涉及的行业与公司 * 行业：中国互联网及其他服务 [1][74] * 公司：腾讯控股、阿里巴巴集团、百度、美团、拼多多、京东、网易、携程集团、哔哩哔哩、快手科技等多家中国互联网公司 [6][11][23][24][25][26][27][76] 核心观点与论据：增值税影响分析 * 市场对增值税新规可能对互联网行业（尤其是游戏）产生负面影响的担忧过度 [1] * 核心论据：与电信运营商不同，没有证据表明互联网相关服务（如虚拟游戏道具、在线广告等）的增值税率有任何变化，这些服务仍适用6%的税率 [1][4][5][8] * 官方澄清：国家媒体新华社在2月3日下午驳斥了关于游戏等增值税上调的猜测 [5] * 市场反应：担忧导致2月3日早盘恒生科技指数一度下跌超过3%，其中腾讯下跌6%，阿里巴巴下跌5% [2] * 对比案例：部分电信服务（移动数据、短信/彩信、宽带接入）被重新分类为基础电信服务，增值税率从6%提高至9%，预计导致电信运营商每股收益稀释8-15% [4] * 未来可能性：虽然不完全排除未来变化的可能性，但近期进一步调整的概率较低，因为这可能涉及复杂的立法程序 [5] 核心观点与论据：行业与公司观点 * 重申对中国互联网行业“具吸引力”的评级 [6][11] * 看好2026年中国人工智能发展前景，驱动力来自供给端（美国和国内芯片）和需求端（模型编码/智能体能力突破推动2C应用非线性增长） [6] * 首选标的：腾讯控股，因其业务韧性强劲，且被视为最佳的2C人工智能应用标的 [6][11] * 次选标的：阿里巴巴集团，被视为最佳的人工智能赋能者，其云业务是关键催化剂 [6][11] 其他重要内容：估值与风险 * **腾讯控股估值**：基准目标价735港元，采用分类加总估值法 [12] * 核心业务估值639港元，基于现金流折现模型（贴现率10%，永续增长率3%） [13] * 联营公司投资估值96港元/股，基于报告账面价值并施加30%的折价 [13] * **阿里巴巴估值**：基准目标价基于现金流折现模型，关键假设包括10%的加权平均资本成本和3%的永续增长率 [14] * **腾讯上行风险**：新游戏（国内外）成功推出、社交及短视频广告市场份额提升、社交网络及在线娱乐竞争中的韧性、2C人工智能应用加速普及 [16] * **腾讯下行风险**：游戏行业监管不确定性、社交网络和广告预算竞争加剧、反垄断监管收紧及中美关系紧张 [16] * **阿里巴巴上行风险**：核心电商货币化能力增强驱动盈利增长、企业数字化加速推动云收入重新增长、强劲的AI需求驱动云收入 [16] * **阿里巴巴下行风险**：竞争加剧、再投资成本高于预期、后疫情复苏缓慢导致消费疲软、企业数字化步伐放缓、互联网平台面临额外监管审查 [16] 其他重要内容：披露事项 * 截至2025年12月31日，摩根士丹利持有研报覆盖的阿里巴巴集团、百度、哔哩哔哩、满帮集团、挚文集团、虎牙、爱奇艺、京东、欢聚集团、BOSS直聘、快手科技、美团、拼多多、携程集团等公司1%或以上的普通股 [23] * 过去12个月内，摩根士丹利为阿里巴巴集团、百度、爱奇艺、BOSS直聘、腾讯控股等公司提供或联合提供了证券公开发行（或144A发行）服务，并从这些公司及美团获得投资银行服务报酬 [24] * 未来3个月内，摩根士丹利预计将寻求或获得为阿里巴巴集团、汽车之家、百度、哔哩哔哩、满帮集团、挚文集团、爱奇艺、京东、欢聚集团、BOSS直聘、贝壳、快手科技、美团、网易、拼多多、腾讯控股、同程旅行、携程集团、唯品会、微博等公司提供投资银行服务的报酬 [25] * 摩根士丹利香港证券有限公司是阿里巴巴集团、百度、哔哩哔哩、京东、贝壳、快手科技、美团、网易、腾讯控股、同程旅行、携程集团等在港交所上市证券的流通量提供者/庄家 [66]