纪要涉及的行业和公司 * 公司为迈瑞医疗 (Mindray Bio-Medical, 300760 SZ) [1] * 行业为中国医疗保健 (China Healthcare) [6] 核心观点和论据 海外市场增长战略 * 海外销售预计维持10%以上的年复合增长率 新兴市场近期增长率预计在15%以上 [2] * 新兴市场占海外收入的70% 其销售模式与中国类似 [2] * 公司在新兴市场的设备份额为13.2% 体外诊断份额为5.4% 远低于其在中国市场的份额 显示有巨大扩张空间 [2] * 在发达市场 渗透高端客户以提升品牌知名度仍是优先事项 [2] * 重申2025财年海外增长目标为10%以上 且下半年增长将快于上半年的5.4% [9] * 海外渗透率低 仅为3% 其中体外诊断渗透率低于1% 显示有巨大上行空间 [9] 中期增长与利润率驱动因素 * 体外诊断仍是中期增长和利润率的关键驱动因素 [3] * 2025年上半年行业出厂平均售价同比下降20% 销量亦下降 [3] * 公司医院级试剂产出同比大致持平 销售额受到基数问题影响更大 [3] * 对于全实验室自动化安装 公司有信心在2025年达成200+台的目标 [3] * 预计化学发光免疫分析的销售成本将在3年内减半 HyTest的整合将支持利润率扩张 [3] * 尽管由于监管压力 2025年毛利率和净利率将小幅下降 但公司预计从2026年起 随着产品组合转变和成本削减 利润率将保持稳定甚至改善 [9] 新业务举措与发展 * 微创外科业务指导2025年增长30% 目前海外销售占比约40% [4] * 公司在中国200亿人民币规模的微创外科市场中占有约10%的份额 [4] * 除4K荧光3D内窥镜外 管理层将超声刀和吻合器视为其在中国和新兴市场的关键近期驱动因素 该领域在中国的总市场规模超过100亿人民币 [4] 中国市场战略与目标 * 公司目标在中国扩大其在设备（34.2%份额）和体外诊断（12.8%份额）的市场份额 [9] * 计划在3年内将化学发光免疫分析+生化+凝血的市场份额从约10%提升至20% [9] * 设备更新计划仅占公司中国销售额的约5% 预计对整体业务表现影响有限 [9] 财务状况与运营 * 2025年上半年经营现金流下降54%至39亿人民币 原因是固定员工成本增长11.6%以及为缓解关税影响而提前进行的材料采购 [9] * 摩根士丹利给予公司超配评级 目标价260.00人民币 [6] 其他重要内容 风险因素 * 上行风险包括：设备以旧换新政策带来更强顺风 关键产品销售增速超预期 以及增值性并购 [12] * 下行风险包括：政策逆风对销售和盈利的 prolonged 负面影响 贸易紧张局势带来的潜在逆风 并购未能产生协同效应 以及美元/人民币汇率变动 [12] 估值方法 * 估值采用贴现现金流法 假设加权平均资本成本为8.8% 永续增长率为3.0% 模型从2025年开始 [10] 披露信息 * 摩根士丹利在过往12个月内曾从迈瑞医疗获得投资银行服务报酬 并预计在未来3个月内寻求或获得其投资银行服务报酬 [21][23] * 截至2025年7月31日 摩根士丹利受益持有迈瑞医疗1%或以上类别的普通股权益证券 [18]