**Pop Mart International Group (9992.HK) 1H25 电话会议纪要关键要点总结** **1 公司及行业概况** - **公司**：Pop Mart International Group (9992.HK)，亚太地区潮流玩具行业龙头[1][9][27] - **行业**：潮流玩具（IP衍生品、收藏品）、DTC（直接面向消费者）零售[4][13][27] --- **2 核心财务表现** - **收入与利润增长**： - 1H25收入同比增长204%至138.76亿人民币，净利润同比增长397%至45.74亿人民币[2][18] - 净利润超出摩根士丹利预期（MSe）约5%，主因其他收入增加及少数股东权益减少[1][2] - **毛利率与运营利润率**： - 毛利率70.3%（同比+6.3ppt），受益于海外定价调整及规模效应[3][18] - 运营利润率43.4%（同比+19.1ppt），SG&A占比降至28.8%（同比-10.9ppt）[4][5][18] - **区域表现**： - 大中华区收入增长135%（港澳台增速高于内地），海外收入占比升至40%[2][22] - 海外市场增速：亚太+258%、美洲+1142%、欧洲及其他+729%[2][22] --- **3 业务亮点** - **IP组合平衡**： - 头部IP Labubu占比35%，Molly/Skullpanada/Dimoo/Crybaby各占8-10%，新IP Twinkle Twinkle占比3%但潜力显著[6] - **品类结构变化**： - 毛绒玩具（Plush）成为第一大品类，占比44%（高于预期的37%），ASP比手办高50-70%[11] - **渠道表现**： - 线上销售占比40%，其中DTC电商（官网/APP）增长最快，会员贡献91%收入[13][14] - 1H25仅净增40家门店（总数571家），2H计划新增80+家（含旗舰店）[14][16] --- **4 区域与运营策略** - **海外市场**： - 亚太超预期（如泰国新店表现强劲），美洲增速虽高但基数低，长期潜力看好[12][17] - 海外门店毛利率高于大中华区，但运营利润率（OPM）44.1%仍低于大中华区48.9%[16][17] - **成本优化**： - 海外物流成本高，未来将通过海运批量运输降低费用[17] - 中国区OPM提升因线上高毛利及门店升级（非扩张驱动）[16] --- **5 投资观点与估值** - **摩根士丹利评级**： - **Overweight**（增持），目标价365港元（较当前价+30%），看涨逻辑基于IP平台价值及全球化潜力[9][25][27] - **估值基准**： - 2025e PEG 1.4倍（对应46倍PE），假设2025-27e净利润CAGR 33%[24][31] - 乐观情景目标价482港元（50倍PE），悲观情景161港元（22倍PE）[30][32][33] - **风险提示**： - 中国消费疲软、海外扩张不及预期、IP生命周期缩短[40] --- **6 其他关键数据** - **会员体系**：中国会员数达5900万（半年新增1300万）[14] - **产品管线**：未来将拓展积木（Pop Blocks）、银饰等新品类[11][28] - **市场定位**：对标Bandai Namco、乐高、迪士尼的IP生态潜力[27] --- **7 可能被忽略的细节** - **关税与物流成本**：海外高毛利部分被关税和物流费用抵消[3][17] - **美国电商占比**：59%为线上销售，但随实体店扩张或下降[15] - **新业务布局**：Pop Land（主题乐园）、POPOP（盲盒社交平台）等长期增长点[28]