投资评级 - 报告对巨化股份维持“推荐”评级 [1][10] - 报告给出2026年10月23日股价为29.26元 [1] 核心观点 - 核心产品氟制冷剂价格仍处高位，含氟聚合物量价齐增，含氟精细化学品销量大幅增加、收入增幅显著 [6] - 制冷剂供需趋于平衡，价格有望维持高位；2026年二代氟制冷剂生产配额进一步削减，三代制冷剂生产配额总体保持稳定，在供给侧约束和需求端韧性支撑下，制冷剂竞争格局改善，行业供需趋于平衡，价格中枢上行趋势向好 [6] - 公司层面：巨化股份是国内“氟化工+特色氯碱化工”龙头企业，二代和三代制冷剂各主流品种配额量均位居全国领先地位，国家生态环境部以配额制约束制冷剂供应总量，利于公司市占率的提升，同时在行业上行周期中，制冷剂价格高涨带动公司利润持续增厚 [10] - 行业层面：供给端头部企业继续控量保价，主流制冷剂产品开工率在5-6成左右；需求端美英相继放缓HFCs削减进程、中东及印度配额基线年末效应，仍为出口需求提供一定支撑 [10] - 预计2026-2028年公司有望实现归母净利润51.91亿元、60.24亿元、70.27亿元（原值为53.05亿元、60.74亿元、70.35亿元），对应2026年10月23日收盘价PE分别为15.2倍、13.1倍、11.2倍 [10] - 制冷剂供需格局向好，产品价格有望维持高位，公司作为国内氟产品领先供应商，有望在制冷剂产业优化和价格高位中持续受益 [10] 公司三季报业绩 - 26Q1-Q3实现营收190.86亿元，同减6.41%；归母净利润34.22亿元，同增5.34%；归母扣非净利润33.77亿元，同增5.55% [5] - 26Q3实现营收57.46亿元，同减18.64%；归母净利润7.71亿元，同减35.58%；归母扣非净利润7.49亿元，同减36.13% [5] 分业务经营情况 - 氟化工原料量减价涨，收入维持增长：26Q1-Q3氟化工原料产量yoy-8.6%，外销量yoy-11.0%，售价yoy+16.0%；营收10.3亿元、yoy+3.3% [6] - 制冷剂供需趋于平衡，价格有望维持高位：26Q1-Q3氟制冷剂产量同减10.7%，外销量同减6.3%；单位售价约4.51万元/吨、yoy+11.3%；该业务实现营收97.5亿元、yoy+4.3% [6] - 含氟聚合物量价均实现增长：26Q1-Q3含氟聚合物产量同增10.9%，外销量同增9.6%，售价同增15.6%；该业务营收17.4亿元、同增26.6% [6] - 含氟精细化学品外销量大幅增加，该业务收入显著增厚：26Q1-Q3含氟精细化学品产量同增32.7%，外销量同增36.3%，产品售价同增8.4%，实现营收4.1亿元、同比高增47.7% [7] - 因地缘冲突对出口业务的阶段性扰动，公司石化材料和基础化工品产销量同比有所下降：26Q1-Q3食品包装材料、石化材料、基础化工产品及其它销量分别同比增加14.1%、减少33.0%、减少16.7%，售价分别同比上涨8.3%、上涨10.8%、上涨2.2%，收入分别同比增加23.5%、减少25.7%、减少14.9%，三块业务收入合计约48.0亿元，同比减少17.0% [7] 主要数据 - 所属行业为基础化工，大股东巨化集团持股52.70%，实际控制人为浙江省国资委 [1] - 总股本2700百万股，流通A股2700百万股，总市值790亿元，流通A股市值790亿元 [1] - 每股净资产8.24元，资产负债率41.16% [1] 财务预测 - 营业收入：2024A为24462百万元（YOY 18.4%），2025A为26991百万元（YOY 10.3%），2026E为31046百万元（YOY 15.0%），2027E为33783百万元（YOY 8.8%），2028E为36120百万元（YOY 6.9%） [8] - 归母净利润：2024A为1960百万元（YOY 107.7%），2025A为3783百万元（YOY 93.1%），2026E为5191百万元（YOY 37.2%），2027E为6024百万元（YOY 16.0%），2028E为7027百万元（YOY 16.6%） [8] - 毛利率：2024A为17.5%，2025A为28.2%，2026E为30.2%，2027E为31.8%，2028E为33.9% [8] - 净利率：2024A为8.0%，2025A为14.0%，2026E为16.7%，2027E为17.8%，2028E为19.5% [8] - ROE：2024A为11.0%，2025A为18.5%，2026E为21.8%，2027E为21.7%，2028E为21.7% [8] - EPS（摊薄）：2024A为0.73元，2025A为1.40元，2026E为1.92元，2027E为2.23元，2028E为2.60元 [8] - P/E：2024A为40.3倍，2025A为20.9倍，2026E为15.2倍，2027E为13.1倍，2028E为11.2倍 [8] - P/B：2024A为4.4倍，2025A为3.9倍，2026E为3.3倍，2027E为2.8倍，2028E为2.4倍 [8] - 资产负债率：2025A为38.5%，2026E为30.4%，2027E为27.6%，2028E为25.8% [12] - 经营活动现金流：2025A为6244百万元，2026E为5722百万元，2027E为9585百万元，2028E为11136百万元 [12] - EV/EBITDA：2025A为16.6倍，2026E为9.2倍，2027E为7.5倍，2028E为6.0倍 [13]