涉及的公司与行业 * **主要讨论公司**：**大梁科技** [1] 和 **汉昇数控** [1] * **相关公司**：Schmoll [2]、苏州维嘉 [5]、东台精机 [5]、Via Mechanics [5]、Amada [5]、三菱电机 [8]、DTECH [8]、中钨高新 [8]、Topoint [8]、Union Tool [8]、**汉昇激光** [6]、WUS [12] * **所属行业**：**AI PCB设备** [1]，具体为**PCB钻孔设备** [2]（包括机械钻孔和激光钻孔）及**钻头** [8] 制造 核心观点与论据 * **行业需求强劲，产能紧张**：大梁科技目前满负荷运转，订单能见度已排至2026年底 [1] 汉昇数控同样受益于AI PCB钻孔设备的强劲需求和供应链紧张 [6] * **产能与瓶颈**： * 大梁科技产能从每月250台提升至300台 [2] 汉昇数控产能约为每月1000台 [2] Schmoll产能为每月80台 [2] * 若全部生产AI PCB钻孔设备，有效产能将减半至每月150台 [2] * 主要扩张瓶颈并非关键零部件短缺，而是招募和培训合格的装配工程师 [1] 大梁科技考虑将部分生产流程外包 [2] * **AI产品贡献与毛利率**： * 大梁科技目标将AI/高端产品收入占比从2025年的约40%提升至2026年的60% [3] 汉昇数控目标从2025年的约30%提升至约60% [3] * 大梁科技管理层表示AI产品毛利率可能是非AI产品的2倍 [3] 汉昇数控非AI产品毛利率为24%-25%，AI产品毛利率超过40% [3] * **技术路径：机械钻孔 vs. 激光钻孔**： * 没有明确趋势表明激光钻孔设备将取代机械钻孔设备，因为激光钻孔机的钻孔速度和效率低于机械钻孔设备 [4] * 对于M9 CCL + Q-glass材料，大梁科技认为PCB制造商和钻头供应商将共同寻找减少钻头磨损的解决方案，而非必须使用超快激光钻孔设备 [1][4] * **竞争格局**： * PCB钻孔主要竞争者：Schmoll、汉昇数控、苏州维嘉、东台精机 [5] * 日本公司Via Mechanics专注于IC载板，并非大梁科技或汉昇数控的直接竞争对手 [5][9] * 花旗更看好汉昇激光，因其不仅受益于AI PCB设备需求，还受益于苹果的设备需求增长 [6] 其他重要内容 * **花旗对汉昇数控的投资观点**： * 重申对汉昇数控H股买入评级，目标价160港元，基于约41倍2026年预期市盈率 [13] 预计2026-2027年每股收益复合年增长率约70% [13] * 对汉昇数控A股目标价186元人民币，基于约55倍2026年预期市盈率 [15] 预计2026-2027年每股收益复合年增长率约70% [15] * 汉昇数控A股被评级为高风险，但强劲的设备需求带来的高盈利能见度缓解了股价风险 [16] * **花旗对汉昇激光的投资观点**： * 目标价103.0元人民币，基于49倍2026年预期市盈率 [17] 看好其由PCB和IT设备需求引领的“超级周期” [17] * **风险提示**： * **汉昇数控**：1) AI PCB设备需求不及预期；2) 因零部件成本上升导致毛利率不及预期；3) 行业设备供应增加导致价格竞争加剧 [14][16] * **汉昇数控上行风险**：1) AI设备需求强于预期；2) 产品结构优化推动毛利率好于预期；3) 强劲的AI设备需求导致通用PCB设备供应短缺 [16] * **汉昇激光**：1) 苹果订单少于预期；2) 竞争加剧挤压利润率；3) 汽车销售疲软影响高功率激光设备需求；4) 新投资项目失败；5) 新兴技术替代激光设备 [18] * **图表信息**： * 图1列出了主要的AI PCB设备及钻头制造商 [8] * 图2和图3分别对比了汉昇数控与大梁科技的营收增长和股价表现 [10][11][12]

报告投资评级 - 对Han's CNC Technology A股(301200.SZ)给予“买入”评级，目标价为人民币160元，基于约53倍2026年预期市盈率[7] - 对Han's CNC Technology H股(3200.HK)给予“买入”评级，目标价为港币142元，基于约53倍2026年预期市盈率[9] 报告核心观点 - 公司管理层在花旗2026年创新开拓者企业日上分享了关键信息，核心观点包括：1) M9级CCL+Q玻璃必须使用超快激光钻孔设备，而AI PCB制造商未采用该技术并非因为公司技术瓶颈，而是因为英伟达尚未采用新的PCB/CCL解决方案[1] 2) 即使没有超快激光钻孔设备，机械钻孔设备（尤其是CCD背钻）的需求也足够强劲，足以驱动2026-2028年的强劲盈利增长[1] 3) 最终目标是通过台湾的AI PCB制造商（如沪电股份、欣兴电子、健鼎科技、鹏鼎控股等）深度渗透美国AI生态系统的供应链[1] - 公司长期毛利率和净利率目标分别为40%和20%[5] - 公司不满足于仅将胜利精密作为最大客户，目标是成为美国AI供应链中所有领先AI PCB制造商的主要PCB设备解决方案提供商[5] 业务与财务表现总结 - **AI PCB设备业务占比**：2025年，AI PCB设备收入预计占总收入的30%-35%，其中最大客户胜利精密一家就贡献了2025年收入的27.2%[2]。关键AI相关产品——CCD背钻——在2025年约占公司总销售额的20%[2]。管理层认为，随着更多PCB制造商从2026年开始加入产能扩张竞赛，AI PCB设备收入占比在2026年可能增至约50%，并在2027-2028年进一步上升[2] - **产品毛利率**：CCD背钻产品的毛利率约为50%，而通用机械钻孔设备的毛利率为24%-25%[3]。公司的CO2激光钻孔设备毛利率约为35%，但该产品尚未进入AI PCB供应链[3]。2025年第四季度毛利率同比大幅提升13.8个百分点，环比提升8.2个百分点至42.2%，主要原因是来自胜利精密的收入贡献增加，使AI PCB设备收入占比提升至40%以上[3] - **增长前景**：目标市盈率倍数并不激进，因为公司2026-2027年预期盈利复合年增长率高达55%[7][9] 技术与市场应用总结 - **超快激光钻孔设备应用**：管理层认为，需求将首先来自1.6T光模块，然后是智能手机主板和高端AI HDI PCB[4]。公司的超快激光钻孔设备已用于制造1.6T光模块的mSAP PCB，但实质性需求应来自高端AI HDI PCB，而该产品尚未被英伟达或ASIC公司正式采用[4]