**行业与公司概述** - **公司**：金山办公（Kingsoft Office，688111.SS）[1] - **行业**：办公软件与AI应用 --- **核心观点与论据** **1 财务表现** - **2Q25收入**：同比增长14%（1Q25为6%），达13.56亿人民币，主要驱动因素： - **ToB业务**：WPS 365收入同比增长62%[10] - **ToC订阅**：用户扩张推动增长，付费率6.4%[10] - **毛利率**：84.1%（符合预期），但运营利润低于预期25%，主因AI产品研发支出增加（4.88亿人民币）[10] - **净利润**：同比下滑3%至3.44亿人民币，低于高盛预期26%[10] **2 用户增长与AI进展** - **ToC月活用户（MAU）**： - 2Q25达6.51亿（同比+9%）[1][6] - **WPS AI MAU**：2Q25末达2950万（占ToC用户的5%）[1][6] - **AI产品布局**： - **WPS AI 3.0**：推出AI助手“灵犀”（Lingxi），支持文档修订、PPT生成等功能[9] - **免费试用策略**：吸引新用户，预计2H25 AI MAU加速增长[1] **3 估值与目标价** - **目标价**：下调至422人民币（原440人民币），基于2026E 66倍PE（维持“买入”评级）[14] - **风险**：ToB客户采纳放缓、AI变现不及预期、竞争加剧[20] --- **其他重要细节** **1 合同负债与现金流** - **合同负债比率**：2Q25升至41%（环比提升）[7][8] **2 盈利预测调整** - **2025-27E盈利下调**：因ToB软件增长放缓（中小企业支出疲软）[13] - **2025E净利润**：下调13%至19.8亿人民币[14] - **研发支出**：2025E Opex比率上调2.7个百分点[13] **3 竞争与市场定位** - **优势**：本地化办公软件龙头，整合定制化AI模型提升效率[1] - **挑战**：需应对订阅模式转型及AI产品商业化压力[13][20] --- **数据摘要** | 指标 | 2Q25值 | 同比/环比变化 | 来源 | |--------------------|----------------|-------------------|-----------| | 收入 | 13.56亿人民币 | +14% YoY, +4% QoQ | [10][11] | | WPS AI MAU | 2950万 | 占ToC用户5% | [1][6] | | 合同负债比率 | 41% | 环比提升 | [7][8] | --- **忽略内容** - 分析师联系方式、免责声明、监管披露等非业务相关内容[2][3][23-64]