货币政策立场与预期 - 纽约联储主席威廉姆斯认为货币政策"适度限制性"，但比近期行动前有所减弱，为近期进一步调整利率留下空间[1][2][4] - 威廉姆斯指出就业市场的下行风险已增加，而通胀的上行风险有所减弱，认为利率有空间向中性水平靠近以平衡双重目标[1][13][4] - 费城联储主席保尔森对12月会议持"谨慎"态度，但表示更担心劳动力市场而非通胀，并指出每次降息都提高了下一次降息的门槛[5][6] 经济数据表现 - 9月非农就业人数增加11.9万，远高于预期的5万，但失业率升至4.4%，为2021年10月以来最高水平[6][17] - 约10万联邦工作人员在10月被排除在工资单之外，可能对就业数据造成冲击，但该月数据将延迟至12月部分发布[12] - 保尔森指出就业增长主要集中在医疗保健和社会援助等非周期性行业，这通常是经济放缓的前兆[15][16] 市场反应与机构观点 - 威廉姆斯讲话后，道琼斯工业平均指数上涨267点（涨幅0.6%），市场对降息的预期概率从39%大幅跃升至近75%[4] - 摩根大通、渣打银行和摩根士丹利撤回了对12月降息的预测，认为优于预期的就业增长将促使官员维持利率[9] - 德意志银行、花旗集团、富国银行和法国巴黎银行坚持预测降息25个基点，认为失业率升至4.44%支持放宽政策[10] - 野村证券和美国银行全球研究维持12月不会降息的预测，认为就业更新主要是回顾性的，不太可能影响美联储官员[12] 通胀与消费趋势 - 威廉姆斯表示潜在通胀继续呈下降趋势，但由于关税影响，通胀进展"已经停滞"，长期预期仍处于正轨[15] - 保尔森指出消费者支出呈现弹性但按收入划分趋势分化，高收入家庭继续支出而低收入消费者缩减开支，万圣节糖果销售情况显示部分家庭财务紧张[16]

失业率变动 - 9月份失业率上升[1] - 失业率上升原因为寻找工作的人数增加[1] - 数据发布因政府停摆而延迟[1]

美国就业市场状况 - 穆迪分析首席经济学家马克·赞迪警告美国就业创造正急剧放缓至近乎停滞 [1] - 政府停摆导致美国劳工统计局原定于上周发布的9月就业报告未能如期公布 [1] - 私人数据来源显示9月就业增长疲弱 Revelio Labs估计就业仅增加6万人 ADP报告显示私营部门就业减少32万人 [2][5] - 综合Revelio和ADP的估计表明9月份基本上没有就业增长 [5] 私人数据来源的就业细节 - Revelio Labs利用LinkedIn等专业社交网站数据估计9月就业增长集中在教育和医疗保健行业 [2] - 即使微弱的就业增长也可能被高估 因为Revelio的数据近期被大幅下修 且增长几乎完全集中在加利福尼亚州、纽约州和马萨诸塞州 [2] - ADP报告显示9月就业增长集中在超大型公司的医疗保健领域 [5] - 小型企业受到关税和限制性移民政策的冲击最为严重 [5] 其他就业市场指标 - 世界大型企业联合会的消费者信心调查中 就业难易度指标下降 已降至2021年初疫情复苏以来的最低水平 [6] - 该指标是预测失业率变化的最佳指标 预示9月失业率可能再次上升 [6] - 经济学家此前预计劳工统计局的报告将显示就业增加5万人 失业率维持在4.3%不变 [10] 数据缺失的影响 - 缺乏劳工统计局官方数据对评估经济健康状况和制定良好政策构成严重问题 [7] - 私人就业数据源目前正在填补信息缺口 但这些数据均显示就业市场疲软且正在恶化 [7]

政府停摆对经济数据的影响 - 美国联邦政府停摆将导致美国劳工统计局暂停所有运营并停止所有主动的数据收集活动[1] - 停摆期间官方经济数据发布将停止，市场和分析师将更加依赖ADP就业数据等替代数据集[2][3] - 劳工部约13,000名雇员在停摆期间可能缩减至约3,000名，而劳工统计局仅剩1名员工在岗，数据收集将面临重大挑战[10] 政府停摆对GDP增长的影响 - 政府每停摆一周，通常会使得当季年化GDP增长率削减约0.25个百分点[4] - 若停摆持续四周，将使第四季度增长削减整整1个百分点，但后续季度通常会出现反弹效应[4] - 若停摆发生在第四季度初且持续三周（历史最长停摆时长），由于季度内仍有充足时间弥补损失，对经济的最终影响可能较小[5] 政府停摆对美联储决策的影响 - 美联储在缺乏官方统计数据（如核心PCE通胀指标和失业率）的情况下制定政策将面临困难，如同“盲目驾驶”[7][8] - 官方沟通将变得困难，因为美联储无法引用其偏好的数据来阐述劳动力供需平衡和通胀情况[8] - 数据质量可能受损，全国总量估算将存在问题，并可能导致后续出现令人沮丧的数据修订[13] 政府停摆对就业市场数据的具体风险 - 如果停摆持续至参考周（包含当月12日的那周），十月份的劳动力调查数据可能非常不稳定[11] - 若发生大规模解雇，可能导致政府 payrolls 人数实质性减少，失业率可能升至4.5%[11][12] - 数据收集活动本身面临风险，数据质量问题和估算全国总量的挑战将更加突出[13]

美联储独立性争议 - 一个由两党前美国经济高官组成的团体向最高法院提交法庭之友陈述，支持美联储理事丽莎·库克，签署人包括所有在世的前美联储主席、多位前财政部长和两党的经济顾问委员会主席 [1][2] - 此次行动的组织者是与法律程序相关的人士，旨在保护美联储独立性，这对全球和美国经济至关重要 [3] - 支持者认为，若央行独立性因政治当局妥协而被削弱，通常意味着利率被强行压低至央行自然意愿水平之下，这将导致更高通胀和更高利率，因为全球投资者会预见到这一后果 [5] 历史案例与风险 - 历史案例表明央行独立性受损会引发高通胀，例如土耳其通胀曾达到80%以上，美国尼克松总统与美联储主席阿瑟·伯恩斯合作损害美联储独立性后，美国出现了难以遏制的两位数通胀 [6] - 当前争议焦点在于总统解雇美联储理事的“正当理由”，支持者认为相关立法中“正当理由”指职务上的不当行为、无能或实施货币政策时的失职，而与库克任职前未经证实的指控无关 [8][9][18] 当前经济数据与货币政策 - 经济数据显示劳动力市场出现裂痕，过去几个月平均非农就业人数增长低于每月3万，低于任何人的盈亏平衡水平，这应对失业率构成上行压力，当前失业率为4.3%，但黑人失业率为7.5%，较5月的6%有所上升 [13][14] - 鉴于通胀相当具有粘性，且经修正后的实际消费者支出强于预期，对于12月降息应持谨慎态度，但10月降息很可能已成定局且应该实施 [15] 对丽莎·库克指控的立场 - 针对丽莎·库克的指控被视为一种借口和伪装，因为其作为货币政策方面的美联储理事表现良好，且缺乏证据支持这些指控 [19] - 支持者强调正当程序似乎已被否定，下级法院也同意这一点，并指出指控与库克担任美联储理事的工作表现无关 [17][19]

**行业与公司** 行业涉及美国联邦储备系统FOMC货币政策及宏观经济研究 公司为野村证券Nomura Securities International Inc NSI [1][4][32] **核心观点与论据** * FOMC预计在9月会议降息25个基点 开启季度性"保险式降息"周期 2025年底政策利率预期为3.875% 2026年3月进一步降息至3.625% 终端利率区间3.50%-3.75% [2][4][5] * ​点阵图显示渐进式宽松 2025年中值维持两次降息不变 2026年中值预计下降25个基点至3.375% 隐含额外50个基点降息 2027年中值预计降至3.125% [6][7][10] * ​经济预测基本未变 2025年实际GDP增速预期从1.4%上调至1.6% 失业率维持4.5% 核心PCE通胀维持3.1% [11][12][25] * ​劳动力市场放缓但无压力迹象 NFP数据意外下行及大幅下修导致趋势就业增长预期下调 但裁员率保持低位 失业率仅逐步上升 [13][16] * ​通胀风险持续 8月核心PCE月率仅0.20% 但服务业通胀保持高位 工资增长稳于4% 关税政策重新升级加剧商品价格压力 [19][27] **其他重要内容** * ​预计4票反对降息 3名理事Waller Bowman Miran支持更激进50基点降息 堪萨斯城联储主席Schmid鹰派反对 [9][28][29] * ​鲍威尔将强调风险管理框架 承认劳动力市场下行风险增加 但对服务业通胀保持谨慎 认为关税驱动通胀或短暂但存在持续性风险 [26][27] * ​资产负债表缩减保持每月400亿美元规模 50亿美元国债+350亿美元MBS 持续至2026年3月后结束 无抛售计划 [4] * ​2028年SEP预测首次扩展 利率预期维持3.125% 长期中性利率维持3.0% [10][11]

市场前景与风险因素 - 维持标普500年终目标6600点 暗示当前价位上行空间有限但无显著下行风险 [1] - 短期存在5%至10%回调可能性 9月历来是市场波动期 贸易不确定性构成主要阻力 [2] - 劳动力市场疲软态势持续 贸易不确定性抑制企业新增岗位 人工智能开始取代大学毕业生初级岗位 [3] 劳动力市场动态 - 18至34岁群体失业率达10% 若应届毕业生就业问题持续可能加剧劳动力市场弱势 [4] - 每月11000名婴儿潮世代退休 人口结构变化加剧劳动力市场不确定性 [4][5] - 移民数量大幅减少 每月新增岗位需求从150000个降至50000-75000个 当前水平低于该阈值将推升失业率 [5]

关键要点总结 涉及的行业或公司 - **行业**：宏观经济、货币政策、固定收益市场、外汇市场、抵押贷款支持证券（MBS）[1][6][8][66][69] - **公司**：摩根士丹利（Morgan Stanley）、美联储（Federal Reserve）、房利美（Fannie Mae）、房地美（Freddie Mac）[69][91][93] --- 核心观点和论据 美联储政策与通胀风险 - **7月FOMC会议基调鹰派**：鲍威尔强调通胀风险，认为失业率是衡量就业的关键指标，美联储保持数据依赖性，尤其关注关税传导和劳动力市场强度 [1][6][8] - **9月降息门槛提高**：会议传递的信号提高了年内降息的门槛，鲍威尔未明确支持6月经济预测摘要（SEP）中的降息预期 [8][13][37] - **通胀预期**：美联储认为通胀仍高于2%目标，核心PCE通胀率为2.7%，预计关税可能导致商品价格短期上涨，但服务通胀放缓可能抵消其影响 [18][19][23] - **政策利率不变**：联邦基金利率目标区间维持在4.25%-4.50%，资产负债表政策未调整 [9][34] 劳动力市场 - **失业率是关键指标**：鲍威尔指出，即使非农就业增长放缓，只要失业率保持低位，美联储仍可满足最大就业目标 [24][26][30][32] - **劳动力供需平衡**：移民控制导致劳动力供给增长放缓，与需求放缓同步，维持失业率稳定 [24][28][30] - **就业数据重要性**：7月非农就业报告（预计失业率升至4.2%）和CPI数据将显著影响9月降息概率 [41][42][43] 市场策略建议 - **利率策略**：建议做多5年期国债（目标收益率3.25%）、3s30s收益率曲线陡峭交易（目标利差2.10%），并持有10年期国债互换利差多头 [66][81] - **外汇策略**：维持美元看跌观点，但若7月非农数据强于预期（失业率未上升或私营就业增长超100k），需重新评估 [62][64][65] - **MBS市场**：机构MBS估值接近历史低位，房利美和房地美有250亿美元增持空间，但需警惕熊市趋平风险 [69][72][76] 风险与不确定性 - **关税传导不确定性**：初步证据显示关税推高商品价格，但传导速度和持续性存疑 [22][23] - **经济增速下调**：FOMC声明将经济增长评估从“稳健”下调为“温和”，但未改变政策指引 [10][11] - **市场定价与预期**：市场对9月降息的概率定价约50%，若通胀或就业数据超预期，可能进一步调整 [42][43][52] --- 其他重要内容 数据与预测 - **通胀数据**：预计年底核心PCE通胀率升至3.0% [23] - **就业预测**：7月非农就业预计增长100k，失业率升至4.2% [57][61] - **利率路径**：摩根士丹利预计2025年不会降息，首次降息可能在2026年3月 [38][39] 交易建议 - **具体操作**： - 买入FFF6合约（目标96.25，止损95.93） [60][66] - 做空USD/JPY（目标135，止损151） [67] - 做多EUR/USD（目标1.20，止损1.11） [67] - **MBS策略**：长期看好银行放松监管带来的收紧机会，但需警惕熊市趋平风险 [69][77] 历史与比较 - **历史表现**：MBS在熊市趋平环境中通常表现不佳，但近期估值具有吸引力 [76][77] - **市场条件**：金融条件指数接近2022年初以来的最宽松水平，风险溢价较低 [78] --- 可能被忽略的细节 - **美联储内部分歧**：两位理事（Bowman和Waller）持异议，可能分别基于通胀改善和就业放缓的理由 [16][25][38] - **移民政策影响**：移民控制导致劳动力供给增长放缓，压低均衡就业增速 [24][31] - **MBS技术面**：GN CMO发行量达2009年以来最高，浮动利率债券需求增加 [77]

行业与公司 - 行业：美国劳动力市场 - 公司：摩根士丹利（Morgan Stanley）作为研究发布方 核心观点与论据 **1 劳动力需求显著下降** - 7月非农就业人数增加73k，低于预期（MSe 100k，共识104k）[8] - 5月和6月数据大幅下修总计258k，平均分布在两个月[8] - 失业率上升0.1个百分点至4.2%（未四舍五入前为4.248%）[7][13] **2 劳动力参与率下降** - 劳动力参与率下降0.1个百分点至62.2%，移民限制可能抑制了参与率[7][13] - 若非参与率下降，失业率可能额外上升0.1个百分点至4.3%[13] **3 行业细分表现** - **服务业**：7月增加96k，高于前四个月均值，但专业服务、休闲和零售业下修显著[10] - **商品生产业**：二季度平均每月收缩9k，7月进一步下降11k，耐用品和非耐用品均疲软[12] - **政府部门**：教育相关职位下修120k，主因地方教育季节性调整问题[11] **4 收入与工时数据** - 生产工人总工时年化增长1.0%，与二季度持平[9] - 薪资收入年化增长5%，但关税相关通胀可能侵蚀购买力[9] 其他重要内容 **图表与趋势** - 私营部门就业增长放缓，3个月移动平均降至52k[7][15] - 失业率与就业人口比率趋势显示劳动力市场横向波动[16][17] - 外国出生劳动力参与率持续下降[18][19] **政策影响** - 美联储主席鲍威尔关注失业率，但就业增速放缓增加了9月降息的可能性[7][13] - 下一次就业报告将在9月会议前发布，可能影响决策[1] **数据修正与误差** - 7月数据误差：非农就业-27k（实际73k vs 预期100k），私营就业-17k（实际83k vs 预期100k）[8] - 平均每小时收入月环比增长0.33%，年同比增长3.9%[23] 可能被忽略的细节 - 制造业ISM指数即将发布，可能提供更多行业韧性线索[12] - 移民限制对劳动力市场的长期压制效应被多次强调[7][13] - 政府教育职位下修可能与季节性调整异常有关，而非实际需求变化[11] （注：部分文档如免责声明[24][44]未包含实质性分析内容，已跳过）

行业与公司 - 行业：美国就业市场 - 公司：无具体上市公司，主要涉及美国劳工统计局（BLS）和Goldman Sachs的研究分析 核心观点与论据 1. **7月就业报告整体疲软** - 7月非农就业增长低于预期，家庭就业人数下降，失业率上升 - 4月和5月的非农就业数据被大幅下调，净下调幅度达258k，为1968年以来非衰退时期的最大两月下调[3][5] 2. **下调的集中领域** - 公共和私营部门就业增长下调幅度大致相同（各约130k） - 公共部门下调主要反映州和地方政府教育职位增长下调109k（占整体下调的40%）[12][13] - 私营部门下调主要集中在非季节性调整（NSA）数据，涉及多个行业[8][12] 3. **季节性调整问题** - BLS采用的“并发季节性调整”方法可能导致对就业增长放缓的误判，部分归因于季节性因素而非实际趋势[18][20] - 季节性因素在5月的调整中贡献了主要的下调[20] 4. **与去年夏季的比较** - 去年同期的下调幅度约为今年的一半，且更集中于公共部门和私营部门的季节性因素[26][27] - 今年私营部门的NSA数据下调更为显著[27] 5. **未来可能的进一步下调** - BLS将于2025年9月9日发布初步的基准修订，预计非农就业水平可能下调550k-950k（相当于2024年4月至2025年3月每月下调45k-80k）[32] - 基准修订可能低估非法移民的就业贡献，但移民放缓可能减轻这一影响[33] 6. **数据质量与响应率** - 调查响应率持续下降可能影响数据质量，导致修订波动性增加[22] 其他重要内容 1. **经济增速低于潜力** - 就业数据与其他经济指标（如大数据就业指标和活动数据）一致显示美国经济增长低于潜在水平[39][44] 2. **出生-死亡模型的影响** - 该模型可能在2024年下半年高估了就业增长，但近期高估幅度已缩小至约10k/月[38] 3. **行业分布** - 除州和地方教育外，私营部门的下调广泛分布于零售贸易、运输、建筑等行业[14] 数据引用 - 净下调258k（May和June）[3][5] - 州和地方教育职位下调109k[12][13] - 预计基准修订下调550k-950k[32] - 私营部门NSA数据下调占比70%[8] 图表参考 - Exhibit 1：显示1960年以来最大的两月下调[6][7] - Exhibit 2：修订来源（NSA vs. 季节性因素）及公私部门分布[11][12] - Exhibit 3：行业下调分布[14] - Exhibit 8：修订后就业数据与其他指标的一致性[43]