文章核心观点 - 本次访谈聚焦Fortinet，公司被认为是防火墙市场的最佳代表，也是近期投资者最频繁询问的公司 [2][3] - 投资者倾向以Fortinet作为防火墙市场的代理标的，因为Palo Alto Networks数据混杂（有机与无机增长交织），而Check Point正在失去市场份额，投资者不会将其作为轮动对象 [3] 防火墙市场竞争格局 - Fortinet拥有市场上最好的防火墙产品 [2] - Palo Alto Networks的数据包含有机增长与无机增长，口径复杂，投资者难以直接将其作为防火墙市场的纯粹参照 [3] - Check Point正在失去市场份额，因此投资者不以其作为行业轮动标的 [3] 投资者关注度 - Fortinet是近几周BMO收到客户询问最频繁的公司 [2][3] - 投资者将Fortinet视为防火墙市场的代理指标进行轮动配置 [3]

Fortinet 电话会议纪要关键要点总结 一、涉及公司与行业 - 纪要涉及公司为 Fortinet（纳斯达克代码：FTNT），属于网络安全行业，核心产品为防火墙[1][5] - 纪要提及的竞争对手包括 Palo Alto Networks、Check Point、Zscaler、Netskope、Cato[6][131] - 会议主持方为 BMO（蒙特利尔银行）[20][147] 二、核心观点与论据 （一）防火墙市场：当前周期与COVID周期的对比 - 当前周期（2026-2027年）与COVID周期（2021-2022年）的主要区别在于增长驱动因素更多元：COVID期间企业主要为远程访问升级基础设施和购买防火墙并叠加SASE功能，而当前有AI安全需求、AI主权与混合基础设施控制权、OT安全等多个增长驱动因素[8][9] - OT安全更多是硬件而非软件属性，Fortinet防火墙为同类最佳，在OT安全市场具备差异化优势[9][10] - 公司不认为防火墙市场在萎缩，反而看到防火墙内置功能的使用场景在增加[10] - 2025年曾发生机场终端被黑客攻击事件，OT风险持续成为新闻焦点并推升该市场需求[9] （二）安全预算与资金池 - 安全预算整体在增长，典型增幅约为5%-10%，且投资AI时需配套建设AI安全，自带独立预算[25][27] - 企业预算并非无限，Fortinet通过整合多功能于单一防火墙帮助客户腾挪资金，典型案例为SD-WAN：许多企业仍使用两家供应商并支付约两倍价格，可通过Fortinet防火墙将两家供应商整合为一家[25] - 供应商整合趋势明显，客户从约200个应用缩减至少数几家供应商，帮助客户在预算不变的情况下做更多事[26] - 2026年出现从其他预算向安全预算转移的现象，因客户认识到安全不可延迟[29] - 威胁环境持续活跃且未见改善[27] （三）第二季度业绩与下半年指引差异 - 年初公司假设为正常年份，增长约10%-15%，未计入价格收益[30] - Fortinet通常持有约两个季度的在手库存，价格上涨期间公司能快速供货并承接受供应短缺约束的竞争对手的需求[30][31] - 上半年业绩超常，部分来自自身客户需求，部分来自承接竞争对手需求并实现市场份额提升[33] - 下半年并非供应链受限，而是不再具备同等优势：交货周期延长、价格已上涨，无法像上半年那样基于低成本库存大幅折扣[33] - 下半年更为正常化，上半年则因占据有利位置获取份额而超常[35] - 下半年库存正常，但若需求加速，由于交货周期延长，公司抽调产能的能力较弱，对合同制造商的长承诺也无法保证其获得全部组件[36] - 下半年提价幅度高于上半年，截至目前价格实现率与提价幅度相似[43][45] - 在供应链受限市场中，所有厂商均面临相同问题并已提价，公司竞争性定价与之前一样好[47] - 公司拥有自研ASIC，尤其在防火墙中有一个组件受涨价影响较小，使其更具竞争力[49] （四）客户行为与替换周期 - 年初销售团队建议有升级计划的客户提前购买，因价格将上涨且无法保证供应，确实存在提前采购元素[53] - 第二季度承接竞争对手份额部分源于在手库存[53] - 2026年4月AI相关进展（Mythos）显示软件问题被识别和利用的时间缩短至发布后数毫秒，持续驱动需求[53] - 客户即使补丁发布也无法立即部署，需经过测试、集成测试和维护窗口，因此需要防火墙及SASE在升级前提供保护以争取时间[54][56] - 由于OS持续创新，客户需稍早升级，因新功能需要更高端设备；设备虽未停止支持，但低配低内存设备无法开启全部所需功能[59] - 平均ASP（扣除涨价因素）已上升，表明客户在每个防火墙档位内购买更高端设备以开启更多功能，有利于后续服务追加销售[60] - 2021-2022年为防火墙大年，按此推算2027年应成为整个行业持续替换的机会，构成顺风[76] - 客户基于新架构做采购决策：2021-2022年主要是让远程员工访问本地资源，当前混合办公、AI代理带来更多网络流量，未来几年将进行架构重构[78] （五）SASE与防火墙的架构关系 - 公司不认为SASE会减少防火墙需求，因为世界正变得更混合而非更云端；混合世界需要本地设备和云中安全，用户在本地的流量应在本地检测[79] - 公司提出"SASE防火墙"概念：SASE功能需在云中为远程用户提供，但客户希望DLP、CASB等功能在自身网络中并加以控制[80] - 混合基础设施方案以单一操作系统编排，云端与本地采用统一ZTNA策略，管理更简便，对非云原生企业尤为有利[81] - 主权SASE市场规模为部分纯云SASE市场的2-3倍[119] - 公司技术栈可从自有数据中心移植到服务提供商，使服务提供商可交付服务，满足中东和欧洲等地关于数据驻留、流量流向和控制权的新监管要求[120] - 公司虽进入SASE市场较晚，但最初从服务提供商切入，构建了易于移植的技术栈，且不依赖特定专有云服务[120][121] - 统一SASE市场包含本地部署机会，不仅可由公司自身交付，也可由各国服务提供商交付[123] - 政府公共部门是最大细分市场之一，对流量留在本国非常感兴趣，公司主权SASE方案可服务而竞争对手较难做到[125] - 非主权云SASE方面，公司从仅有VPN的客户以及具有混合架构、远程用户和本地用户的客户中获胜[126] - 客户看重操作系统从防火墙延伸至SASE门户、单一策略即可应用的优势；云原生客户虽功能相同但无法获得混合客户的同等收益[128] - 该类客户主要是企业客户而非中小企业，部分客户采用双供应商策略，部分客户看重简化运维带来的管理便利和TCO降低[129][130] - SASE领域最常竞争的对手是Zscaler，中低端市场为Cato[131] （六）服务业务 - 全年服务收入假设从14%下调至13%，但仍高于年初预期[82][83] - 第三季度大型企业季度中，新客户（新logo）了解谈判，服务爬坡需要更长时间[85] - Fortinet通常有服务在60-120天内自动启动的政策，但大型部署需将设备分发至各地点并按上线计划执行，启动日期较晚[87] - 客户签约更大规模服务部署，激活和起始日期略晚，导致账单良好但ARR未同比例增长，因起始日期在季度之外[87] - 企业客户因批量折扣导致硬件配套服务费率被压缩，客户买得越多越要求降低服务费用，体现规模经济[88][89] - 虽然本季度和第四季度收入未达预期属坏消息，但签约新客户和新logo并获得账单实为好消息[93] - 第三季度开始时未将大型企业群体纳入服务收入假设，第二季度增长良好后假设有所变化，但同时赢得重要订单[94][95] - 公司选择让客户在部署设备时启动服务以保持费率，而非通过更多折扣换取无滞后签约，体现长期思维[95] - 大型企业客户的服务消费比例与整体组合基本一致，客户越大服务栈压缩越多，但附加服务更多[96] - 服务消费因用例而异：OT有专门OT订阅，数据中心客户通常购买UTP或ATP捆绑包及特定FortiGuard安全订阅，与客户规模关系不大[100] - 公司表示2027年服务增长将高于2026年，依据是短期递延收入同比增长，短期递延收入是未来12个月确认收入的最佳指标[101][102][105] （七）SecOps业务 - SecOps增长放缓部分因定价收益较少，且销售团队当时极度专注于网络安全侧的追加销售和升级[110] - 2026年公司将多个产品整合为两大平台：FortiEndpoint平台（单一代理下可授权EDR、DLP等功能）和FortiSOC平台（此前SIEM、SOAR、FortiAnalyzer各自独立，现整合为单一解决方案）[110][112] - 第二、三季度SecOps活动有所放缓，因公司希望交付新解决方案[112] - 预计随着销售团队聚焦更广泛组合而非仅满足Mythos带来的防火墙升级即时需求，该业务将正常化[117] （八）FortiGuard Inline AI安全 - 随着流量增加和影子AI在各组织普遍存在，该服务构成真正的追加销售机会[134] - 该内联安全服务可识别提示中是否包含IP、社会安全号码、个人身份信息，并分析流量内容而不仅是来源和去向[134] - 对许多客户确保AI使用符合政策并实现AI治理至关重要[136] - 该服务还可实现成本控制，可定义人员可使用的token数量[139] - 公司确信该机会将在2027财年带来提升[137] （九）AI对收入的整体影响 - 两大直接机会：一是AI安全，即保障企业内所有AI使用；二是AI工厂安全，即越来越多企业希望自建AI基础设施[141] - 长期机会为在安全中部署AI以降低运营成本、简化运维[141][143] （十）利润率与资本部署 - 公司将继续进行补强型（tuck-in）并购，关键是可以整合进自有产品而非仅叠加在上层；部分收购初期叠加，但随时间需融入[146] - 公司为盈利能力最强的公司之一，目标是实现盈利性均衡增长，将在有助于增长处投资，未承诺具体营业利润率，但利润率将保持稳健[146] - 公司关注GAAP营业利润率[147] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 主持方指出Fortinet是近几周收到问询最多的公司，因其被视为防火墙市场的更纯粹代表；Palo Alto因有机/无机数据混杂、Check Point正在失去份额，投资者较少以其为参照[5][6] - 公司自述不进行大型收购，增长率基本为有机增长[67] - 公司目标为跑赢市场增速[67] - 2026年公司受益于提价，但竞争对手同样提价，属同口径比较[68] - 仍有大量在COVID期间购买旧设备的客户群可供升级，且竞争对手有大型替换周期到来，构成获取份额的机会[68][70] - 公司对毛利率的指引为服务和产品合计维持在约80%[73] - 定价结构设计为服务基础价加上浮部分，若组件价格下降可下调上浮部分而不影响服务和续费，从而保持竞争力并获取份额；新产品可能采用更低价格的内存组件，需确保新一代产品不蚕食其他产品[75] - 公司未在会议上提供2027年正式指引[65] - 会议主持方为BMO，对Fortinet从加州经加拿大参会表示感谢[147]