投资评级 - 维持优于大市评级 目标价27 30美元 较现价22 17美元有23 0%上行空间 [2] 核心观点 - 2Q业绩超预期 收入49 7亿元同比增长23 0% 高于指引的18 0%-21 0% 经调经营利润8 5亿元同比增长8 0% 高于指引的同比持平或略降 [3] - 国内业务同店转正 线下收入23 5亿元同比增长12 0% 线上收入2 7亿元同比增长32 0% 大店战略成效显著 MINISO Land平均月店效达数百万元 [4] - 海外业务收入19 4亿元同比增长29 0% 美国市场同比增长超80 0% 新店店效为老店1 5倍 坪效高出近30 0% [5] - TOPTOY业务收入4 0亿元同比增长87 0% 同店增长LSD 毛利率显著提升 完成淡马锡领投战略融资 估值约100亿港元 [6] - 毛利率44 3%同比提升0 3pct 主要受益于海外直营占比提升及高毛利业务增长 销售费用率23 4%同比上升2 9pct 主因直营门店扩张 [8] - 上调2025年收入指引至约25 0%增速 经调经营利润指引至36 5-38 5亿元 2H经营利润率降幅较1H收窄 [3][9] 业务分项表现 国内业务 - 2Q末门店4305间 环比净增30间 一线/二线/三线及以下城市分别净增3/1/26间 2025年计划净增100-150间 [4] - 推进渠道升级 聚焦开大店开好店 上海南京东路全球壹号店开业9个月GMV破亿元 南京德基广场MINISO SPACE打开高奢商场布局 [4] 海外业务 - 2Q末门店3307间 环比净增94间 直营店净增31间 亚洲（除中国）/拉美/欧洲/北美/其他地区分别净增32/15/18/19/10间 [5] - 2025年计划净增超500间门店 直营占比35 0% 美国市场计划净增80间 通过集群开店和大店（Plaza店）提升品牌影响力 [5] - 将国内同店提升经验复制至海外市场 重点优化东南亚等同店效率 [5][9] TOPTOY业务 - 2Q末门店293间（含10间海外） 环比净增13间 2025年计划净增50-60间 [6] - 强化IP运营能力 推动门店模型优化和海外拓展提速 [9] 财务预测 - 预计2025-2027年收入各214 6/255 5/300 8亿元 同比增长26 3%/19 0%/17 7% [9][11] - 预计2025-2027年经调净利各30 4/36 3/43 7亿元 同比增长11 6%/19 4%/20 5% 经调净利率14 1%/14 2%/14 5% [9][11] - 预计3Q25收入57 2亿元同比增长26 5% 经调净利7 9亿元同比增长15 0% 经调净利率13 8% [9][11] - 基于20倍2025年PE估值 目标市值84亿美元 汇率按USD/CNY=7 2测算 [9] 战略方向 - 从授权IP为主转向授权IP+自有IP双轮驱动 通过YOYO酱等自有IP强化产品差异化 [8] - 通过大店战略提升IP曝光能力 吸引更多优秀艺术家和IP合作 [8] - 把握产品量价平衡 坚持非IP产品质价比定位 同时通过海外业务和IP销售占比提升驱动毛利率增长 [8]