财务数据和关键指标变化 - 调整后每股净投资收入为0.38美元，对应的调整后净投资收入净资产收益率为10.2% [4] - 调整后每股净收入为0.25美元，对应的调整后净资产收益率为6.7% [4] - 每股资产净值从上一季度下降至14.84美元，主要受支付每股0.39美元的分配以及每股0.13美元的调整后已实现和未实现损失影响 [12] - 投资组合公允价值环比小幅下降1.5%，至86亿美元 [9] - 投资收入收益率环比下降40个基点至10%，主要受基准利率下降影响 [9][14] - 债务成本环比下降约20个基点至5.4% [15] - 加权平均净投资利差环比小幅下降至4.6% [15] - 非应计状态投资占总投资组合公允价值的比例环比上升至0.8%（按摊销成本计为1.3%），但仍处于非常低的水平 [8][15] - 调整后未实现和已实现净损失增至每股0.13美元，主要与少数表现不佳的借款人的公允价值减记有关 [8] - 净债务与权益比率保持稳定，季度末为1.23倍，处于0.85倍至1.25倍的目标范围内 [11] 各条业务线数据和关键指标变化 - 投资组合构成保持稳定，一站式贷款继续占投资组合公允价值的约87% [13] - 新投资的加权平均利率为8.6%，较上一季度下降30个基点，主要原因是发行时的基准利率较低 [13] - 本季度偿还的投资加权平均利率为9.4% [13] - 净资金增长（定义为已承诺资金、延迟提取定期贷款和净循环贷款提取，减去退出和销售，并扣除投资组合公允价值市值变动）本季度减少了1.3亿美元，主要原因是偿还和退出超过了新增资金 [12][13] - 本季度审查的交易中仅完成了3.1%，加权平均贷款价值比约为43% [10] - 约60%的发起量依赖于现有赞助商关系和投资组合公司现有业务，并向18个新借款人提供了贷款 [10] - 公司作为唯一或牵头贷款人参与了本季度96%的交易 [10] - 本季度发起业务的中位投资组合公司息税折旧摊销前利润为8100万美元 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - 投资组合高度分散，平均投资规模约为20个基点，覆盖420家不同的投资组合公司 [13] - 最大的借款人仅占债务投资组合的1.6%，前十大借款人仅占投资组合的12% [14] - 截至2025年12月31日，92%的投资组合由第一留置权高级担保浮动利率贷款组成，覆盖多个被认为具有韧性的行业 [14] - 约89%的投资组合（按公允价值计）仍处于内部最高评级类别 [8][16] - 评级为3的投资（表示借款人可能或预计表现低于承销时的预期）小幅增加至总投资组合的10.1% [16] - 评级为1和2的投资（被认为最有可能出现重大信用减损）比例仍然很低，仅占投资组合公允价值的1.3% [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司投资策略专注于向健康、有韧性的中型市场公司提供第一留置权高级担保贷款，这些公司背后有强大且注重合作伙伴关系的私募股权赞助商支持 [3] - 公司继续利用其规模优势主导交易，并专注于核心中型市场，认为其风险调整后回报潜力优于大型借款人市场 [10] - 董事会决定将季度基础股息重置为每股0.33美元，约占每股资产净值的9%，同时计划维持季度可变补充股息政策 [5][6][11] - 公司股息政策的四大长期优先事项是：保持资产净值长期稳定、最小化消费税、不频繁调整基础分配水平、在符合目标的前提下维持可持续的高股息收益率 [6] - 公司继续在增值基础上进行机会性股票回购，2025日历年内总计回购550万股，总价值7650万美元，这些交易为每股资产净值带来了0.01美元的增值 [11] - 公司认为私人信贷行业正在成熟，并将经历一个“达尔文时刻”，一些公司将适应并蓬勃发展，而另一些则不会 [20] - 公司拥有应对挑战环境的策略，包括在发放新贷款时非常挑剔、专注于早期发现借款人表现不佳、与赞助商合作进行早期干预并主动解决问题 [21][22] - 公司债务融资结构高度多元化且灵活，81%的总债务融资是浮动利率或已互换为浮动利率，这在行业中处于较高水平 [18] - 公司流动性状况强劲，季度末拥有约13亿美元的流动性，来自不受限制的现金、公司循环信贷额度未提取的承诺以及顾问提供的未使用的无担保循环信贷额度 [18] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管面临持续的行业逆风，公司本季度表现尚可，但预计这些逆风将持续一段时间，并为充满挑战的2026年做准备 [4][5] - 管理层指出的四大行业逆风是：较低的基准利率、更窄的利差（不仅在其市场，几乎遍及除次级外的所有信贷资产类别）、并购活动低迷（尽管2025年下半年较上半年有所改善）、以及持续高水平的信贷压力 [4] - 私人信贷的净资产收益率已经下降，据估计，截至9月30日的财报显示，上市BDC的平均净回报同比降低了约4个百分点 [19] - 优秀管理者和表现不佳的管理者之间的差异正在扩大，信贷压力时期考验着最小化已实现信用损失的能力，而这正是私人信贷超额收益的主要驱动力 [19][20] - 当前市场环境充满挑战，利差处于五年低点，并购环境依然低迷，信贷周期中压力水平升高 [38][39] - 在当前环境下，公司更难产生理想的净资产收益率，但管理层对公司的长期前景仍持乐观态度 [40] - 关于人工智能对软件行业的影响，管理层认为市场反应背后有真实原因，人工智能正在快速发展，特别是使编码更容易的工具，这将导致赢家和输家 [25] - 公司正在实时审查其软件投资组合，目前对其定位感到非常有信心，但承认需要保持谦逊和警惕 [30] - 对于软件市场的未来，管理层设想了三种情景：1) 软件公司融资显著困难，这对私人信贷专家是积极的；2) 市场快速反弹（被认为不太可能）；3) 市场对信贷的偏好更加挑剔，管理层认为长期来看市场将走向第三种情景，但可能需经过第一种情景 [32][33] - 关于人工智能风险的具体情景，管理层认为最可能的是增长放缓导致股权估值降低，其次是收入负增长，最不可能的是短期内被人工智能产品完全取代 [48][49] - 软件行业普遍存在预订增长放缓的趋势，部分原因是企业面临成本压力和消化前期技术投资，管理层认为这是一个周期性模式，未来可能会恢复 [58][59][60] - 公司近年来已显著减少了对基于年度经常性收入贷款的风险敞口，因为定价趋紧且吸引力下降，在当前预订趋势放缓的环境下，这类贷款更具挑战性 [62][63] 其他重要信息 - 公司拥有专门的软件投资团队，在过去20年中完成了1000笔软件交易，仅发生5次违约，违约率占1450亿美元软件承诺的0.25% [26][27] - 公司采用专有的风险映射框架和尽职调查模板来评估软件公司的韧性，包括人工智能风险 [27] - 公司青睐的企业软件类型包括：具有粘性嵌入式工作流程和长实施周期的企业关键平台、拥有专有数据集的市场领导者、以及与精通人工智能的专家赞助商合作 [28][29] - 公司对专注于内容创作、分析叠加和工具型软件的敞口非常有限 [29] 问答环节所有的提问和回答 问题: 近期人工智能公司的进展扰乱了软件和私人信贷市场，公司对其以企业SaaS为主的软件投资组合有何担忧？ [24] - 管理层认同市场观点，即人工智能发展迅速，特别是编码工具，这将导致赢家和输家，需要以谦逊态度对待 [25] - 公司是软件投资专家，拥有20年经验、专业团队和专有评估方法，一直在关注人工智能风险 [26][27] - 公司青睐具有深厚客户关系、专有数据集和专家赞助商支持的软件公司，避开易受冲击的领域 [28][29] - 公司已实时审查投资组合，目前对其定位感到自信，但会保持警惕 [30] 问题: 公开市场的动荡是否导致私人信贷市场暂停？如果融资成本上升，软件公司的商业模式是否会像几年前的医疗服务业一样面临风险？ [31] - 目前下结论为时过早，管理层设想了三种情景 [32] - 情景一：软件公司融资显著困难，这对私人信贷专家是积极的，意味着更多机会、更好的定价和资本结构 [32] - 情景二：市场快速反弹（被认为不太可能） [33] - 情景三：市场对信贷偏好更加挑剔，管理层认为长期将走向此情景，但可能需经过情景一 [33] 问题: 公司对“充满挑战的2026年”的预期是基于更广泛的杠杆贷款行业，还是GBDC自身可能面临的挑战？这关乎盈利、信贷还是两者兼有？ [36][37] - 评论基于当前充满挑战的市场环境：利差处于五年低点、并购活动持续低迷、信贷压力水平升高 [38][39] - 在当前环境下，公司更难产生理想的净资产收益率，但管理层对长期前景仍持乐观态度 [40] 问题: 如果并购复苏，公司杠杆率处于目标范围上限，同时又在积极回购股票，如何权衡这些资本配置机会？ [41] - 公司需要平衡多个目标，在股票交易价格显著低于资产净值时，将继续积极回购股票，同时也会寻找有吸引力的新贷款机会来重新配置资本 [42] 问题: 如何评估人工智能可能使公司所依赖的软件“护城河”（如专有数据、嵌入式工作流）变得不再那么深的风险？ [45][46][47] - 管理层设想了三种风险情景：1) 增长放缓导致股权估值降低；2) 收入出现负增长；3) 短期内被人工智能产品完全取代（被认为最不可能） [48][49] - 人工智能要成为信贷市场的真正问题，需要超越第一种情景，在大量案例中出现第二或第三种情景 [50] 问题: 考虑到潜在风险，公司未来是否会减少软件交易？ [51] - 预计市场将对风险重新定价，广泛银团贷款市场的利差已经调整 [52] - 公司很可能继续成为领先的软件贷款机构，但关于具体的资本部署目标，现在回答为时过早 [53] 问题: 在人工智能风险之外，软件行业的基本趋势如何？公司发布的Golub Altman指数显示科技行业收入增长在过去几个季度有所下降，原因是什么？ [57] - 软件行业长期以来增长一直快于投资组合的其他部分，但近年来同比增速也有所放缓 [58] - 普遍存在预订增长放缓的趋势，部分原因是企业面临成本压力和消化前期技术投资，管理层认为这是一个周期性模式，未来可能会恢复 [59][60] 问题: GBDC投资组合中有多少是基于年度经常性收入结构的贷款？公司如何看待这类贷款在当前风险增加环境下的防御性？ [61] - 公司是ARR贷款的早期发起者，但近年来随着定价趋紧、吸引力下降，已显著减少了对此类贷款的敞口 [62] - 在当前预订增长放缓的环境下，ARR贷款更具挑战性，但仍需根据具体贷款情况判断 [63]