涉及的行业与公司 * 行业为NAND闪存和半导体存储行业 涉及AI驱动的需求增长和行业周期上行[1][2][5] * 核心公司包括NAND制造商KIOXIA和SanDisk 以及模块制造商Longsys和Phison 同时三星电子和SK海力士也将受益于整体内存商品周期的走强[2][4][5] 核心观点与论据 **行业周期与需求** * 行业正处于一个更持久的NAND上行周期的早期阶段 上行潜力来自定价权、向新客户的扩张以及传统需求的复苏[1][5] * AI推理订单的激增（来自云服务提供商CSPs）令许多投资者措手不及 预计AI相关需求（不包括中国）约为150EB 近线SSD（NL eSSD）订单量已达到约200EB[2][9] * 预计4Q25 NAND价格将以近两位数的百分比上涨 进入1H26混合价格预计将进一步上涨15-20%[15] * 存在双重预订（double booking）的有效担忧 但牛市中仅假设90EB的NL eSSD出货量 这已意味着2026年将出现7%的供应短缺[9] **资本支出（Capex）预期** * 将CY26的NAND WFE（晶圆厂设备支出）预测上调至138亿美元 略低于150亿美元的牛市案例 同时将DRAM WFE基线上调至349亿美元 接近350亿美元的牛市案例[3][12] * NAND资本支出的复苏可能有些滞后 因为制造商保持资本纪律并继续将支出分配给DRAM[3][12] * KIOXIA的FY3/26总资本支出预计为2800亿日元（同比增加540亿日元） FY3/27预计为3000亿日元 净资本支出预计将显著低于其20%的长期目标[26] **估值与盈利前景** * KIOXIA的基线目标价基于7.2倍FY3/27预估EPS（较内存厂商历史中周期市盈率约8倍有10%折扣） 牛市目标价基于8.0倍市盈率[4][23] * SanDisk的合理上行周期估值目标是2倍NTM（未来十二个月）每股账面价值（140美元） 并看到明确的每股收益达到10美元以上的路径 历史峰值曾超过20美元[4][38] * 鉴于AI驱动的超级周期 上调了三星电子和SK海力士的目标价 分别应用2.1倍和1.2倍2026年预估市净率[4] **公司特定要点** * **KIOXIA**：是纯NAND厂商 财务杠杆高（净债务/非GAAP EBITDA为1.7倍） 面临特定风险包括大股东大规模二次发行、日元升值（兑美元每升值1日元年营业利润减少约60亿日元）以及供需恶化[23][25] * **SanDisk**：在企业级SSD（eSSD）市场占比不足（eSSD仅占其比特出货量的约13% 而行业约为三分之一） 但其基于BiCS8工艺的新产品是获取份额的关键催化剂[27][29][32] * SanDisk短期毛利率面临产能利用不足 charges和启动成本的压力（9月季度合计约7000万美元 拖累EPS约0.50美元） 但预计产能利用问题将在Q4基本解决[33] * 预计SanDisk的CY26每比特成本将同比下降17% BiCS8节点的比特密度预计提升50%[34][35] **供应与竞争格局** * 预计YMTC的全球NAND供应份额将从12%升至2026年的15% 但其主要服务中国国内客户 预计增量3%的供应不会显著 disrupt 明年的整体供需动态 且其历史上遵循被动定价策略[16] * 2026年NAND生产产出结构预计为：三星25% Kioxia/WDC/SanDisk 29% SK海力士12% Solidigm 9% 美光11% YMTC 14%[17] **潜在风险** * 可能破坏当前NAND上行周期的四个关键风险：1) NL SSD产品仍在谈判中 资格认证延迟或定价分歧可能导致订单不及预期 2) 绿地资本支出急剧增加可能导致2H27供应过剩 3) HDD产能大幅扩张可能降低NL SSD替代的紧迫性 4) AI技术突破从根本上改变基础设施和存储部署[18] 其他重要内容 * 自近期报告发布以来 SanDisk股价已上涨95% KIOXIA上涨75% 月度表现显著优于SOX指数（+10%） 投资者正在回补空头头寸[2] * 行业观点为“有吸引力”（Attractive）[6]