报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][9][10] 报告核心观点与估值 - 2025年收入增长超预期，成功扭亏为盈，并确立API、Agentic AI和AI Platform为“三驾马车”增长格局，未来增长动力强劲 [3][9] - 基于2025年超预期业绩及管理层更高指引，上调2026-2027年收入预测，并新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.04亿元、0.33亿元、2.52亿元 [9][10] - 采用PS估值法，参考可比公司2026年平均PS，给予公司2026年收入预测3.5倍PS，对应合理市值337亿元，较当前市值有70%以上上涨空间 [9][10] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入71.35亿元，同比增长35.6%；实现经调整归母净利润0.1784亿元，去年同期为亏损2.65亿元，实现扭亏为盈 [9] - **毛利率**：2025年毛利率为34.8%，较2024年的42.7%下降，主要因产品结构变化，符合预期；2025年毛利为24.83亿元，同比增长10.6% [9] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为96.28亿元、130.37亿元、177.63亿元，同比增长率分别为34.94%、35.41%、36.25% [5][9] - **利润预测**：预计2026-2028年归属普通股东净利润分别为0.04亿元、0.33亿元、2.52亿元 [5][9] 业务分析：三驾马车格局 - **AI Platform (PaaS) 核心支柱**：2025年收入65.52亿元，同比增长32.0%，受益于国产化替代和“人工智能+”政策；旗下ModelHub XC信创模型社区已适配超3万个模型，兼容华为昇腾等国产算力 [9] - **API业务增长引擎**：2025年收入0.80亿元，同比增长129.2%，Token消耗量呈指数级增长；2026年前三个月Token收入已超2025年全年，增长弹性巨大 [9] - **Agentic AI业务势头强劲**：2025年收入5.03亿元，同比增长93.2%，采用“按结果付费”模式，已在电力交易等高价值行业成功落地并具备强可复制性 [9] 运营效率与市场地位 - **费用控制与人员精简**：2025年销售及营销开支2.052亿元，同比下降23.6%；行政开支1.544亿元，同比下降20.2%；雇员总数从2024年末的967名降至619名，同比下降36% [9] - **研发持续投入**：2025年研发开支23.374亿元，同比增长7.7%，主要由于云服务费用增加；2025年云服务及其他技术服务费达7.24亿元，2024年为2.33亿元 [9] - **市场地位与订单**：连续七年位居中国机器学习平台市场份额第一；截至公告日，在手订单金额超89亿元 [9] 市场数据与可比公司 - **市场数据**：2026年4月1日收盘价37.34港元，H股市值194.05亿港元，流通H股3.1955亿股 [6] - **可比公司**：选取金蝶国际、用友网络、鼎捷数智、科大讯飞、彩讯股份作为可比公司，这些公司主要服务B端客户、具备偏标准化产品/平台且提供AI产品 [10][11] - **可比估值**：可比公司2026年预测PS平均值为3.5倍 [11]