智通财经APP获悉，越来越多的人开始接受半导体存储超级周期的提法，但争议始终存在。近日，大摩 发布一份针对闪迪的深度研究报告，称闪迪是一只颇具争议的股票，并从需求、供应、估值三个维度剖 析争议。结论是闪迪在股价大幅上涨后仍保持看涨，但盈利增长需时间匹配当前股价，因此移除其 "首 选" 标识。 Part.01 争议一：明年需求增长幅度及对出货量影响 摩根士丹利观点：预计明年行业位元增长可达20-25%，为近年来最高水平。基准情景下闪迪将同步增 长，乐观情景下凭借新型QLC产品和更灵活的供应增长，闪迪有望跑赢行业。 2026年，AI和数据中心对NAND行业增长的贡献将迎来拐点。目前可确定2026年企业级固态硬盘同比增 长40-50%。不同机构对企业级固态硬盘市场规模预测存在差异，但结合超大规模厂商的采购量(主要买 家每家约 40EB)，2026年企业级固态硬盘位元增量超 120EB完全可实现。 Part.02 争议二：NAND供应增长前景如何? 摩根士丹利观点：2026年NAND 供应增长将受限，闪迪与铠侠(Kioxia)的合资公司是少数潜在新增晶圆 产能来源之一，这将支撑对2026年定价的积极判断。关注供应端的 ...

涉及的行业与公司 * 行业：存储芯片行业 特别是DRAM和NAND闪存市场[6][9][12] * 公司：三星电子 海力士 美光[8][13][65][67] 核心观点与论据 * 存储行业正进入“超级周期” 存在显著的上行潜力[6][9] * 核心论据是供需关系将趋紧 DRAM和NAND的供应需求充足率预计将转为显著的负值 走向前所未有的供应紧张局面[9] * 价格预测支持上行周期观点 预计DRAM和NAND价格在未来几个季度将持续上涨 例如PC DRAM DDR4在2025年第三季度预计环比上涨38-43% 服务器DRAM DDR4同期预计上涨28-33% 3D NAND晶圆在2025年第四季度预计环比上涨35-40%[12] * 当前市场情绪处于从“悲观”向“乐观”过渡的阶段 类比2016年的周期 若盈利上调 内存股股价还有进一步上涨空间[7] * 行业观点为“吸引人”[2] 其他重要内容 * 提供了三星电子和海力士的估值比较 包括远期市净率和盈利修正广度[13][14] * 展示了两家公司外资持股比例的变化趋势 截至2025年4月30日 三星外资持股比例约为52% 海力士约为56%[16][17] * 报告包含大量合规披露信息 摩根士丹利与包括三星电子 海力士在内的多家覆盖公司存在业务往来 例如在过往12个月内曾从海力士获得投资银行服务报酬[24][25][26] * 摩根士丹利对海力士的评级为“增持” 对三星电子的评级也为“增持”[65][67]

SK Hynix Five reasons to expect further stock rally Accessible version Reiterate Rating: BUY | PO: 800,000 KRW | Price: 558,000 KRW We present why share price can reach new W800,000 PO We highlight five reasons why SK Hynix's share price can reach our new PO of W800,000 (2026E P/B: 3.6x vs old 3.3x for W700k): (1) super-cycle with strongly rising L-T orders from US Big Tech; (2) newly settled HBM4 contract with favorable price (high margin sustainable); (3) conventional DRAM and NAND price strengths; (4) no ...

行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为人工智能算力基础设施、云服务、存储半导体以及AI PC领域[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10] * 核心公司包括海外云服务提供商Meta、微软、谷歌、亚马逊，以及存储半导体公司三星、海力士，并提及多家中国相关产业链公司[1][2][3][4][6][7][9] 核心观点与论据 海外云服务厂商资本开支强劲上调，持续投入AI算力 * Meta预计四季度营收560-590亿美元，上调全年资本开支至700-720亿美元，主要用于服务器、数据中心和网络投资，并预计2026年资本开支将超过2025年以支持AI算力扩张[1][2] * 微软智能云业务营收309亿美元，同比增长28%，云业务增长40%，下季度初一资本开支349亿美元用于GPU、CPU及融资租赁以获取算力，预计2026年增长率超2025年[1][3] * 谷歌第三季度总营收1,023亿美元，同比增长16%，云业务收入150亿美元，同比增长134%，上调全年资本开支预期至910-930亿美元，其中60%用于训练、推理服务器及自研TPU、GPU建设[1][3] * 亚马逊AWS云服务营收330亿美元，同比增长20%，创11个季度新高，未交付订单约2000亿美元，本季定制芯片环比增长150%，形成约10亿美元规模，前三季资本开支899亿美元[1][3] AI应用驱动存储需求发生结构性变化，市场前景乐观 * 三星和海力士财报表现强劲，HBM销售额环比增长，各项财务指标创新高，主要受AI需求推动[2][4] * AI应用驱动存储需求从训练转向推理阶段，增加用户并发数和托管数量，存储需求从KV Cache扩展到传统DRAM、SSD等领域，带来巨大增量[2][4][5] * 存储市场DRAM、HBM、高端DDR5、NAND和SSD需求增长，AI功能推动存储需求大幅增加，产品价格持续上涨[2][6] 对AI算力及半导体全产业链发展前景持乐观态度 * 人工智能将在未来十年成为最具变革性的驱动力，到2035年社会总算力将超过10万倍[2][7] * 看好人工智能对半导体行业从设计到封装测试、制造升级及上游设备材料等各方面的拉动作用，建议关注全产业链，特别是Fab厂升级、先进封装扩展情况[7] AI PC与存储模块市场动态 * AI PC领域关注点在于四季度及明年产能释放情况以及新产品进展，如M9材料应用场景[8] * 存储模块市场重点推荐兆易创新，并看好江波龙、百维、德明利、普冉、聚辰股份等国内模组厂商在价格上涨环境下的表现[9] 其他重要内容 * 微软与OpenAI达成协议，OpenAI承诺使用亚马逊云服务2,500亿美元，并获得微软7%的股份[3] * 谷歌前三季度签订10亿美元交易数量超去年总和，积压订单达490亿美元[3] * 新产品LoRa预计将在明年下半年推出[8] * 海外AI发展处于高警惕状态，云服务提供商资本开支显著增加，由AI驱动业绩加速[10]

11月3日，东芯股份盘中下跌2.09%，截至09:56，报91.55元/股，成交3.93亿元，换手率0.96%，总市值 404.88亿元。 机构持仓方面，截止2025年9月30日，东芯股份十大流通股东中，嘉实上证科创板芯片ETF（588200） 位居第三大流通股东，持股703.25万股，相比上期减少29.08万股。香港中央结算有限公司位居第五大流 通股东，持股368.08万股，为新进股东。南方中证1000ETF（512100）位居第七大流通股东，持股 283.14万股，相比上期减少3.05万股。国联安半导体ETF（512480）位居第十大流通股东，持股211.44万 股，为新进股东。国联安中证全指半导体产品与设备ETF联接A（007300）、睿远成长价值混合A （007119）、华夏行业景气混合A（003567）退出十大流通股东之列。 资金流向方面，主力资金净流出3381.72万元，特大单买入2439.40万元，占比6.20%，卖出4863.43万 元，占比12.37%；大单买入1.22亿元，占比31.12%，卖出1.32亿元，占比33.55%。 责任编辑：小浪快报 东芯股份今年以来股价涨267.67%，近5 ...

被动元件市场动态 - 国巨集团旗下基美发出钽电容涨价通知，新价格于11月1日生效，此为今年第二波调涨，范围从代理商扩及直销客户，涨价幅度高达二至三成 [2][3] - AI服务器的高功耗特性显著提升对高阶被动元件的依赖，高端MLCC用量受益于AI终端渗透率提升而快速增长，预计新能源及AI领域MLCC需求量从2023年的约3000亿颗增长至2030年的近3万亿颗 [4] - 新能源车MLCC用量是传统燃油车的6倍，AI服务器、AI PC、AI手机的MLCC需求量分别增长约100%、40%~60%和20% [4] - 高盛证券警示在AI快速扩张背景下，2026年被动元件可能出现供需吃紧 [4] 存储器行业供需分析 - 全球存储器产业面临结构性、长周期缺货，三大DRAM原厂及NAND供应商产能已全被扫光，市场缺口由原本预估的七、八成扩大到一倍，缺货问题预计到2027年下半年才可能缓解 [3][5] - 服务器用DRAM模组2025年第四季价格涨幅已达50%，部分供应商供应率降至70% [6] - 此波缺货由AI训练与推论架构的爆炸式成长驱动，需求转向“储存容量+高频宽”，不仅是HBM被抢购，传统DRAM与NAND需求也显著拉升 [5][7] - 大型存储器芯片厂与云端服务商是最大受益者，而中小模组厂及低阶终端装置则面临抢料无门和成本大增的压力 [7] 新能源汽车销售表现 - 长安汽车2025年10月总计销量达278,000辆，同比增长11%，其中新能源车销量达119,000辆，同比增幅36%，1-10月累计新能源销量已超越2024年全年水平 [8] - 奇瑞集团2025年10月销售汽车281,161辆，同比增长3.3%，其中新能源汽车销售110,346辆，同比大幅增长54.7%，首次实现单月新能源销量突破11万辆 [9] - 蔚来汽车2025年10月交付新车40,397台，同比增长92.6%，累计交付量达913,182台，其全新ES8达成10,000台交付，创下40万元以上纯电车型交付破万的最快纪录 [9]

韩国股市整体表现 - 截至10月底KOSPI指数涨幅高达72% 远超新兴市场MSCI指数31%和标普500指数18% [5] - 股市总市值飙升至3500万亿韩元 同比增长48% 10月日均成交额12.6万亿韩元 为去年2倍多 [5] - 全球新兴市场基金10月净买入320亿美元 其中韩国股市占比28% 成为外资首选新兴市场 [8] 行业板块表现 - 半导体板块涨幅达128% 军工板块涨102% 汽车板块涨67% 表现最差的公用事业和纺织板块也分别上涨23%和18% [5] - 三星电子股价突破10万韩元/股 今年上涨57.9% 为KOSPI指数贡献12.3%涨幅 [17] - SK海力士股价翻近2倍 三季度净利润达12.598万亿韩元 同比翻倍 [18] 市场驱动因素：天时 - 美元指数下跌推动韩元兑美元上涨 外资持有韩国资产的汇兑收益达6.8% [13] - 韩美签署关税协议使韩国汽车出口美国成本降低10个百分点 现代汽车每年可多赚1.2万亿韩元 [14] - 韩美合作建造核动力潜艇 韩华海洋股价当天上涨15% [14] 市场驱动因素：地利 - AI驱动半导体超级周期 SK海力士HBM3E占全球高端市场72% 三星与SK海力士合计控制HBM市场91%产能 [17] - 内存价格持续上涨 DRAM从1.8美元/GB涨至3.2美元/GB NAND从0.3美元涨至0.52美元 [17] - SK海力士利润率从18%飙升至35% 三星半导体利润率从12%提升至21% [17] 市场驱动因素：人和 - 政府计划投放35万亿韩元经济救助 其中12万亿投向半导体研发 8万亿支持军工出口 [24][25] - 《半导体特别法》提供10%税额抵免 使三星和SK海力士税后利润率提升2.3% [26] - 修订《商法》强制要求股息率低于3%的企业回购股票 KOSPI成分股回购规模达18.7万亿韩元 [27] 资金流向 - 6～9月美国资金买入8.228万亿韩元 10月英国资金单月买入3.096万亿韩元 [31] - 韩国国民年金持股价值突破208万亿韩元 其中三星电子和SK海力士持股增值贡献超23万亿韩元 [32] - 首尔房地产市场资金流出约4.2万亿韩元 其中2.8万亿流入股市 占当月散户新增资金65% [28] 散户投资者行为 - 截至10月15日散户杠杆资金达23.83万亿韩元 接近2021年25.65万亿韩元历史峰值 [35] - 散户持有66.6万亿韩元闲钱 比去年多38% 随时准备进场 [36] - 10月新增87万个股票账户 比9月多42% 20～30岁年轻人占63% [47] 散户投资策略 - 二季度满仓半导体42% 三季度转投汽车37%和军工28% 10月买入建筑股1.8万亿韩元 [47] - 散户持有SK海力士比例从8.2%涨至12.7% 共投入4.3万亿韩元 持有韩华宇航比例从5.1%涨至9.4% [47] - 散户每天平均交易3.2次 是机构的6.7倍 10月有16天散户交易额占比超60% [54] 产业链协同效应 - 三星与富士康合作搞100亿美元芯片代工 本土设备商SEMES暴涨176% 材料商KCC涨128% [20] - 韩华宇航上涨60% LG新能源靠北美工厂投产上涨73% 全产业链受益 [20] - 南方东英推出的"海力士杠杆ETF" 首周被散户买入3200亿韩元 溢价率飙至5.2% [47]

25Q3财务业绩 - 25Q3收入创历史新高，达24.45万亿韩元，同比增长39%，环比增长10% [2] - 25Q3毛利率为57%，同比提升5个百分点，环比提升3个百分点；净利率为52%，同比提升6个百分点，环比大幅提升21个百分点 [2] - DRAM业务收入19.07万亿韩元，同比增长57.3%，环比增长11.4%，出货量环比高个位数增长且超指引预期，ASP实现中个位数百分比增长 [2] - NAND业务收入4.89万亿韩元，同比微降0.6%，环比增长4.7%，出货量环比下降中个位数百分比，ASP上涨低十位数百分比 [2] - 经营利润11.4万亿韩元，环比增长24%，同比增长62%；净利润12.6万亿韩元，净利润率52%刷新历史峰值 [11] - 期末现金及现金等价物27.9万亿韩元，环比增加10.9万亿韩元；净现金头寸为3.8万亿韩元 [11] 市场展望与需求预测 - AI推理存储用量指数级上升，拉动HBM、DDR5及企业级SSD需求，头部AI企业投资合作推动全品类存储需求增长 [3][12] - 预计明年服务器整体出货量增长10%以上；智能手机与PC市场预计温和增长，AI功能渗透至中低端手机，AI PC预计占PC市场一半份额 [3][13] - 预计DRAM需求增速从今年的高十位数百分比提升至明年20%以上；NAND需求增速从今年的中十位数百分比提升至明年高十位数百分比 [4][13] - 公司已锁定2026年HBM、DRAM与NAND客户需求，明年产能基本售罄 [4][21] HBM业务进展与展望 - 已完成2026年主要客户HBM供应谈判，定价确定在能维持当前盈利能力的水平 [4][16] - 9月完成HBM4研发与量产准备，2025Q4启动出货，2026年扩大产能以巩固市场领导地位 [4][14] - 指引2027年公司HBM仍供不应求；未来五年HBM市场复合增速超30%以上 [4][16][27] - HBM4的输入/输出接口数量为2048个，是HBM3E的两倍，公司已能满足客户提出的顶级规格要求 [17] 技术与产品规划 - DRAM计划在服务器、移动、图形等领域构建基于1C纳米制程的完整产品线；1C制程量产顺利，2026年加速制程迁移 [4][14] - 预计到2026年底，1C纳米制程将占据韩国境内传统DRAM产能的一半以上 [23] - NAND领域将扩大TLC、QLC供应，加速321层NAND产能爬坡，预计321层产品占据NAND位元产量一半以上 [4][23] - 企业级SSD需求受AI推理和RAG架构推动，高性能TLC和高密度QLC企业级SSD存储需求预计将持续增长 [19][20] 产能与资本支出 - 提前启用M15X工厂洁净室并启动设备安装以新增HBM产能；加速传统DRAM与NAND现有产能向先进制程迁移 [5][15] - 2026年资本支出预计高于2025年，将在维持资本支出纪律前提下规划投资 [5][22] - 推进Yongin第一工厂建设及美国印第安纳州先进封装工厂筹备，以灵活响应增长需求 [15][26] 行业周期与库存状况 - 当前周期与2017-2018年超级周期存在差异，驱动力来自AI范式转型催生的更广泛应用场景，AI正推动内存需求发生根本性转变 [18] - 受近期内存需求强劲影响，DRAM和NAND的库存水平均环比下降，DRAM库存处于极低水平，DDR5产品基本实现"生产即发货" [24][25] - 服务器客户的内存库存水平已显著下降，整体客户库存水平呈走低态势 [24]

三星和海力士计划四季度继续调整报价，三星HBM3E降价策略或难以传导到其他存储领域。根据智通 财经及半导体行业观察消息，《韩国经济日报》报道，三星电子、SK海力士等主要内存供应商，将在 今年第四季度继续向客户调整报价，将包括DRAM和NAND在内的存储产品价格上调高达30%，这次调 价预计是在9月下旬的提价通知基础上的进一步调整。《朝鲜日报》报道，由于担心DRAM短缺，采购 方正在囤积内存和签订长期协议，三星和SK海力士获得2至3年长期供应协议，区别于以往按季度或年 度签订合同的形式。AI催生了对存储的性能和容量的升级需求，美光数据显示，AI服务器的DRAM容 量需求是普通服务器的8倍，NAND容量需求达到3倍，HBM消耗的晶圆容量是标准DRAM的多倍。根 据科创板日报援引Digitimes报道，三星电子将针对12层HBM3E推出30%的降价策略以试图抢占市场， 单一产品的价格竞争策略或难以传导到DRAM等传统存储芯片。我们认为，存储原厂此前减产效应显 现，供需关系好转，且AI拉动HBM、ESSD等存储需求提升，另外，消费电子旺季备货、补库存需求提 升，有望共同带动存储价格回升趋势延续。国内存储厂商有望在先进 ...

涉及的行业与公司 * 行业为存储芯片（内存）行业，特别是DRAM和NAND闪存 [1] * 涉及的公司主要为韩国存储芯片制造商三星电子（SEC）和SK海力士（SKH） [1] 核心观点与论据 业绩展望与市场预期 * 第三季度业绩强劲已被市场充分预期，投资者更应关注2026年资本支出指引以评估存储厂商的供应纪律承诺以及对OpenAI星门项目进展的可见度 [1] * 存储股在过去3个月上涨136%（同期费城半导体指数上涨24%），因内存AI生态系统中重要性提升以及持续的供需紧张预期 [1] * 尽管存在宏观不确定性且股价大幅上涨可能已计入直至2027年上半年的盈利预期，导致回调可能性，但公司建议逢回调买入，着眼于更持久的高位存储上行周期 [1] 资本支出与供应纪律 * 历史经验表明，资本支出上修评论往往预示着存储周期见顶和股价下跌，但此次为满足星门项目需求的资本支出增长应会受到市场欢迎 [1][7] * 在即将到来的业绩会上，预计存储厂商会对明年增加资本支出的必要性持合理乐观态度，但不会给出具体数字 [7] * 公司预计2026年三星电子和SK海力士的存储资本支出分别为59.1万亿韩元和31万亿韩元，高于市场共识的56万亿韩元和27万亿韩元 [7] * 在设备资本支出和基础设施资本支出之间，预计基础设施将推动存储资本支出上升，并继续优先投资DRAM而非NAND [7] * 考虑到绿地晶圆厂建设需约24个月以及有限的存储产能增加，预计供需紧张将持续至2026年并可能延续到2027年上半年，这有利于存储平均销售价格趋势 [1] 产能规划与星门项目 * 三星电子P4-1和P4-3将在未来12个月内投产，设计产能约为20-22万片晶圆/月（基于1z/1anm制程），P4-2和P4-4将在未来24-36个月内支持产能上线 [1][4] * SK海力士M15X工厂将于2025年第四季度投产，专门生产HBM，设计产能为9万片晶圆/月（基于1bnm制程），在龙仁第一阶段于2027年中投产前产能增加有限 [1][4] * OpenAI星门项目要求到2029年提供90万片晶圆/月的DRAM产能，这约占DRAM总产能的近一半，但短期内关于该项目进展的评论可能有限 [36] 价格与盈利展望 * 预计DRAM平均销售价格在2025年第四季度和2026年第一季度将环比上涨6%-11%，传统DRAM利润率将从2026年第一季度起超过HBM利润率 [13] * 模型显示传统DRAM盈利能力在峰值时将超过70%，略高于前一个利润率峰值（预计在2026年第二季度至第三季度） [13] * 尽管对DRAM平均销售价格上行周期充满信心，但对利润率超过上述水平的可持续性持谨慎态度 [16] HBM技术竞争与展望 * 预计SK海力士将早于竞争对手宣布HBM4认证（不晚于2026年第一季度初），且HBM4价格溢价低于市场担忧（预计较HBM3E 12-Hi溢价35%，绝对价格为2.3美元/Gb） [17] * 预计三星电子将强调来自AMD/博通的强劲近期HBM位元增长，以及可能满足英伟达引脚速度要求的正面前端HBM4芯片性能 [17] * 进入2027年，预计SK海力士将在HBM4E周期拉大与同行的差距，并预计其16-Hi HBM4E份额将逐年增加 [17] 公司比较与估值 * 在强劲的传统存储价格趋势下，预计三星电子与SK海力士之间已扩大的基本面差距将在未来12-18个月内收窄，这可能有助于缩小两者之间的市净率倍数差距（当前为48%，历史平均为11%） [25] * 然而，在2027年下半年，预计绝对的DRAM营业利润差异将再次扩大，因预计SK海力士将在Rubin-Ultra GPU的16-Hi HBM4E中获得更高份额 [25] * 中长期仍更偏好SK海力士，但短期内因估值追赶可能更看好三星电子 [1] * SK海力士市净率已突破历史最高范围达2.46倍远期市净率，三星电子市净率为1.3倍，低于2021年1月的峰值1.9倍 [36] 其他重要内容 * 提供了三星电子和SK海力士各工厂的设计产能和投产时间线详细表格 [4] * 提供了三星电子和SK海力士详细的存储位元增长和平均销售价格季度预测表格 [17] * 展示了三星电子、SK海力士与其他全球存储厂商及费城半导体指数的近期股价表现对比 [46] * 包含大量图表数据，说明历史资本支出与股价关系、HBM销售与利润结构、公司间估值比较等 [8][9][10][11][14][15][18][19][20][23][24][26][27][28][29][33][38][39][42][45]