行业与公司 * 行业涉及稳定币与金融系统 特别是支付稳定币的采用及其对美国金融系统结构的影响[2][3] * 公司为高盛 Goldman Sachs & Co LLC 其研究团队分析了稳定币对国债需求 银行系统及更广泛金融系统的影响[1][2][3] 核心观点与论据 **稳定币对银行系统的影响** * 银行存款大规模迁移至稳定币可能导致银行系统整体规模缩小 但初期对总存款的影响相对中性 因为资金可能在不同银行间转移而非完全离开系统[2][4][5] * 从系统层面看 这种迁移会改变市场参与者的相对收益率考量 出售国债的投资者B现在持有存款 其收益率可能显著低于国债收益率（在非零利率下限ZLB时期通常如此）[6] * 为补偿收益率损失 存款利率必须上升 或者投资者会将资金从存款转向其他更接近国债回报的短期证券（如货币基金 回购协议或FHLB票据） 这将导致银行融资组合变得更昂贵且存款占比可能降低 最初侵蚀银行净息差 长期则对银行系统和信贷中介产生更持续的影响 最终导致存款池和银行系统规模缩小[7] * 银行可以通过提供代币化存款等方式来缓解此类风险[9] **银行异质性与风险** * 银行间的异质性是一个重要考量因素 若银行间的准备金或安全资产分布不均 存款从那些安全资产较少或流动性约束较紧的银行迁出 更可能迫使这些银行清算其他资产以满足流出（类似于硅谷银行SVB在更极端情景下的经历）或寻求替代性且可能更昂贵的融资来源[14] * 这些风险对于存款基础更集中或易流失（例如企业存款多于零售存款）且总体上更依赖存款融资的银行（通常是较小的银行）更大 图表显示资产规模小于100mn的银行其存款占总资产比例接近90% 而资产大于250bn的银行该比例约为65%[12][13][15] * 在当前背景下 流动性约束渠道可能尤其相关 因为放松SLR约束和今年CCAR测试的提案导致CET1要求降低 流动性法规被视为对银行未来最具约束力的因素[15] * 银行间准备金分布不均及其带来的管理全系统流动性的挑战和风险是政策制定者面临的持续挑战 稳定币与银行存款竞争的可能性为银行管理流动性需求增加了另一层考量 在压力时期可能成为额外的风险来源[16] **外国需求与国债影响** * 外国人对美元稳定币的需求可能来自三个方面 1 从传统美元资产（如国债或其他美元资产）转换而来 但鉴于稳定币的收益率劣势 这种情况相对不太可能 2 从外国人持有的美元实物现金转换而来 3 来自目前无法通过传统渠道获得美元的外国人[19][20] * 将实物现金转换为稳定币在短期内会代表对国债需求的净增长 但长期可能被美联储运行更小的资产负债表所抵消 美联储估计截至2025年第一季度 外国人持有约1万亿美元流通货币 约占流通中现金的一半[19][23][26] * 对于目前无法通过传统渠道获得美元的外国私人投资者而言 稳定币代表了对美元资产和国债的真正增量需求来源 但这最终会体现为传统外汇交易 对汇率造成压力 若这种压力源变得足够大 外国政府可能会实施类似的资本管制 因此这种需求的益处最终取决于稳定币在外国与传统资本流动渠道相比的监管差异 而非稳定币本身的特性[20][21] 其他重要内容 * 报告包含多个图表展示数据 例如 Exhibit 1 显示银行存款收益率通常远低于国库券或其他货币市场工具 Exhibit 2 显示较小银行相对更依赖存款融资 Exhibit 3 显示外国人持有约1万亿美元实物美元现金 占流通总量近一半[10][12][23] * 报告末尾列出了跨资产的最佳交易想法 涉及多种货币对 利率和债券的看涨或看跌头寸 但这些与稳定币核心讨论无关[24][27][28] * 报告包含大量标准免责声明 监管披露和全球分销信息 表明其性质为高盛全球投资研究部门发布的研究报告[29][30][31][32][36][39][40]