基金业绩概览 - 第三季度旗舰离岸基金实现3.2%的净回报率，年化净回报率为13.2% [2][3] - 基金表现低于预期，主要因事件驱动型头寸中的几个最大持仓表现疲软，包括Kenvue [4] - 新系列（不包括遗留私募投资）的第三季度回报率为3.5%，年化净回报率为13.1% [33] 投资组合表现分析 - 当季前五大赢家为台积电、英伟达、CRH PLC、Comfort Systems USA和太平洋燃气与电力公司 [4] - 当季前五大输家（不包括对冲头寸）为Kenvue、DSV A/S、Primo Brands Corp、伦敦证券交易所集团和Flutter Entertainment [4] - 公司信贷业务第三季度总回报率为4.0%（净回报率3.7%），年初至今总回报率为7.2%（净回报率5.4%） [20] 人工智能与半导体行业观点 - 人工智能相关计算需求出现实质性加速，原因在于推理模型和训练方法的演进大幅增加了计算强度 [6][7] - 市场仍处于计算能力受限的状态，这对台积电和英伟达等现有投资有利 [8] - 高带宽内存市场正经历去商品化初期，HBM因其差异化和设计周期粘性，价格是传统DDRx DRAM的4-5倍 [10][11] - SK海力士是HBM市场领导者，市占率超过50%，但其2026年预期市盈率仅为7倍，远低于竞争对手 [12] 国际市场的投资机会 - 在韩国市场投资SK海力士及其控股公司SK Square，后者持有前者20%股份，投资SK Square相当于以近60%的估值折价投资SK海力士 [9][12] - 在日本市场投资荏原制作所，该公司是半导体生产设备化学机械抛光工具领域的领先供应商，将受益于人工智能芯片对先进封装结构的需求 [9][13][14] 信贷市场动态与机会 - 特定信贷事件（如次级汽车贷款领域）为活跃于该领域的对冲基金创造了不良交易机会 [17][18] - 第一品牌公司申请破产后，其第一留置权定期贷款从90多美元跌至约12美元，影响了规模1万亿美元的CLO市场 [19] - 高收益债券利差持续收窄，但杠杆贷款市场的违约率（包括重组）运行在5%以上，复苏率比十年前低20%以上，创造了机会 [21] 具体持仓与市场事件 - 手工艺品零售商Michaels是季度最大贡献者，受益于竞争对手破产带来的市场空间和提价能力 [22] - 对埃隆·马斯克旗下X和X.AI公司的信贷敞口也为业绩做出贡献，认为这些证券估值极其便宜 [23] - 电子艺界宣布历史上最大的550亿美元杠杆收购，但认为其杠杆背景与2008年金融危机前的巨型交易不具有可比性 [24] 市场展望与风险观察 - 美联储降息周期以及对人工智能的持续投资为有利的市场条件提供了支撑 [5] - 正在密切关注人工智能基础设施投资的空前规模，其资本需求数倍于约3万亿美元的高收益和杠杆贷款市场总和 [25] - 在结构性信贷领域，随着美联储降息，银行和保险资本继续购买投资级风险，利差普遍收窄，为购买有硬资产支持的整体贷款和证券化融资创造了良好环境 [26]