报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][9] 报告核心观点 - 美兰空港2026H1成本改善推动亏损收窄，但财务费用上升限制修复幅度 [1] - 国际客流延续较快增长，但非航收入弹性仍然有限 [2] - 母公司资产租金下降改善成本端，短期关注T3产能利用率变化及财务费用压力 [3] - 公司当前处于基本面底部，随着封关运作上行可期 [3] 2026年中期业绩总结 - 2026H1公司实现营业收入10.92亿元，同比增长1.14% [1] - 股东应占净亏损0.67亿元，较上年同期的0.70亿元收窄4.73% [1] - 营业亏损0.61亿元，同比收窄19.45% [1] - 上半年毛利率为6.4%，同比提升约3.4个百分点，主要得益于营业成本同比下降2.35% [1] - 营业成本10.21亿元，同比下降2.35%，员工费用及维修费用均有所下降 [3] - 折旧及无形资产摊销同比减少0.40亿元，主要受新资产租赁协议年租金由5.57亿元降至4.58亿元影响 [3] - 财务费用同比增长25.16%至0.72亿元，主要受租赁负债利息费用增加影响 [3] 运营数据与业务结构分析 - 2026H1美兰机场完成飞机起降9.56万架次、旅客吞吐量1408.18万人次、货邮吞吐量12.54万吨，同比分别增长0.03%、1.26%、7.48% [2] - 国际及地区旅客吞吐量87.47万人次，同比增长29.47%，占旅客吞吐量比例由上年同期的4.86%提升至6.21% [2] - 国内旅客量同比下降0.19% [2] - 航空性、非航空性收入分别增长1.10%、1.19% [2] - 贵宾室、货运及包装收入分别增长18.25%、4.54% [2] - 特许经营权收入受广告业务减少影响下降1.88%，租金收入下降3.79% [2] - 海南岛内消费需求有所改善，H1全省离岛免税零售额199.2亿元、购物人数279.4万人次，同比分别增长18.8%、12.6% [3] - 美兰T3航站楼已于2月启动试运行，机场整体保障能力提升至3000万人次 [3] 盈利预测与估值 - 考虑上半年受油价影响，居民出行成本抬高，公司收入及利润恢复节奏放缓，下修公司26-28年归母净利润至-0.6/2.3/4.0亿元 [3] - DCF测算得出每股合理价值9.99港元 [3] - 预计2026—2028年营业收入分别为22.54亿元、25.57亿元和28.36亿元，同比分别增长12.3%、13.5%和10.9% [16] - 预计2026—2028年旅客吞吐量分别达到2782万、3034万和3253万人次，同比分别增长3.6%、9.1%和7.2% [10] - 国际及地区旅客量预计达到199万、219万和241万人次，同比分别增长30%、10%和10%，占比由2025年的5.7%提升至2028年的7.4% [10] - 预计2026—2028年起降架次分别达到18.84万、20.18万和21.24万架次，同比分别增长8.9%、7.1%和5.3% [11] - 预计2026—2028年货邮吞吐量分别达到24.20万、28.47万和34.49万吨，同比分别增长18.0%、17.7%和21.1% [11] - 国际及地区货邮吞吐量预计达到4.50万、7.20万和11.51万吨，连续三年增长60%，占比由2025年的13.7%提升至2028年的33.4% [11] - 航空性业务收入预计2026—2028年分别达到12.11亿元、13.56亿元和14.55亿元，同比分别增长13.2%、12.0%和7.3% [17] - 非航空性业务收入预计2026—2028年分别达到10.43亿元、12.01亿元和13.81亿元，同比分别增长11.3%、15.2%和15.0% [18] - 特许经营权收入预计由2025年的4.36亿元增至2026—2028年的4.88亿元、5.99亿元和7.23亿元 [18] - 货运及包装收入预计分别达到1.32亿元、1.60亿元和2.00亿元，同比分别增长21.6%、21.2%和24.8% [18] - 在WACC假设为9.67%、永续增长率为1%的条件下，测算美兰空港合理价值约83.51亿港元，对应每股合理价值约9.99港币 [21]