涉及的行业与公司 * 行业为全球能源存储，特别是中国电池价值链，包括电池电芯制造、正极材料（LFP和NMC）、负极材料、电解液、隔膜以及锂资源[1][5][7] * 核心公司包括宁德时代（CATL），以及湖南裕能（LFP正极）、容百科技（Ronbay， NMC正极）、天赐材料（Tinci Materials， 电解液）、云南能源（Yunnan Energy， 隔膜）、璞泰来（Putailai）和贝特瑞（BTR， 负极）等中国产业链龙头[5][16][17] * 报告亦覆盖LG能源解决方案（LGES）、LG化学（LG Chem）、三星SDI（SDI）、天齐锂业（Tianqi Lithium）等国际公司[6] 核心观点与论据 需求强劲增长驱动股价反弹 * 电池需求在2025年上半年同比增长50%，预计2025年全年增长45%至1.7TWh，主要受电池成本下降、电动汽车产品线吸引力增强以及储能系统（ESS）和商用车需求扩张推动[1][9] * 储能系统（ESS）需求在中国翻倍，在欧美增长50-60%，是需求超预期的关键原因，ESS和商用车合计占电池总需求的40%[7][9] * 股票市场对此反应积极，2025年第三季度中国电池价值链公司股价普遍上涨超过50%，其中电芯制造、LFP正极和电解液板块涨幅达60-80%[1][15] 供应趋紧与价格反弹 * 电池电芯价格已从周期低点反弹，NMC电芯价格上涨5%-15%，LFP电芯价格反弹7%[2][26] * 锂价从2024年7月的每吨8200美元反弹至每吨10100美元，但仍低于每吨11500美元的边际现金成本[2][25][28] * 供应紧张是推动价格走强的重要因素，这在ESS电池、LFP正极和LiPF6（六氟磷酸锂）中尤为明显[2][23] 产能增长无法跟上需求步伐 * 过去12个月，产能增长未能跟上需求增长，且差距在扩大，预计2025年下半年产能扩张为25-30%，低于35-40%的需求增长[3] * 中国电池相关公司在2025年上半年报告的平均产能利用率达到97%，创历史新高，表明供应紧张[2][30][33] * 在建产能是供应增长的良好指标，目前电池组件制造商的总在建产能占总产能的27%，宁德时代为35%，均低于2025年下半年预计的40%的总电池需求增长[51][52][54] 盈利改善与投资机会 * 若需求保持强劲，价值链部分环节（如正极、电解液、隔膜）可能出现产能约束，推动毛利率回归周期高点，利好未来几个季度的盈利增长[3][32][67] * 报告看好宁德时代，预计其2025年第三季度盈利增长42%，单位净利润稳定在每千瓦时15美元[4] * 除了宁德时代，报告建议战术性关注LFP正极材料、电解液和锂业公司，这些板块可能受益于未来几个季度的强劲盈利增长[7] * 与2019年的周期高点相比，目前中国电池价值链的投资回报率（ROIC）显著较低，表明行业可能已见底，存在周期性反弹机会[58][60] 其他重要内容 地缘政治风险影响有限 * 尽管中国对某些电池材料和电池实施出口许可要求引发地缘政治担忧，但报告认为影响有限，因美国市场规模以及中美可能达成维持供应链流动的协议[7][76] * 监管限制可能影响中国高端NMC电池（占总量的<10%）、人造石墨负极（90%）和先进LFP正极材料（80%），但这些组件主要在中国生产[77] 各细分板块表现分化 * 电池组件股票相关性高，但各子板块在利用率、定价和利润率方面表现各异，NMC正极、负极、隔膜和电解液股票相关性最高，电芯制造商和锂业公司与其他组件相关性最低[20][21] * 从长期表现看，自2018年以来，电芯制造商股价在2025年创历史新高，而其他组件制造商股价虽反弹但仍低于前一个周期峰值[15] 长期电气化趋势仍处早期 * 长期看，全球电气化大趋势仍处于早期阶段，关键需求驱动因素的渗透率仍不足：全球乘用车电动汽车普及率仅25%，可再生能源渗透率为35%但仅有5%由电池支持，重型卡车在中国电动汽车普及率为20%，在其他地区几乎为零[10]

报告行业投资评级 | 股票代码 | 公司名称 | 评级 | | --- | --- | --- | | 300750.CH | CATL | Outperform | | 373220.KS | LGES | Market-Perform | | 051910.KS | LG Chem | Outperform | | 006400.KS | SDI | Outperform | | 003670.KS | Posco Future M | Underperform | | 247540.KS | EcoPro BM | Underperform | | 002466.CH | Tianqi Lithium | Outperform | | 9696.HK | Tianqi Lithium | Outperform | [6] 报告的核心观点 - 锂离子电池行业由高镍（NMC）和磷酸铁锂（LFP）两种阴极化学物质主导 中国专注于低成本LFP电池，韩国公司则专注于高镍电池 韩国电池制造商面临困境，既难以复制中国LFP电池优势，又在开发新化学物质LMR [7] - LMR结合了LFP的安全性和成本效益以及NMC的高能量密度，但存在循环寿命、电压稳定性和可扩展性等挑战 虽有潜力，但难以完全取代LFP [2][5] - 不同公司在LMR电池技术商业化方面有不同进展和计划，如POSCO Future M目标2025年量产，Umicore计划2026年量产等 [5] 根据相关目录分别进行总结 行业背景 - 锂离子电池行业主要有高镍（NMC）和磷酸铁锂（LFP）两种阴极化学物质竞争 中国专注LFP电池，韩国专注高镍电池 中国在LFP技术上占主导，韩国电池制造商面临竞争困境 [7] LMR技术特点 - **优势**：结合LFP和NMC优势，安全性和成本效益接近LFP，能量密度接近NMC 阴极比容量可达250 - 280 mAh/g，高于NMC 电池能量密度约300 Wh/kg，优化后可达320 Wh/kg，比中国主流LFP产品高35% 不依赖稀缺资源，供应链风险低，回收潜力好 可使用改造后的NMC生产线生产，降低资本投资 [2][15][16] - **挑战**：存在循环寿命、电压稳定性和可扩展性等问题 锂锰基层状氧化物晶体结构不稳定，导致电压和容量在循环过程中快速衰减 [2][17] LMR成本分析 - 理论成本约为55美元/kWh，比LFP高15%，比NMC811低20% 成本优势源于用锰替代钴和镍 锰价格自2023年以来较稳定，在1500 - 2000美元/吨之间，而镍和钴价格波动较大 [4][35][46] 公司进展 - **POSCO Future M**：2024年完成LMR材料中试生产，目标2025年实现量产并获得大订单，将利用现有NMC生产线生产 [50] - **Umicore**：计划2026年开始大规模生产高锂锰（HLM，即LMR）电池，其HLM电池能量密度比欧洲生产的锂锰铁磷酸盐（LMFP）高28%，成本低3% [51] - **GM和LGES**：合作开发用于下一代电动汽车的LMR方形电池，GM目标2028年在续航超400英里的电动汽车中部署 截至2024年底，已在华莱士电池创新中心涂覆约1吨LMR阴极，测试了数百个大型方形电池 [52] - **Ford**：正在开发LMR电池，目标是在本十年末实现量产，已在密歇根州的Ion Park研发中心生产第二代LMR电池 [55] - **BASF**：多年来一直致力于各种LMR阴极材料的研究，如NCM217和NCM307 2018年推出含70%锰、20%镍和不超过5%钴的阴极配方，原计划2021年量产 产品能量密度可达约285 Wh/kg，优化后超320 Wh/kg [56] - **中国公司**：中国电池行业也在关注LMR材料，主要用于追求高能量密度和固态电池的实际应用 如重庆泰兰、万向A123、北京易成、宁波容百、BTR等公司都有相关举措 [57] 投资影响 - 看好CATL，认为其将在NMC和LFP领域占据主导地位，且可提供LFP和NMC混合电池组 [7] - 对POSCO Future M维持Underperform评级，因其虽预计2025年获得量产技术，但对LMR技术持怀疑态度 [7] - 对LGES维持Market-Perform评级，因其LMR商业化时间（2028年）较远，难以产生影响 [7]