涉及行业与公司 * 行业：中国经济、宏观政策、基础设施、房地产、汽车、家电、消费电子、建材（水泥）[1][3][7][13][14][18] * 公司：摩根士丹利（研究发布方）[2] 核心观点与论据 宏观经济开局：基建投资强劲，私人消费疲软 * 年初经济呈现由基础设施投资引领的强劲开局，但私人消费依然疲软[1] * 近期政策加码支持资本支出：主要基础设施项目的中央预算预批准额度提高至2950亿元人民币（2025年为2000亿元）[3] * 一季度地方政府债券发行计划更为激进：18个省份计划发行6650亿元新债（2025年同期实际发行4220亿元）[3][4][5] * 建筑活动势头改善：水泥周度出货量出现反季节性反弹，2025年12月建筑业PMI环比表现强劲（高于0.3的历史12月均值）[7][8] 外部需求保持韧性，内部消费动力不足 * 2025年12月出口可能保持韧性：对美货运集装箱船数量稳定，韩国对华进出口及中国总出口数据表现强劲[9][10][11] * 家庭消费增长因以旧换新政策效果减弱而进一步放缓：汽车和家电（空调、冰箱、洗衣机）的线上销量同比增速显示疲态[13][14][16] * 持续的房地产价格下跌加剧了负财富效应，进一步拖累消费[18] * 2026年以旧换新计划规模相似但起点更弱：汽车补贴平均每辆减少（改为按售价的百分比计算，上限不变），家电补贴覆盖品类从12类缩减至6类，每单位补贴金额降低[19] 通胀与价格压力：短期上行难持续，通缩仍是主要拖累 * 近期CPI上行受黄金和食品价格推动，但剔除黄金后的核心CPI环比增速放缓[20] * 上游价格（商品PPI）上涨，但下游PPI（非商品PPI）仍然疲软[20] * 通胀数据的上行可能是短暂的，国内通缩是经济持续的拖累因素[21][25] * 摩根士丹利预计GDP平减指数同比负增长将从2023年第二季度持续至2027年第一季度，长达16个季度[26] 人民币汇率展望：上调预测，但仍低于共识 * 摩根士丹利上调了人民币汇率预测，以反映逐市调整和强劲的出口[23] * 但预测仍略低于市场共识，原因是2026年下半年美元可能走强以及持续的国内通缩压力[25] * 2026-2027年强劲的出口势头将为人民币提供稳定的顺风：基于贸易紧张局势缓解、全球需求复苏范围扩大以及中国的出口竞争力[28][29] * 通缩造成的实际有效汇率（REER）与出口之间的巨大差距可能不会显著扩大[30][31] * 尽管经常账户盈余强劲，但在持续通缩的背景下，资本流动仍然疲弱[33] * 在通缩时期人为制造强势货币可能适得其反：削弱可贸易部门（少数支撑增长的领域之一）的名义收入基础，并通过进一步降低进口价格来强化低迷的价格预期[36] 未来2-3个月的关键观察点 * 2026年一季度基础设施债券发行和地方债务置换的进度[22] * 消费品以旧换新计划的推出情况，以及农历新年假期的消费势头[22] * 全国人大会议后抵押贷款补贴试点计划的设计和覆盖范围[22] 其他重要内容 * 报告日期：2026年1月11日[1] * 报告标题/主题：修正人民币汇率预测，但通缩使预测低于共识；年初公共资本支出强劲，私人消费疲软[1] * 报告作者：摩根士丹利首席中国经济学家Robin Xing及经济学家Jenny Zheng[2] * 数据来源：政府网站、彭博、Haver、CEIC、摩根士丹利研究[6][12][16][27][32][34] * 免责声明：报告包含大量法律、合规及分发地区限制的声明[37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][48][49][50][51][52][53][54][55]