投资评级与目标价 - 报告维持药康生物“买入”投资评级 [1] - 目标价为人民币39.32元 [1][5] - 收盘价（截至2026年10月28日）为28.99元，市值118.91亿元 [7] 核心观点 - 看好海外业务及工业端需求释放驱动持续增长，维持“买入”评级 [1] - 前三季度营收7.24亿元（+25.79%yoy）、归母净利润1.70亿元（+54.79%yoy）、扣非净利润1.53亿元（+64.88%yoy） [1] - Q3营收2.64亿元（+31.71%yoy）、归母净利润0.59亿元（+52.07%yoy）、扣非净利润0.57亿元（+91.11%yoy） [1] - 前三季度净利率同比提升4.4pct [2] - 前三季度经营性净现金流1.92亿元（+120.47%yoy） [2] 收入及利润驱动因素 - 海外业务拓展步入正轨，前三季度海外收入1.7亿元（+62.0%yoy），Q1/Q2/Q3分别+71.8/58.5/57.6%yoy，环比+15.5/10.7/7.1%qoq [2] - BD热潮驱动国内临床前项目价值重估，工业端（尤其药效业务）需求明显复苏，前三季度工业收入4.0亿元（+56.2%yoy），Q1/Q2/Q3分别+38.85/63.73/63.95%yoy [2] - 运营效率优化，期间费用率下降 [2] 能力建设与业务拓展 - 品系研发：建立全球最大的基因工程小鼠资源库且持续推出新模型，配套完善的临床前药效平台；与益诺思达成合作，自研可用于GLP安评毒理环节的Hras小鼠模型（当前进口垄断） [3] - 市场开拓：1H26国内服务客户2,400+家，其中新增客户400+家；海外市场拓展亦收获颇丰 [3] - 产能投放：已启动扩产，1.8万笼新产能已于Q3投产，预计2026年底达产 [3] - 新业务：加速推进全人源抗体平台（苏州纽迈）商业化，增资灵康生物、拓展实验猪模型；纽迈自主研发一系列创新靶点抗体，部分项目已获得PCC分子，已实现抗体序列对外授权，并将争取实现PCC分子对外授权 [3] 海外增长势头 - 截至1H26海外已配备40+人团队且仍在扩容，加强对BD人员的业绩考核，有望优化投入产出比 [4] - 1H26服务海外客户320+家，其中新增客户90+家 [4] - 美国圣地亚哥新总部已于6M25启用，欧洲、亚太均设有子公司或办公室，本土化加速推进业务 [4] 盈利预测与估值 - 上调2026-28年归母净利润预测至2.23/2.76/3.32亿元（同比增速分别为57/24/20%），较前值2.16/2.66/3.19亿元小幅上调，主因提高对药效业务收入增速的预期 [5] - 对应EPS为0.54/0.67/0.81元 [5] - 给予合理估值161.29亿元（基于2026年PE 72.22x，前值2026年PE 86.55x），较可比公司均值65.65x和78.68x给予10%溢价，主因海外拓展见成效及率先受益于工业客户需求复苏 [5] - 2026-2028年营业收入预测分别为985.30/1,183/1,379百万元，同比+24.19/20.08/16.58% [10] - 2026-2028年毛利率预测分别为65.30/65.68/65.97%，净利率分别为22.67/23.36/24.08% [16] - 2026-2028年ROE预测分别为9.46/11.07/12.51% [10] 可比公司估值 - 昭衍新药2026E PE 37.48x、益诺思97.93x、奥浦迈50.50x、百普赛斯76.70x，平均65.65x [11] - 药康生物2026E PE 53.24x [10]