纪要涉及的公司 Amphenol Corp.（APH） 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 1. 维持对Amphenol Corp.股票的买入评级，认为公司将继续受益于强大的产品组合、多元化的终端市场敞口和运营执行能力，支持其内容驱动的增长和利润率扩张 [1][2][29] 2. 虽然投资者对数据中心需求的可持续性存在担忧，但Amphenol的第三季度指引仍远高于市场共识，且管理层对未来数据中心部署的定位表态积极 [16][29] 3. 公司在工业终端市场的周期性增长有所改善，在汽车和航空航天与国防等其他市场也有内容/需求驱动因素，预计并购将继续推动有机增长 [16][29] 4. 鉴于股价回调和盈利增长，APH相对于标准普尔500指数的估值溢价处于历史区间的低端，在公司每股收益增长、自由现金流转换和创纪录利润率的背景下，估值具有吸引力 [17][30] 论据 1. **业绩表现** - 2025年第二季度营收约为56.5亿美元，同比增长57%，有机增长41%，高于高盛和市场预期；调整后运营利润率为25.6%，同比提高约430个基点，连续五个季度创历史新高；运营每股收益为0.81美元，高于指引上限和市场预期 [18][19] - 2025年第二季度订单为55.23亿美元，同比增长36%，环比增长4%，订单出货比为0.98 [24] - 自由现金流为11.23亿美元，占营收的20%；公司在第二季度使用1.6亿美元进行股票回购，2亿美元用于分红 [20] 2. **各终端市场情况** - **汽车**：2025年第二季度销售额占比14%，同比增长10%，有机增长8%，环比增长7%；预计第三季度销售额因季节性因素略有下降 [22][27] - **工业**：2025年第二季度销售额占比19%，同比增长25%，有机增长12%，环比增长11%，有机增长得益于替代能源、仪器仪表、医疗、工业电动汽车和工厂自动化等领域的改善；预计第三季度销售额因季节性因素略有放缓 [22][27] - **移动设备**：2025年第二季度销售额占比6%，同比增长14%，有机增长14%，环比增长4%，智能手机和笔记本电脑的强劲表现部分抵消了平板电脑产品销售的下降；预计第三季度销售额将实现高个位数增长 [26][27] - **IT和数据通信**：2025年第二季度销售额占比36%，同比增长133%，有机增长133%，环比增长29%，增长得益于人工智能相关产品销售以及基础IT数据通信业务的增长，预计人工智能产品营收约为10亿美元；由于执行情况良好，公司在第二季度提前交付了价值约1.5亿美元的第三季度客户项目产品；预计第三季度销售额将在中高个位数范围内放缓 [26][27] - **军事**：2025年第二季度销售额占比9%，同比增长25%，有机增长18%，环比增长13%，国防市场各细分领域实现广泛增长；预计第三季度销售额将因收购Narda而略有增加 [26][27] - **商业航空航天**：2025年第二季度销售额占比5%，同比增长50%，有机增长8%，环比增长6%，受益于去年收购CIT以及在下一代商用飞机上扩大内容的持续进展；预计第三季度销售额将实现低个位数增长 [26][27] - **通信网络**：2025年第二季度销售额占比11%，同比增长143%，有机增长16%，环比增长30%，得益于收购Andrews以及通信网络运营商和无线设备制造商支出的增加；预计第三季度销售额将维持在第二季度水平，增量利润率可能接近30% [26][28] 3. **展望** - 公司预计2025年第三季度营收在54亿至55亿美元之间，同比增长35%，运营每股收益在0.77至0.79美元之间，均高于高盛和市场预期 [25] - 提高2025/2026/2027年每股收益预期至3.02/3.40/3.65美元，主要基于更高的营收和息税前利润率 [31] - 将12个月目标价从115美元提高到124美元，基于35倍（此前为37倍）应用于正常化每股收益估计值3.55美元（此前为3.10美元） [32] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **收购信息**：公司在2025年5月以约3亿美元收购了Narda - MITEQ，该公司主要为国防市场设计和制造有源射频互连组件，年销售额约为1.2亿美元 [20] 2. **估值和风险** - 提高2025 - 2027年的营收、息税折旧摊销前利润、息税前利润、每股收益等多项财务指标的预测 [3][9][13] - 关键下行风险包括营收增长、利润率、关税、与中国的贸易情况以及公司继续成功执行并购的能力 [33] 3. **研究相关说明** - 高盛因子分析通过比较股票的关键属性（增长、财务回报、倍数和综合）与市场和行业同行，为投资提供背景 [37] - 并购排名用于评估公司被收购的可能性，Amphenol Corp.的并购排名为3，代表被收购的可能性较低（0% - 15%），不影响目标价格 [39] - 量子是高盛的专有数据库，可用于深入分析单个公司或比较不同行业和市场的公司 [40] - 报告中评级是相对于覆盖范围内的其他公司，同时披露了高盛与Amphenol Corp.的多种业务关系 [41][42] - 介绍了评级、覆盖范围和相关定义，以及总回报潜力、价格目标和时间范围的计算方法 [55][56] 4. **全球业务和监管披露** - 高盛在全球多个地区开展业务，研究报告在不同地区由不同的关联公司分发，并需遵守当地的法律法规和监管要求 [51][52][59][60][61][63] - 报告包含各种监管披露，如所有权和利益冲突、分析师薪酬、非美国分析师规定等，提醒投资者注意投资风险和交易成本 [48][49][64][70][71] - 高盛全球投资研究向客户提供的服务水平和类型可能因多种因素而异 [72]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：工业科技、制造业、零售业、电商等 [9] - 公司：Zebra Technologies (ZBRA) 核心观点和论据 营收增长 - 2025年营收增长指引为3% - 7%，年初至今需求趋势强劲，Q1处于指引范围高端，Q2预计为中个位数增长，客户未因关税不确定性推迟或延迟项目 [3] - 虽有积极势头，但考虑到市场不确定性，下半年增长预期较为温和，需关注项目管道在夏季及下半年的演变 [4] 客户不确定性与指引保守性 - 客户不确定性主要围绕关税的直接和间接影响，虽年初至今业绩表现出色、外汇状况改善且有收购，但为降低下半年风险，未提高指引 [5][6][7] 各垂直市场需求趋势 - 各垂直市场在去年下半年至Q1实现加速增长和复苏，制造业虽增长为高个位数，落后于其他双位数增长的垂直市场，但仍是机会，公司在制造业核心业务市场份额相对较低，拓展机器视觉和RFID带来新机遇 [9][10] 大订单活动 - 1000万美元以上的大订单数量远低于2021和2022年的峰值，甚至低于疫情前水平，客户仍在消化当时部署的设备，未来几年设备更新换代是机会 [13] 关税影响 - 截至5月，关税对业务的直接成本影响已反映在指引中，假设全年关税无变化，出口中国的关税从145%降至10%，移动计算平台除20%芬太尼关税外有电子豁免，墨西哥有USMCA豁免，全年影响约7000万美元，其中包括Q2初提价带来的5000万美元收益，年化影响约8000 - 9000万美元，且会随关税税率变化而改变 [15][16][17] - 对移动计算平台提价至少10%，假设最终关税至少为10%，待豁免转为正式政策后再调整计划 [20] - 提价后需求弹性方面，过往提价未对需求产生重大影响，目前提价时间短，尚未看到影响，会持续监测并灵活调整价格 [24] - 2026年实现关税价格成本净美元中性为最终目标，但目前难以预测，需明确长期关税政策和全球格局后制定计划 [26] - 关税回滚对定价决策影响不大，定价主要取决于最终关税税率和移动计算平台的电子豁免情况，历史上10%的提价具有粘性，会根据最终税率调整价格 [28][29] 采购策略 - 目标是进一步降低从中国的采购比例，目前中国占美国进口的30%，已采取行动将其降至该水平，后续待明确最佳落地成本后，下半年将继续执行降低计划，但部分组件和服务零件仍会从中国采购 [30][31][32] - 难以确定能否将中国进口比例降至10%，需综合考虑关税成本、整体弹性和效率等因素，团队已对多种情景进行建模，待政策明确后可快速行动 [33][34] - 目标是实现全球生产平衡，国内生产因大部分组件来自东南亚而面临挑战，公司通过与第三方JDM合作，利用其全球制造基地实现生产灵活性 [35][36] 长期有机增长 - 公司长期有机增长目标为5% - 7%，2025年指引中点与2019年相比复合年增长率约为2.5%，未来几年有望恢复到更高增长水平，大型设备更新周期是关键机会，预计将恢复到疫情前的稳定节奏，实现可持续增长 [37][38][42] - 目前移动计算安装基数比2019年高35%，设备使用年限处于4 - 6年的最佳更换期，为长期增长提供信心，公司将通过技术优势激励客户进行设备更新 [43] 利润率 - 今年EBITDA利润率预计收缩50个基点，其中关税影响约100个基点，核心非关税基础上仍有30%以上的增量 [44] - Q1实现创纪录的毛利率，显示出业务在无供应链中断和关税逆风时的盈利潜力，公司可通过拓展新业务（如机器视觉、软件）、提高生产力和运营效率来扩大盈利能力，且由于轻资产和固定成本结构，销量杠杆将推动EBITDA在未来几年扩张 [45][46] 业务板块 - 机器视觉业务是长期增长和盈利的驱动力，通过收购Matrox、Adaptive Vision和Fotoneo以及有机投资固定工业扫描，公司拥有从高端到低端的完整解决方案，软件是机器视觉业务的差异化因素，可带来 recurring revenue [48][49][50] - 软件业务通过推出WorkCloud Sync整合任务和通信平台，与移动计算业务集成，提供 recurring revenue，与机器视觉业务互补 [51][52] 资本配置 - 过去四个季度产生超10亿美元自由现金流，资产负债表和资本结构良好，可更积极地进行资本返还，优先平衡并购和股票回购，目前债务杠杆约为1.2倍，不急于采取行动 [53][54][55] - 并购主要标准包括是否适合公司组合、与核心业务和客户是否有协同效应、文化是否契合以及能否为股东带来长期有吸引力的回报 [56][57] 收购Fotoneo - 该业务规模较小，实现双位数增长，为营收贡献约30个基点，预计未来几年回报高于加权平均资本成本 [58] - 与公司现有业务在3D机器视觉方面完美契合，此前有OEM合作关系，与Matrox的解决方案协同工作，为市场提供独特价值主张 [59][60] 自由现金流 - 长期目标是实现超过100%的自由现金流转换，业务模式允许快速将采购的成品通过分销网络销售，常能在付款前收款，随着营运资金余额（特别是库存）的减少，有望继续实现这一目标 [61][62] 渠道库存 - 因供应链挑战和市场低迷，库存曾面临困境，过去几年取得显著进展，但仍需减少5000 - 1亿美元库存，预计2026年实现，今年库存会因生产地点变更、关税管理等因素有所波动 [64][65] 其他重要但可能被忽略的内容 - 公司CFO Nathan Winters参加会议，解答关于公司业务、财务等方面的问题 [1] - 会议于2025年5月21日上午8:35举行，是会议的第二天 [1]