报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 鉴于持续的通缩压力和维持宽松货币政策的需求，预计人民币不会大幅升值，允许人民币升值不足以达成贸易协议，也无法实现可持续的经济再平衡 [1][6] - 从解决贸易紧张问题、应对通缩挑战、助力经济再平衡三个角度看，人民币不太可能大幅升值，全球外汇策略团队预测到2026年年中美元将贬值6.2%，中国经济团队预计同期美元兑人民币将升值0.9%，而其他亚洲货币平均升值3.5% [9] 根据相关目录分别进行总结 人民币与20世纪80年代中期日元的相似性 - 1985 - 1995年，日元兑美元升值211%，实际有效汇率升值84%，投资者因中美贸易紧张和货币升值讨论，将当前中国宏观形势与20世纪80年代中期日本相类比 [7] 评估人民币是否会升值的三个角度 货币升值能否解决贸易紧张问题 - 仅货币升值不足以获得实质性关税减免，中美贸易关系存在国家安全等复杂问题，货币升值无法持续减少中美贸易顺差 [10][11] - 2005 - 2007年和2010 - 2014年，人民币兑美元两次升值13%，中美贸易顺差未缩小反而扩大 [12] - 中美贸易逆差反映两国增长模式问题，美国消费高储蓄低，中国依赖高储蓄和高投资，缩小贸易顺差需改变两国增长模式 [13] - 增加从美国采购存在战略竞争、美国产能限制等实际障碍，美国制造业工资成本是中国五倍，中国在全球供应链中占比41%，美国仅13% [14][17] 货币升值对中国债务 - 通缩挑战的影响 - 宏观条件不支持人民币大幅升值，经济面临持续通缩压力，首席经济学家预计进一步降息，政策倾向管理货币走弱或控制升值节奏 [23] - 出口占GDP比重20%，货币升值带来的汇兑损失将打击出口商，6月主要港口集装箱吞吐量增速放缓，出口增长可能进一步放缓，净出口对2025年第一季度实际GDP增长贡献率达40% [24] - 货币大幅升值会压低进口和生产者价格，削弱企业利润增长，企业削减工资增长，抑制总需求，加剧通缩压力 [25] - 1985 - 1995年日元大幅升值，导致日本出口竞争力下降，全球出口市场份额从1987年1月的10.4%降至1990年9月的8.5%，企业最终削减工资，抑制消费增长 [32] 货币升值是否有助于中国经济再平衡 - 实现可持续再平衡不止需要货币升值，中国政策制定者偏好投资，财政扩张刺激消费会增加债务负担，当前刺激消费措施规模不足且一次性，社会福利改革实施缓慢，农民工储蓄率达46%，高于全国平均 [41][42] - 政策制定者通过降息将实际利率与实际GDP增长率的差距控制在200个基点以上，但预计2025年下半年经济增长放缓，央行将在第四季度再降息15个基点 [43] - 1985 - 1995年日元持续升值未实现可持续再平衡，国民储蓄率、投资率上升，消费率下降，通缩导致债务与GDP比率大幅上升 [46][54]