行业与公司概览 * 行业聚焦于下一代免疫肿瘤学（IO）疗法，包括双/三特异性抗体（如PD-1/VEGF、PD-1/IL-2、PD-1/VEGF/CTLA4）[1] * 涉及公司：Akeso（9926.HK）、Innovent（1801.HK）、3SBio（1530.HK）、Sino Biopharm（1177.HK）、Junshi（1877.HK）[1][5][27][32][35][37] --- 核心观点与论据 市场潜力与临床数据 * 下一代IO疗法总潜在市场（TAM）预计超620亿美元（基于现有PD-1市场峰值预测）[2][19] * Akeso的ivonescimab在HARMONi-2/HARMONi-6试验中显示PFS显著改善（HR 0.46-0.51），且OS数据积极[2][29] * Innovent的IBI363在IO治疗过的NSCLC和冷肿瘤（如MSS CRC）中表现优异（ORR 23.5%-28.4%）[2][15][33] 商业开发机会 * Keytruda/Opdivo专利2028年到期，跨国药企（MSD/BMS/Pfizer等）积极寻求管线补充[3][24] * Akeso的AK112海外估值达150亿美元（假设30%市场份额+60%成功概率）[4][18] * 3SBio与辉瑞合作推进SSGJ-707（PD-1/VEGF），海外峰值销售预测上调至45亿美元[28] 目标价调整 * Akeso目标价从98港元上调至185港元（移除高风险评级）[5][31] * Innovent目标价从90港元上调至105港元[5][34] * 3SBio目标价从21港元上调至36港元[5][28] * Junshi目标价从17港元上调至32港元[5][36] * Sino Biopharm目标价从6.2港元上调至8.8港元（因收购LaNova管线）[5][38] --- 关键数据与估值 候选药物估值（图1） | 候选药物 | 公司 | 机制 | 阶段 | 海外份额假设 | 估值（十亿美元） | |----------|------|------|------|--------------|------------------| | AK112 | Akeso | PD-1/VEGF | 美国III期 | 30% | 14.5 [12] | | IBI363 | Innovent | PD-1/IL-2 | 中国III期 | 22% | 8.9 [12] | | SSGJ-707 | 3SBio | PD-1/VEGF | 中国III期 | 15% | 6.0 [12] | 财务预测调整 * Akeso 2024年收入21亿元人民币，2026年EPS从0.59元上调至0.65元[30][8] * Innovent 2024年EPS从0.045元下调至0.041元[8][33] --- 潜在风险 * 临床失败风险（如AK112在1L NSCLC的III期结果不及预期）[68] * PD-1市场竞争加剧导致定价压力[63][77] * Sino Biopharm的生物类似药集采降价超预期[82] * Junshi因商业化历史短维持高风险评级[77] --- 其他重要信息 * 全球药企IO管线布局（图6）：MSD（LM-299）、BMS（BNT327）、AZN（Volrustomig）等均布局下一代IO[25] * 关键催化剂：Akeso的AK104全球III期启动（2H25）、Junshi的JS207数据读出（3Q25）[35][29] ``` 注：所有数据引用自原文标注的文档ID，单位已统一换算（billion=十亿，million=百万）。未提及部分（如Bull/Bear案例）因无实质内容省略。