涉及的行业与公司 * 行业为中国房地产行业 重点关注房地产开发企业[1][8] * 涉及的公司包括出险开发商 如Sunac（融创） Country Garden（碧桂园） CIFI（旭辉） Logan（龙光）[3][12] 以及优质中型开发商 如CR Land（华润置地）和C&D International（建发国际）[4][5] 此外还提及了Greentown（绿城中国） Vanke（万科） Yuexiu（越秀） Longfor（龙湖）等多家企业[4][17][21] 核心观点与论据 * 投资逻辑应从贝塔转向阿尔法 尽管困境开发商债务重组取得进展 但其整体重组方案中的重要组成部分——强制可转换债券（MCB）会带来显著的股权稀释风险 这对寻求贝塔机会的投资者而言是特定风险 不应被忽视[2] * 以融创为例 其股价在债务重组取得进展时得到支撑 但在债券转换日后承受了巨大压力 转换后一个月股本增加54% 股价下跌37%[3][10] * 估算出险开发商的股本在MCB转换后将增加75%至114% 即便债务减少大大缓解了财务负担 其股价仍面临相当大的下行风险[3][12] * 投资者风险偏好仍在上升 证据包括绿城中国发布盈利预警和建发国际进行配股后 其股价展现出的韧性 部分投资者风险偏好下降 开始关注困境房企的机会 但报告认为中型开发商凭借良好的基本面和盈利扭转故事 具备更好的风险回报[4] * 股票偏好上 推荐华润置地和建发国际（均给予买入评级） 看好其中期的阿尔法收益 源于其强大的执行能力和差异化优势 两者年初至今股价已上涨36%至44% 预计未来仍有重估催化剂 包括即将到来的2025年上半年业绩中显示的利润率恢复 收购优质土地以及高端项目提价 令人失望的全国数据对其股价影响可能减弱[5] * 观点面临的风险包括高端项目销售和价格不及预期 土地市场降温 以及对通缩和宏观经济的担忧加剧[5] 其他重要内容 * 报告提供了大量估值数据 包括国有企业开发商的前瞻市盈率（PE） 净资产价值（NAV）折让 市净率（PB） 净负债率等[17][20][21] * 对华润置地采用NAV估值法 目标价43.2港元 较当前股价有33.2%上行空间 NAV折让设定为32%[23] * 对建发国际同样采用NAV估值法 目标价19.9港元 较当前股价有11.9%上行空间 NAV折让设定为53%[23] * 报告包含详细的免责声明和披露附录 说明了评级方法 目标价设定规则 分析师认证 潜在利益冲突等[6][25][26][27][31][40][45]