**行业与公司** * 纪要主要涉及亚太地区化工行业 涵盖大宗化学品 农用化学品 石化产品等多个细分领域 [1][3][5] * 重点讨论的公司包括中国石化 荣盛石化 马来西亚国家石油化学集团 泰国PTT全球化学 信实工业 印度GAIL 塔塔化学以及Deepak Nitrite等 [9][10] * 印度和泰国的化工企业因中国的反内卷政策而被视为主要受益者 韩国也在考虑对烯烃价值链进行潜在重组 [9] **核心观点与论据** * 行业周期处于底部 市场预期是20年来最悲观的 但自由现金流已开始跑赢并受到关注 销量增长被密切观察以确认周期转折 [1][3] * 预计有1400万吨/年的烯烃产能未投入运营 实际新增产能仅为市场预期（2024和2025年为800-900万吨/年）的三分之一 [3] * 亚洲（除中国外）化工企业的销量在持续三年下滑后 在2025年第二季度恢复增长1-2% 自由现金流平均已开始复苏 [4][10] * 全球范围内 因经济性差 需求疲软和低成本出口 已有超过2000万吨产能被关闭 进行长期维护或以低负荷运行 其中韩国政府考虑对高达29%（约270-370万吨/年）的产能进行重组 [10][33] * 农用化学品行业在2025年上半年显示出全地区范围的销量回升 种植面积增加和新产品推广扩大 价格下跌强度持续减缓 [5][21] * 中国推行的反内卷政策旨在解决产能过剩问题 预计将淘汰国内20-30年以上的低效产能 这标志着化工周期见底 [37] **其他重要内容** * 多家公司（如巴斯夫 三井化学 索尔维 英力士 陶氏 乐天化学等）已采取行动 包括削减资本支出 关闭不经济资产 进行减值以及进行全面的资产组合评估 [38][42][43][44] * 印度国内农化公司在经历了两年困难时期后开始修复 多数公司报告作物化学品采购量实现两位数增长 [23] * 摩根士丹利对Deepak Nitrite的看法进行了更新 将其目标价从2265卢比下调至2110卢比 原因是苯酚和高级中间体利润率走弱 但其仍维持超配评级 认为农业化学品周期已接近底部 [5][50][51] * 行业估值处于历史低位 亚洲大宗化学品市净率为0.8倍 低于2002年低谷时的水平 [17][18] * 主要风险包括全球农化公司对2025年销量展望保守 价格预期仍为负值 以及行业能否吸收亚洲过去四年的产能增长 [24][25]

核心观点 - 公司第二季度业绩表现分化 调整后每股收益1 24美元超出分析师预期4 6% 但营收4 1亿美元低于预期4 3% 同比下滑9 6% [1] - 调整后EBITDA同比下滑28 8%至5570万美元 利润率从17 2%降至13 6% 主要受尼龙和化工中间体需求疲软拖累 [1][6] - 植物营养板块成为唯一增长业务 营收增长6%至1 568亿美元 占总营收比重从32%提升至38% [5] 财务表现 - 每股收益(Non-GAAP)1 24美元 vs 预期1 19美元 但同比下滑20% 主要受益于800万美元碳捕集税收抵免 [2][5] - 自由现金流转为-720万美元 主要因运营现金流减半及持续资本开支 资本支出2830万美元同比减少520万美元 [2][7][8] - 杠杆率上升 信贷额度从1 95亿美元增至2 4亿美元 季度股息维持每股0 16美元不变 [12][14] 业务板块分析 - 尼龙及己内酰胺业务受汽车和建筑终端需求疲软冲击 面临持续全球供应过剩 管理层特别强调工程塑料应用领域需求疲软 [6][9] - 化工中间体业务营收下滑12% 丙酮利润率接近历史均值但酚醛树脂受涂料和电子行业需求拖累 [6][10] - 植物营养业务受益于美国农业需求强劲 硫酸铵肥料市场定价同比提升3% [10] 战略与展望 - 公司持续推动SUSTAIN资本项目 2025年资本支出指引1 45-1 55亿美元 工厂检修对税前收入影响预计从5800万美元降至2500-3000万美元 [13] - 管理层预计植物营养价格将继续同比上涨 丙酮利润率将维持健康水平但低于峰值 尼龙业务仍处周期性低谷 [13] - 运营重点包括成本控制 产品组合优化及垂直整合优势发挥 同时获得EcoVadis黄金评级(前3%)认可其可持续发展表现 [4][11]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度销售额为4.1亿美元，同比下降约10% [11] - 销售量为销售额下降的主要驱动因素，贡献了约8%的降幅，主要因尼龙终端市场需求疲软 [11] - 调整后EBITDA为5600万美元，调整后EBITDA利润率为13.6% [12] - 调整后每股收益为1.24美元 [12] - 有效税率从2024年第二季度的25.2%降至0.9%，主要因申请了800万美元的45Q税收抵免 [12] - 经营活动现金流为2100万美元，同比减少2900万美元，主要因净收入下降、45Q税收抵免现金时间安排以及前期硫酸铵预购现金预付款的解除 [13] - 资本支出为2800万美元，同比减少500万美元 [13] - 自由现金流为负700万美元，但预计下半年将加强，目标全年自由现金流为正 [13] 各条业务线数据和关键指标变化 - 植物营养业务：尽管春季国内施用季提前结束，但强劲的销量和定价表现驱动了收益和现金流的连续改善 [5]；在过去的肥料年度，国内颗粒硫酸铵销售量增长7% [19]；预计到2025年颗粒转化率将达到72%的里程碑 [19] - 尼龙业务：己内酰胺和树脂相对于苯的利润率同比再次扩大，但行业定价在投入成本下降的情况下保持稳定 [21]；需求表现不一，建筑应用中的纤维和长丝需求减弱，肉类和奶酪包装需求稳定，工程塑料因汽车库存减少以及关税和贸易政策不确定性而面临最大阻力 [21][22] - 化学中间体业务：丙酮价格相对于炼油级丙烯成本的行业实现价格同比下降，但利润率仍保持健康且符合周期平均水平 [23][24]；丙酮和苯酚占化学中间体销售额的约60%，其中丙酮占大部分 [24]；剩余的40%产品组合在农用化学品、电子和欧洲油漆涂料等领域的需求仍然不一，但第二季度收入和利润率保持稳定 [26] 各个市场数据和关键指标变化 - 北美市场：植物营养业务在北美供应紧张和需求条件下表现强劲 [12][18]；尼龙需求在北美表现不一 [21] - 中国市场：中国运营率从年初开始放缓，供应过剩持续而需求疲软 [22] - 全球市场：贸易流从中国持续流向东南亚和欧洲，限制了全球定价改善 [22]；苯酚全球运营率因终端市场需求疲软而保持较低水平，支撑了更平衡的丙酮供需动态 [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司投资于增长和企业计划，以可持续地改善周期内盈利能力 [5]；企业资源规划系统升级计划即将完成，将有助于简化关键流程并增强管理工具和数据分析 [6] - 资本支出预测降至1.35亿至1.45亿美元，反映了持续增长计划的进展、关键企业风险缓解的执行时间安排以及基础资本支出的优先级调整 [6] - 公司获得EcoVadis的2025年企业社会责任黄金评级，得分位于所有评估公司的前3% [7] - 公司专注于可控杠杆以驱动业绩，包括优化固定成本结构、升级销售量和生产产出组合 [23] - 作为美国制造商，公司近90%的销售额在美国，关键产品线处于净进口行业地位，因此在一定程度上免受关税的直接影响 [27][28] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观环境在演变，除植物营养业务外，其他产品组合的终端市场需求整体疲软，同时面临天然气和硫等原材料价格上涨带来的利润率影响 [5][6] - 公司对业务前景保持谨慎乐观，因其产品组合的多样性和一体化业务模式，包括公式化和指数化定价机制，在不同业务部分支撑定价和价值 [40] - 公司预计2025年剩余时间环境仍将动态，但凭借其业务模式优势和作为多元化化学公司的地位，预计今年业绩将展现韧性 [63] 其他重要信息 - 45Q碳捕获税收抵免在第二季度申请了800万美元，使2018年至2020年税收期间的总申请额达到近2000万美元 [7][12]；这些抵免代表了显著的价值驱动因素，通过每股收益收益和降低税负来改善自由现金流 [16]；预计未来期间仍有约8000万至1亿美元的潜在机会 [17] - 公司发布了2024年可持续发展报告，强调了与整体战略优先事项相结合的各项工作 [7] - 自2025年7月9日起，Chris Graham担任临时首席财务官，直至任命永久继任者 [9] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于硫酸铵业务的展望，特别是秋季备货计划的进展以及硫酸铵与尿素等其他氮产品的定价关系 [32] - 公司刚经历了一个强劲的肥料年度，国内颗粒硫酸铵销售量增长7%，得益于持续增长计划的好处和北美供需条件有利 [33]；新的肥料年度已经开始，建立了稳健的订单簿，支持强劲的预期秋季备货计划 [33]；长期来看，硫酸铵相对于尿素的溢价大约在75%左右，预计今年类似，但基于更高的氮价基础，硫的价值主张更加显著 [34][35]；尽管意识到玉米价格相对于氮成本下降使农民经济面临挑战，但强劲的备货计划需求表明价值链相信硫作为关键养分能改善相同 acreage 的经济性 [36][37] 问题: 在当前关税不确定性和区域经济疲弱的环境下，公司中期盈利稳定性或市场机会的可预测性 [39] - 公司承认运营环境动态，但对其产品组合的多样性和一体化业务模式保持谨慎乐观，包括公式化和指数化定价机制在不同业务部分支撑定价和价值 [40]；作为美国制造商，资产和90%的销售额都在美国，大部分采购也来自国内，因此在一定程度上免受关税的直接影响，并看到该地区终端市场的良好价值机会 [41][42]；在尼龙方面，价差扩大，定价在环境中保持稳定；在丙酮方面，80%的苯酚内部消耗，创造了自然对冲，丙酮供需相对平衡，定价保持稳定；丙烯成本在今年早些时候飙升后已稳定和缓和 [43][44] 问题: 关于尼龙业务，在公司高度垂直一体化的生产链下，如何在不同市场环境中确保高利用率并合理安置所有联产品 [47] - 一体化价值链带来了尼龙6单体全球成本优势，使公司能够比其他公司保持更高的利用率，支撑业务模式围绕多元化终端市场应用的强度 [48]；当前在尼龙方面，对出口业务更加选择性，因为全球清算价格低于许多玩家的现金成本，欧洲运营率低至60%或更少，因此保持纪律 [49]；公司通过持续计划投资于合成生产硫酸铵的能力，创造了跨资产基础的更多灵活性，以利用各种市场机会 [50]；即使在充满挑战的全球尼龙环境中，北美市场稳定，支撑了公司的利用率，加上技术和运营杠杆，提供了敏捷性，确保在其他产品线驱动业绩，而不仅仅依赖于尼龙生产 [50] 问题: 关于现金流，特别是下半年现金流的改善杠杆以及45Q税收抵免现金流的预期时间 [52] - 下半年现金流预期 sequentially 更好，主要杠杆包括45Q税收抵免和硫酸铵预购计划 [54]；45Q方面，公司已获得2018年生命周期评估批准，覆盖2018至2020年，并已提交修改后的申报表申请抵免，这会自动触发审计，公司正与IRS合作，预计审计将在本日历年完成，之后将获得退款 [55]；硫酸铵预购计划在第一季度对现金是阻力，但预计在第四季度将产生正现金流，这与常规做法一致 [56]；其他方面，公司对资本支出支出非常谨慎，优先考虑持续和其他增长计划，但更谨慎地部署基础资本支出；公司资产负债表健康，债务水平处于目标范围低端，过去十二个月的自由现金流表现也表明下半年通常表现更好 [57]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度销售额为4.1亿美元，同比下降约10%，销量下降贡献了约8%的降幅，主要由于尼龙终端市场需求疲软，特别是汽车行业的工程塑料应用[10] - 调整后EBITDA为5600万美元，调整后EBITDA利润率为13.6%，调整后每股收益为1.24美元[11] - 运营现金流为2100万美元，同比减少2900万美元，主要由于净收入下降、45Q税收抵免现金时间安排以及去年硫酸铵预购现金预付款的解除[12] - 资本支出为2800万美元，同比减少500万美元，导致季度自由现金流为负700万美元，但预计下半年自由现金流将改善，全年目标为正自由现金流[12] 各条业务线数据和关键指标变化 植物营养业务 - 北美硫酸铵供应和需求条件有利，支持了更高的定价和销售量的增加，国内颗粒硫酸铵销售量在过去的肥料年度增长了7%[18] - 预计到2025年颗粒转化率将达到72%，高于2024年的约70%[18] - 2025年新季节开始时硫酸铵价格水平高于去年，硫的价值主张得到广泛认可，全球氮定价的上涨主要由供应端影响驱动[19] 尼龙业务 - 尼龙和己内酰胺的利润率相对于苯有所扩大，但行业面临全球供应过剩和需求疲软的环境[21] - 北美需求参差不齐，建筑应用的纤维和长丝需求有所缓和，包装需求相对稳定，工程塑料受汽车库存减少和贸易政策不确定性的影响最大[21] - 中国地区的运营率有所下降，供应过剩持续，贸易流向东南亚和欧洲限制了全球价格的改善[22] 化学中间体业务 - 丙酮价格相对于炼油级丙烯成本同比下降，主要由于较高的投入成本[23] - 丙酮和苯酚占化学中间体销售额的约60%，其中丙酮占大部分，约80%的苯酚由下游Hopewell工厂消耗[24] - 丙酮需求预计在第三季度会有所改善，丙烯成本从2025年上半年的高点有所缓和[24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司作为美国制造商，专注于支持国内供应链和能源市场，以及多样化的终端市场应用[25] - 公司通过投资增长和企业计划来补充商业和运营表现，以可持续地改善周期内盈利能力[6] - 企业资源计划系统升级接近完成，将有助于简化关键流程并增强管理工具和数据分析能力[6] - 2025年资本支出预测下调至1.35亿至1.45亿美元，反映了持续增长计划的进展和基础资本支出的优先级调整[6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司面临较高的原材料价格，特别是天然气和硫，但通过多样化的产品组合和业务模式在变化的宏观环境中表现出韧性[5] - 公司对植物营养业务的增长前景感到兴奋，并继续优化尼龙和化学中间体业务的性能[20][23] - 公司预计通过45Q税收抵免和其他税收优惠，将显著降低现金税率，并改善自由现金流[14][15] 其他重要信息 - 公司发布了2024年可持续发展报告，并获得EcoVadis的2025年企业社会责任黄金评级，位列所有评估公司的前3%[7] - 公司在第二季度申报了800万美元的45Q碳捕获税收抵免，2018年至2020年期间的总抵免额接近2000万美元[7][15] - 预计未来期间还有8000万至1亿美元的潜在45Q税收抵免机会[16] 问答环节所有的提问和回答 问题1: 硫酸铵业务的展望和定价关系 - 公司对即将到来的秋季填充计划持乐观态度，订单簿稳健，种植者继续认可硫的价值主张[33] - 硫酸铵相对于尿素的溢价长期保持在约75%的水平，尽管尿素价格波动，但硫的价值仍然得到认可[34] - 农民经济面临挑战，但硫酸铵需求强劲，表明价值链相信硫作为关键养分可以改善相同 acreage 的经济性[36] 问题2: 化工行业环境和公司盈利稳定性 - 公司对多样化产品组合和集成业务模型持谨慎乐观态度，认为这支持了第二季度的业绩[39] - 作为美国制造商，公司90%的销售和供应商支出在国内，相对免受关税的直接影响[40] - 尼龙价格保持稳定，苯价格下降扩大了利润率，丙酮和苯酚市场相对平衡，丙烯成本有所缓和[42][43] 问题3: 垂直整合生产链和产品放置策略 - 公司的集成价值链提供了全球成本优势，特别是在尼龙单体方面，支持高利用率[46] - 在尼龙业务中，公司更加选择性地参与出口业务，避免低现金成本的全球清算价格[47] - 公司通过技术杠杆和运营灵活性，确保在尼龙市场低迷时仍能保持高利用率和盈利能力[48] 问题4: 现金流和45Q税收抵免的现金接收时间 - 公司预计下半年现金流将改善，主要杠杆包括45Q税收抵免和硫酸铵预购计划[52] - 45Q税收抵免的退款预计在当前日历年完成，正在等待IRS审计完成[53] - 公司对资本支出持谨慎态度，优先考虑持续增长计划，同时保持健康的资产负债表[55][56]