研读纪要：ASML 2025年第四季度业绩及展望 涉及的行业与公司 * 行业：半导体设备制造，特别是光刻机领域 [1] * 公司：ASML Holding NV (ASML.AS, ASML NA)，全球领先的半导体光刻设备供应商 [1][2][9] 核心观点与论据 1. 2025年第四季度业绩表现强劲，订单远超预期 * 第四季度订单额达到132亿欧元，比摩根大通预期高出87.9%，比市场共识高出93.6% [1][4][6] * 第四季度销售额为97.18亿欧元，高于公司90-98亿欧元的指引中值，比摩根大通预期高出2.3%，比市场共识高出1.6% [4] * 第四季度毛利率为52.2%，略高于公司指引中值，比摩根大通预期高出30个基点 [4][6] * 第四季度运营利润为34.31亿欧元，运营利润率为35.3%，与预期基本一致 [4][6] * 第四季度订单构成：极紫外光刻机订单74亿欧元，深紫外光刻机及量测检测设备订单58亿欧元 [4] * 内存订单贡献从第三季度的47%上升至第四季度的56%，表明公司正受益于内存上行周期，客户对HBM和DDR的需求强劲，并正在提升1b/1c节点和增加EUV层数 [4] * 公司在第四季度确认了两台高数值孔径光刻机 [4] 2. 2026年指引积极，预示更强劲的2027年 * 公司预计2026年全年销售额在340-390亿欧元之间，中值为365亿欧元，比市场共识高出3.5%，意味着同比增长11.7% [1][4][5] * 公司预计2026年全年毛利率在51%-53%之间，中值为52.0%，比市场共识低98个基点 [5] * 公司预计2026年第一季度销售额在82-89亿欧元之间，中值为85.5亿欧元，比市场共识高出5.2% [4] * 公司预计2026年第一季度毛利率在51%-53%之间，中值为52.0%，比市场共识低45个基点 [4] * 尽管2026年指引积极，但极其强劲的订单量预示着更加强劲的2027年，预计2027年和2028年的盈利预测将出现两位数百分比的显著上调 [1][8] 3. 投资论点：处于多年上行周期，受益于行业结构性趋势 * 公司是极紫外光刻机的唯一供应商，随着极紫外光刻机平均售价提高，其在光刻领域的市场份额应超过80-89% [9] * 预计2027年开始向高数值孔径光刻的转变将提升光刻强度，DRAM中更广泛的极紫外光刻采用也将起到同样作用 [9] * 过去一个季度行业环境发生显著变化，DRAM价格大幅上涨，公司因与所有主要内存公司合作，将成为内存上行周期的主要受益者 [9] * 公司处于多年上行周期，2026、2027和2028年的盈利预测将基于这些业绩结果上调 [1] 4. 估值与评级 * 摩根大通给予ASML“增持”评级，目标股价为1300欧元 [1][2][9] * 目标价基于29倍2028年预期每股收益，处于过去5年28-40倍远期市盈率区间的低端 [10] * 截至2026年1月27日，公司基于2025/2026/2027年预期市盈率分别为48.9倍/44.3倍/34.6倍，企业价值与营收比为14.5倍/13.4倍/11.4倍，企业价值与息税折旧摊销前利润比为38.25倍/35.4倍/28.5倍 [8] 5. 风险因素 * 主要风险包括：对关键地区（如中国）的设备出口限制，以及可能危及盈利预测和目标价的经济衰退 [11] * 低于预期的极紫外光刻采用率可能意味着盈利预测的下行风险 [11] * 利率持续上升将对估值倍数产生负面影响，从而不利于目标价 [11] 其他重要信息 * 公司宣布将于2月18日派发每股1.6欧元的季度中期股息 [4] * 第四季度，公司根据股票回购计划购买了价值17亿欧元的股票 [4] * 公司评论称，客户对中期前景更加乐观，理由是人工智能需求更具可持续性；一些客户正在加速产能计划 [4] * 第四季度是ASML最后一个报告订单的季度 [1] * 基于指引，预计2026年第一季度共识运营利润预期将上升高个位数百分比，2026年全年共识营收预期将上升中个位数百分比，运营利润预期可能上升低至中个位数百分比 [8] * ASML的订单量远高于其欧洲同行，表明其交货期更长，其订单情况对全球半导体设备公司具有更广泛的参考意义 [8]