报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为26.30美元 [1][5][7] 报告的核心观点 - 业绩中性，长期指引积极，公司将通过优化服务和节省成本实现利润率稳定恢复，短期市场担忧不改变长期积极看法 [2] - 对佣金率不太担忧，预计一二手交易佣金率稳定，潜在下行风险或来自市场竞争，非链家经纪人贡献增加致综合费率下降将被更高GTV抵消 [3] - 新业务出现转折点，房屋租赁和装修业务在部分城市实现盈亏平衡，装修业务贡献利润率显著提升且仍有上升空间 [4] 各部分总结 财务与估值 - 预计2024 - 2027年现有房屋交易服务、新房屋交易服务、新兴及其他服务、房屋装修和家居业务净收入均呈增长趋势，净利润和现金流也将增加 [13] - 2024 - 2027年收入同比变化分别为20.2%、8.5%、7.3%、7.2%，PBT同比变化分别为 - 12.9%、15.7%、20.0%、14.8%，多项指标呈增长态势 [14] - 2024 - 2027年EV/Sales分别为1.9、1.7、1.6、1.5，EV/EBITDA分别为18.3、16.5、14.1、12.5，估值指标有变化 [15] 市场数据 - 截至2025年5月14日，市值233.24亿美元，自由流通股占比27%，3个月平均每日交易量2.18亿美元 [7] 交易数据 - 2025年1 - 10日与2024年同期相比，部分城市房屋交易数量有增减变化，1 - 10日环比平均下降16%，同比平均增长6% [20] - 2025年2季度中国二手房交易量上升，一线城市新房销售领先，1 - 10日一线城市新房销售环比增长3%，同比增长35% [21] 季度业绩回顾 - 2025年1季度总净收入233.28亿元，同比增长42%，GTV为8437亿元，同比增长34%，门店和经纪人数量增加 [22] 估值方法与假设 - 目标价基于23倍目标PE倍数和2025 - 2026年非GAAP每股收益8.44元估算，假设2025年末美元兑人民币汇率为7.4 [23] 二次上市 - 本地股票（2423 HK）目标价为68.38港元，基于2025年末美元兑港元预测汇率7.80和ADS与港股转换比例1:3 [24] 评级与目标价历史 - 评级有从持有到买入的变化，目标价在不同时间有不同数值调整 [37][38]

文章核心观点 - 贝壳2024年第四季度及全年财报发布，多项关键指标增长，公司战略聚焦科技与人文融合，同时宣布现金分红 [1][4] 业务与财务亮点 第四季度亮点 - 净收入5.77亿元（7900万美元），同比降13.9%；调整后净收入13.44亿元（1.84亿美元），同比降21.6% [3] - GTV达11438亿元（1567亿美元），同比增55.5%；净收入311亿元（43亿美元），同比增54.1% [5] - 活跃门店近49700家，同比增18.3%；活跃经纪人超44.5万名，同比增12.1% [4] 全年亮点 - GTV为33494亿元（4589亿美元），同比增6.6%；净收入935亿元（128亿美元），同比增20.2% [5] - 净收入40.78亿元（5.59亿美元），同比降30.8%；调整后净收入72.11亿元（9.88亿美元），同比降26.4% [5] - 门店51573家，同比增17.7%；活跃门店49693家，同比增18.3%；经纪人499937名，同比增16.9%；活跃经纪人445271名，同比增12.1% [5] 各业务板块表现 二手房交易服务 - 第四季度净收入8.9亿元（1.2亿美元），同比增47.5%；GTV达7448亿元（1020亿美元），同比增59.1% [9] - 全年净收入28.2亿元（3.9亿美元），与2023年基本持平；GTV为22465亿元（3078亿美元），同比增10.8% [23] 新房交易服务 - 第四季度净收入13.1亿元（1.8亿美元），同比增72.7%；GTV达3553亿元（487亿美元），同比增49.3% [9] - 全年净收入33.7亿元（4.6亿美元），同比增10.1%；GTV为9700亿元（1329亿美元），同比降3.3% [25] 家装家居服务 - 第四季度净收入4.1亿元（0.6亿美元），同比增12.8% [13] - 全年净收入14.8亿元（2亿美元），同比增36.1% [25] 房屋租赁服务 - 第四季度净收入4.6亿元（0.6亿美元），同比增108.7% [13] - 全年净收入14.3亿元（2亿美元），同比增135.0% [25] 新兴及其他服务 - 第四季度净收入0.4亿元（0.1亿美元），2023年同期为0.7亿元 [13] - 全年净收入2.5亿元（0.3亿美元），同比增8.8% [25] 财务指标分析 成本与毛利 - 第四季度总成本240亿元（33亿美元），同比增59.1%；毛利72亿元（10亿美元），同比增39.4%；毛利率23.0%，2023年同期为25.5% [11][12] - 全年总成本705亿元（97亿美元），同比增25.8%；毛利229亿元（31亿美元），同比增5.6%；毛利率24.6%，2023年为27.9% [24][26] 运营收入与利润 - 第四季度运营收入10.11亿元（1.39亿美元），2023年同期亏损1.73亿元；运营利润率3.2%，2023年同期为 - 0.9% [15] - 全年运营收入37.65亿元（5.16亿美元），2023年为47.97亿元；运营利润率4.0%，2023年为6.2% [28] 净利润 - 第四季度净利润5.77亿元（7900万美元），2023年为6.7亿元 [17] - 全年净利润40.78亿元（5.59亿美元），2023年为58.9亿元 [30] 其他重要信息 股份回购 - 2024年累计回购股份约7.16亿美元，占2023年末已发行股份约3.9% [8] 现金分红 - 董事会批准每股0.12美元（每ADS 0.36美元）的现金分红，总额约4亿美元 [37] 业绩说明会 - 公司将于2025年3月18日举行财报电话会议 [40]