海外运动品牌整体表现 - 海外运动品牌整体表现向好，收入端呈现修复态势，其中Asics和ON保持快速增长，Deckers增长稳健，Adidas取得超预期增长 [2] - 此前收入下滑的公司中，Nike和VF取得修复，而Puma和UA仍处于战略调整探底阶段 [2] - 分地区看，Nike区域分化明显，北美/大中华/欧洲同比分别增长4%/下降10%/增长1%，欧美区域开始修复但大中华承压明显 [2] 品牌渠道与库存状况 - 渠道表现出现分化，Adidas、VF、UA和ON渠道间表现均衡，而Nike、Deckers、Puma分化明显，Nike和Deckers经销渠道正增长但直营渠道下滑，Puma直营渠道同比增长而经销渠道下滑较多 [2] - 库存方面，VF和UA快速去库，存货同环比明显下降，库销比回落；Nike去库节奏区域分化，北美顺利而大中华有压力；Puma库存压力明显，预计至26年底恢复正常；Adidas库存增长主要因世界杯备货及低基数影响，预计Q4将明显下降 [3] 品牌盈利能力与关税影响 - 美国关税对各品牌造成压力，品牌方通过供应链成本分摊和产品提价等方式应对 [1] - 25Q3毛利率同比降幅较多的是Nike、Puma和UA，除关税因素外还受促销去库压力影响 [1][3] - 盈利能力环比与同比均实现大幅增长，Adidas、Asics、Deckers毛利率呈现改善态势 [1][3] 中游制造企业表现 - 收入端看，25Q3仅有钰齐实现正增长，其余鞋履制造企业收入同比均下滑，但钰齐收入增速环比25Q2也大幅放缓 [4] - 从季度趋势看，仅有丰泰收入端环比改善，降幅从12.1%收窄至2.4%，与其大客户Nike的篮球鞋等鞋款率先修复有关 [4] - 利润端看，25Q3仅有钰齐和丰泰实现正增长，除志强和裕元外，其余公司毛利率环比Q2均有改善，但毛利率同比提升的仅有丰泰 [4] 行业展望与投资标的 - 下游运动品牌25Q3表现普遍符合或好于预期，中游制造订单有望逐步恢复 [1] - 在贸易环境不确定性增强的背景下，看好头部制造商与客户合作粘性提升 [1] - 建议关注新工厂爬坡顺利、利润率逐步改善的华利集团，以及服装代工龙头晶苑国际和申洲国际 [5]