导致资金大量转向固定收益和收益型策略 [3][4][5] - 传统主动型管理公司如Capital Group、JP Morgan、Dimensional等已在该领域占据重要地位 [4] - 过去一至两年，主动型ETF已吸引包括金融顾问和所有类型投资者在内的广泛关注 [5] 市场资金流向与投资者情绪 - 3月份市场资金流向出现重大变化，但4月份已出现完全逆转 [7] - 以纳斯达克100指数为例，第一季度出现显著资金外流，特别是在3月份，4月份虽有逆转但年内仍为净流出 [7] - QQQ等产品作为交易工具，其大规模资金流动反映了市场的负面和正面情绪 [7] - 与此同时，QQQM等产品则更多地被置于投资组合的核心位置 [7] - 尽管市场波动，纳斯达克100指数相关产品在第一季度和4月份均录得30亿美元资金流入，显示其正成为各类投资组合的核心资产 [8][12] 纳斯达克100指数的生态系统与投资偏好 - 投资者可通过ETF、期货、期权、指数基金、独立账户等多种方式投资纳斯达克100指数 [9][10] - 大型机构投资者通过观察QQQ等产品的流动性来表达其市场观点，该指数已成为重要的资本市场工具 [10][11] - 与纳斯达克100指数挂钩的期权策略ETF规模约90亿美元，因其基础指数波动性较高，能为投资者带来更高的期权权利金和收入，从而受到青睐 [13] - 例如，QQQI产品在两年内吸引了120亿美元资金流入 [14] - 在充满不确定性的市场背景下，投资者通过此类策略在获取股票上行潜力的同时，也能获得可观的收益 [15] 投资主题与风格转变 - 投资风格正从追逐“故事性”主题（如加密货币）转向更注重基本面 [16][17] - 投资者（包括机构、顾问和散户）现在更关注实际盈利，例如投资于人工智能赋能领域（如半导体、电网、基础设施）的公司 [17] - 以First Trust NASDAQ Clean Edge Smart Grid Infrastructure ETF（代码：GRID）为例，其获得超过30亿美元资金流入并非因为“故事”，而是基于其盈利表现 [18]

公司背景与资质 - 公司由一位持有特许金融分析师资格且拥有超过20年投资管理行业经验的专业人士领导[1] - 其专业领域涵盖固定收益和优先股投资组合的分析、投资与管理，以及资产配置和宏观投资组合[1] - 该负责人曾负责管理近70亿美元的跨资本结构信贷投资，并监督信贷市场活动的研究与交易[1] - 该负责人还曾管理一只200亿美元的短期基金，并在一家财富管理公司担任首席策略师[1] - 公司曾为Seeking Alpha、Learn Bonds、一份通讯和TheStreet.com撰稿，并为机构和私人投资者提供咨询[1] 作者持仓披露 - 作者通过股票持有、期权或其他衍生品，对ARCC、BXSL、GBDC、HTGC、TSLX、MSDL、RWAYI、SLRC等股票持有实益多头仓位[2] - 文章内容为作者个人观点，且作者未因撰写此文获得除Seeking Alpha以外的报酬[2] - 作者与文中提及的任何公司均无业务关系[2]

ETF行业整体资金流入 - ETF行业资产管理总规模已达14.7万亿美元 年内净流入超过6360亿美元 按此速度将超过去年约1.5万亿美元的流入规模 [1] - 2026年4月全市场净流入1714.53亿美元 年内至今累计净流入6368.13亿美元 [6] 资产类别资金流向分析 - 股票资产是资金流入主力 4月净流入1426.78亿美元 年内累计流入4206.55亿美元 资产管理规模达11.46万亿美元 [6] - 固定收益资产呈现“静默风暴” 年内资产管理规模超2.4万亿美元 累计净流入2017.26亿美元 其中4月流入314.46亿美元 显示在利率维持高位的环境下 资金正重新平衡至债券以锁定收益 [3][4][6] - 国际股票持续受到关注 占股票净流入的29% 4月净流入414.20亿美元 年内累计流入2049.86亿美元 [5][6] - 大宗商品4月净流出9.28亿美元 杠杆ETF净流出140.67亿美元 可能表明投资者正转向优质和稳定资产 [5][6] 美国股票及细分主题ETF资金流向 - 美国大盘股尤其是标普500指数ETF是资金主要目的地 三大标普500跟踪ETF在4月共吸纳超过467亿美元 [7] - 先锋标普500ETF在4月以251.90亿美元的净流入领先 道富SPDR标普500ETF和SPDR组合标普500ETF分别流入145.71亿美元和70.11亿美元 [8][13] - 科技成长板块占据流入大头 Invesco QQQ信托及其低成本版本QQQM合计流入超120亿美元 Vanguard信息技术ETF也流入超过30亿美元 [10][13] - 先锋全股票市场ETF作为核心配置在4月流入55.45亿美元 先锋全球股票ETF作为全球配置工具流入30.30亿美元 [9][13] 半导体等特定板块的投资策略分化 - 半导体领域显示出投资心态的分歧 VanEck半导体ETF在4月吸引近38.74亿美元 同时 Direxion每日半导体看空3倍ETF也流入24.71亿美元 表明长期投资者涌入的同时 战术交易者利用杠杆反向产品对冲潜在回调 [11][13] 固定收益ETF资金流向 - 资金在固定收益领域寻求收益 iShares宽基美元高收益公司债ETF、iShares iBoxx美元投资级公司债ETF和Vanguard中期公司债ETF在4月各流入约20亿美元 [12] 行业前景展望 - 随着2026年进入第二季度并迈向年中 股票的韧性和固定收益的“静默风暴”可能会持续 行业资产管理规模正迈向15万亿美元里程碑 [14] - 年内至今6360亿美元的巨额资金流入为行业提供了缓冲 使其能够更好地应对宏观经济意外 [15]

固定收益投资机会 - 固定收益市场再次为投资者提供了令人兴奋的机会 [1]

财务数据和关键指标变化 - 2026年第一季度调整后净收入为4.7亿美元，实现连续第10个季度同比增长，运营利润率为20%，调整后每股收益为1美元 [4] - 净收入较2025年第一季度增长22%，但较季节性强劲的2025年第四季度有所下降 [15] - 运营收入较2025年第一季度增长37%，超过了22%的收入增长 [15] - 补偿比率为61.6%，较2025年第一季度改善了90个基点 [15] - 非补偿费用为8600万美元，同比增长15%，部分原因是本季度计提了850万美元与诉讼相关的费用 [16] - 若剔除850万美元的诉讼费用，非补偿费用同比增长4%，占净收入的16.6%，该比率较去年第一季度改善了300个基点 [16] - 所得税费用因限制性股票奖励归属产生的700万美元税收优惠而减少，有效税率为23.4%，若剔除这些优惠，有效税率为30.8% [17] - 公司于2026年3月23日进行了四比一的股票分拆，所有讨论的股份和每股金额均已追溯调整以反映分拆影响 [14] 各条业务线数据和关键指标变化 - **企业投资银行业务**：收入达到创纪录的3.24亿美元，同比增长30% [4] - **咨询业务**：收入达到创纪录的2.51亿美元，同比增长16% [5] - **企业融资业务**：收入为7300万美元，较去年同期增长122% [8] - **公共金融业务**：市政融资收入为2400万美元，同比下降9% [11] - **股票经纪业务**：收入达到创纪录的6000万美元，同比增长11% [11] - **固定收益业务**：收入为5000万美元，同比增长6% [12] - **债务资本市场咨询业务**：第一季度开局强劲，是增长的重要贡献者 [7] - **私人资本咨询业务**：势头积极，正在利用赞助商关系和行业专业知识来扩大市场份额 [7] 各个市场数据和关键指标变化 - **医疗保健领域**：业绩异常强劲，创下收入新高，主要由MedTech和生物制药团队推动，医疗IT和服务领域也做出了重要贡献 [4] - **美国MedTech并购**：基于已宣布的交易数量，公司排名第一顾问 [4] - **金融服务领域**：表现强劲，完成了多笔重大银行并购交易 [5] - **美国银行并购**：基于本季度宣布的交易价值，公司排名第一顾问 [5] - **美国并购**：基于已宣布的20亿美元以下交易，公司排名第二顾问；基于50亿美元以下交易，排名第三顾问 [5][6] - **生物制药领域**：基于账簿管理交易数量，公司在投资银行中排名第二 [8] - **股权承销市场**：尽管市场波动，但依然具有韧性，费用池同比增长73%，主要由医疗保健领域推动 [8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 核心战略保持不变，专注于以深厚的专业知识为客户提供咨询，并提供全面的资本市场解决方案 [9] - 致力于扩大平台以实现持续增长，同时为股东提供强劲的利润率 [10] - 人才发展是优先事项，季度末拥有192名投资银行董事总经理，为公司历史最高 [9] - 本季度内部晋升了6名银行家为董事总经理，并聘请了3名董事总经理，以增强医疗IT、欧洲生命科学和上游能源领域的咨询能力 [9] - 过去十年已建立一个规模化的生物制药平台，在银行、研究、资本市场和销售方面拥有深厚的专业知识和产品，旨在获取份额并推动强劲业绩 [8] - 凭借广泛的行业覆盖和全面的产品能力，从不断变化的市场条件中持续受益 [7] - 平台提供多种执行和支付渠道，以利用其差异化的研究和交易能力 [12] - 产品能力的多样化和客户关系，加上轻资本模式，为业绩提供了一定程度的韧性 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 近期宏观经济环境仍不确定 [9] - 行业和产品团队忙于为客户提供咨询，项目储备依然强劲，但这些交易的时机可能受到市场条件的影响 [7] - 预计第二季度咨询收入将与第一季度相似 [7] - 预计第二季度企业融资收入将从强劲的第一季度下降 [8] - 预计第二季度公共金融收入将较第一季度温和改善，符合该业务的典型季节性 [11] - 股票经纪业务的结果将继续与市场波动和交易量相关，预计第二季度收入将从创纪录的第一季度水平下降 [11] - 固定收益业务短期前景仍然具有挑战性，第二季度开局缓慢 [12][13] - 对于技术和软件业务，今年的预期相当谨慎 [33] 其他重要信息 - 第一季度通过季度和特别现金股息向股东支付了总计1.01亿美元的股息，合每股1.425美元 [17] - 回购了约88.4万股普通股，价值7000万美元，抵消了今年年度授予造成的股份稀释的大部分 [18] - 董事会批准将季度现金股息提高14%至每股0.20美元，将于6月12日支付 [18] - 诉讼相关费用与2014年提起的、针对市政金融业务中可变利率需求票据的加州诉讼待决和解有关 [16] 问答环节所有的提问和回答 问题: 银行并购活动的上升趋势是否放缓，以及近期远期曲线的利率波动是否会对银行对冲业务和固定收益产生影响 [20][21] - 银行并购在第一季度表现良好，完成了大量交易，但已宣布的交易量比预期稍慢，较小规模的交易量尚可，但较大规模交易的步伐未达预期 [21] - 衍生品部门在对话方面非常繁忙，实际完成交易的活动有所增加，但波动性在带来对冲需求的同时，也使得确定头寸策略变得具有挑战性，目前活动水平在正常范围内 [22] 问题: 基于项目储备，股权资本市场活动的可持续性如何，特别是推动该活动的医疗保健业务 [23] - 第一季度市场表现良好，公司市场份额表现尤为突出，但管理层认为这种超常的市场份额表现难以在第二季度维持，市场仍然开放，但第一季度市场份额不可持续 [24] 问题: 咨询业务前景，哪些行业交易活动放缓最明显，以及当前能见度下这种放缓预计持续多久 [29] - 咨询收入预计与第一季度相似，放缓情况因行业而异，银行领域已宣布的交易量下降将影响未来，医疗和MedTech部分领域第一季度表现突出难以复制，整体市场尤其是赞助商方面，虽然推介活动良好，但发起和完成交易的速度存在不确定性，市场缺乏紧迫感，这些因素共同影响了展望 [30] 问题: 软件并购前景，以及企业对无机增长或整合的意愿 [31] - 科技是公司重点投资领域之一，但历史上是七个行业团队中最小的之一，因此相对受影响较小，第一季度科技业务表现尚可，同比增长，软件交易市场正在慢慢弄清楚真正的颠覆点在哪里，较大规模的交易无疑会更慢，企业会更谨慎，估值下降使得交易困难，管理层预计今年的科技和软件业务将相当谨慎 [32][33] 问题: 非并购业务的贡献及其对未来一至两年展望的影响 [37] - 第一季度非并购业务表现良好，主要包括债务资本市场咨询、重组和私人资本咨询，其中债务资本市场咨询是亮点，表现突出，私人资本咨询业务在收购约一年半后，在持续基金和其他交易方面令人鼓舞，预计未来贡献将越来越大 [38][39][40] 问题: 固定收益收入的弹性与第二季度开局缓慢的原因，以及需要什么改变才能让客户回归 [41] - 需要看到市场波动性下降，部分波动源于利率，部分源于地缘政治环境，需要持续的市场波动性降低，银行重组交易将跟随并购交易的完成，而并购宣布的放缓是行业普遍现象，将影响未来的机会 [42][43] 问题: 补偿比率展望及在2026年更好起点上继续推动杠杆的能力 [45] - 补偿比率现已稳定在先前指导范围61.5-62.5%的低端，公司拥有高度可变的薪酬模式，能够在周期中保持一致性，虽然会在机会出现时推动杠杆，但可能比其他地方更为温和，公司也在寻找增值投资机会，需要平衡，计划在今年剩余时间继续在范围低端或略低于第一季度的水平运营 [46][47] 问题: 从冬季到春季的咨询项目储备活动情况，与往年相比有何不同 [50] - 第一季度总是具有挑战性，因为季节性因素通常较弱，尤其是在去年第四季度非常强劲之后，本季度能创下纪录并表现优异令人兴奋，第一季度和第四季度的强劲组合可能是管理层认为第二季度咨询收入相似的原因之一 [51][52] 问题: 市场需要看到什么才能重回上升轨道 [53] - 不同业务板块驱动因素不同，能源业务目前表现强劲，银行业务中股价起点很重要，目前股价略有下跌不利于交易，对于赞助商业务，需要一些稳定性，目前并非没有交易，但处于特定水平，赞助商有三个决策点：四月是推介活动最密集的月份，然后是决定是否发起交易，以及决定是否完成交易，关键在于能否完成交易的确定性、全球宏观问题的解决以及估值目标的达成，未来几个月将是关键 [53][54]